高股息重视股东回报，大湾区内竞争优势望支撑增长韧性

优于大市 高股息重视股东回报，大湾区内竞争优势望支撑增长韧性 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 社会服务·教育 2025年公司收入、业绩维持快速增长。2025年，公司实现营收19.04亿元/+72.8%1；实现经调整净利润3.05亿元/+57.9%。收入业绩快速增长主要系素养教育板块合规转型推进顺利，同时公司优质的教学质量与服务能力也为增长提供了坚实基础。但另一方面公司经调净利润要低于我们此前预期（3.4亿元），分析系深圳、佛山市场竞争激烈，公司课程产品定价有所下滑。 证券分析师：曾光联系人：周瑛皓0755-82150809zengguang@guosen.com.cnzhouyinghao@guosen.com.cnS0980511040003 分业务看，2025年综合素养业务实现收入15.02亿元/+111.5%，成为增长核心引擎；辅导项目（主要为高中）实现收入2.23亿元/+22.9%，需求旺盛、保持稳健增长；全日制复习项目实现收入1.63亿元/-21.1%，初中复读受广州普通高中扩张影响。年内公司报读人次、续报率等运营指标均创历史新高。 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价3.15港元总市值/流通市值2669/2669百万港元52周最高价/最低价5.86/3.10港元近3个月日均成交额4.91百万港元 研发投入加大影响短期净利率，总体成本费用控制能力表现突出，2025年公司毛利率为45.4%，新开网点爬坡影响下同比微降0.9pct；费用端，销售开支收入占比为7.1%/+0.2pct，主要系业务扩张导致招生费用相应增加；行政开支收入占比为12.4%/-0.3pct，规模效应下成本控制成效显现；其他经营开支收入占比为5.2%/+0.9pct，分析系“ALLINAI”战略下加大相关投入。期内归母净利率下滑1.5pct至15.8%，但综合考虑公司2025年仍快速扩张，净利率保持在健康水平，已能体现公司较优的成本费用管控能力。 全面推进“ALLINAI”战略，三年分红计划持续兑现。一方面公司持续推进“ALLINAI”战略，以“鲸准教”为载体，落地AI学伴、AI阅读等成果，赋能个性化教学与运营提效。另一方面，公司积极回报股东，公司董事会建议派发末期股息每股10.6分人民币，连同中期股息，2025年全年累计派息1.81亿元人民币，分红率约为60%最新市值对应股息率（TTM）约7.9%；此外公司积极进行股份回购，2025年回购金额累计约1700万元。2026年，公司根据此前发布的三年派息计划，将继续派息净利润的70%回报股东。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《卓越教育集团（03978.HK）-2025H1收入业绩快速增长，分红比例提高》——2025-08-22《卓越教育集团（03978.HK）-K12素质教育转型标杆，深耕华南行稳致远》——2025-08-04 投资建议：现阶段深圳、佛山K12教培市场竞争仍较激烈，我们此次下调公司2026-27年净利润预测至3.6/4.2亿（前值：4.2/5.2亿元），并首次预测28年净利润4.8亿元，对应PE为7/6/5x。目前公司估值有所承压，分析市场主要担忧出生人口下滑、中高考改革及AI技术冲击等远期不确定性，而近期公司收入增速受竞争影响阶段性放缓，进一步放大了这种担忧。但考虑到大湾区中长期仍望享受人口红利，同时公司区域内品牌与教研优势显著，我们看好公司业绩中期维持稳健增长。综合以上积极因素，同时考虑到公司当前股息率具备吸引力，维持“优于大市”评级。若后续业绩持续兑现，看好公司估值中枢上移。风险提示：政策风险；教师流失；竞争加剧等。 2025年公司收入、业绩维持快速增长。2025年，公司实现营收19.04亿元/+72.8%；实现经调整净利润3.05亿元/+57.9%，营收及经调整净利润居于此前公司盈利预告中值；2025年公司收入、业绩快速增长，主要系素养教育板块合规转型推进顺利，同时公司优质的教学质量与服务能力也为增长提供了坚实基础。但另一方面公司经调净利润要低于我们此前预期（3.4亿元），考虑主要是深圳、佛山市场竞争较激励，对公司课程产品定价有一定影响。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 分业务看，2025年综合素养业务实现收入15.02亿元/+112%，成为增长核心引擎，年内公司报读人次、续报率等运营指标均创历史新高；辅导项目（主要为高中）实现收入2.23亿元/+23%，保持稳健增长；全日制复习项目实现收入1.63亿元/-21%，收入下滑主要系广州深圳普通高中扩招对中考复读需求的影响。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 快速扩张的同时加大AI投入，归母净利率略有下滑。2025年公司毛利率为45.4%，同比微降0.9pct。费用端，销售开支收入占比为7.1%，同比略升0.2pct，考虑系加大市场投入以加速新网点爬坡；行政开支收入占比为12.4%，同比下降0.3pct，管控能力良好；其他经营开支收入占比为5.2%，同比提升0.9pct，考虑 主要系公司推进“ALLINAI”战略，在研发教学人员薪酬方面支出有所增长。总体来看，受研发投入加大等因素影响，期内归母净利率同比下滑1.5pct至15.8%，但在公司快速扩张和战略投入期，盈利能力仍保持在较优水平。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 合同负债稳健增长，人才储备支撑持续成长。截至2025年末，公司账上合同负债为6.76亿元/+12.3%，为未来业绩提供确定性。员工总数从3072人增至4768人，同比增长55.2%，为业务持续扩张提供了坚实的人才保障。 公司报告期内持续推进“ALL IN AI”战略。本年度，公司上线并应用了“AI诊断工具”、“AI销售伙伴”、“AI综评港澳”等多款工具，在为用户和家长提供个性化和更优质高效的服务的同时，也提升公司运营服务的效率。教学端，3月“鲸准教”凭借AI赋能的创新实践，获评《2025广州民办教育高质量发展优秀案例》。8月，本公司举办AI成果发布会，以“鲸准教”为载体，发布AI学伴、AI阅读、自适应学习等成果，开启“师－机－生”教育新模式，并与华南师范大学人工智能学院共建实践教学基地，夯实产学研融合基础。 此外，公司董事会建议派发末期股息每股10.6分人民币，连同中期股息，2025年全年累计派息1.81亿元人民币，分红率约为60%最新市值对应股息率（TTM）约7.9%；此外公司积极进行股份回购，2025年回购金额累计约1700万元。2026年，公司根据此前发布的三年派息计划，将继续派息净利润的70%回报股东。 投资建议：现阶段深圳、佛山K12教培市场竞争仍较激烈，我们此次下调公司2026-27年净利润预测至3.6/4.2亿（前值：4.2/5.2亿元），并首次预测28年净利润4.8亿元，对应PE为7/6/5x。目前公司估值有所承压，分析市场主要担忧出生人口下滑、中高考改革及AI技术冲击等远期不确定性，而近期公司收入增速受竞争影响阶段性放缓，进一步放大了这种担忧。但考虑到大湾区中长期仍望享受人口红利，同时公司区域内品牌与教研优势显著，我们看好公司业绩中期维持稳健增长。综合以上积极因素，同时考虑到公司当前股息率具备吸引力，维持“优于大市”评级。若后续业绩持续兑现，看好公司估值中枢上移。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032