2026优先员工提效，盈利质量有望继续提升

2026优先员工提效，盈利质量有望继续提升 公司发布2025年报，收入+7%，归母净利润+12%。1）2025年公司收入+6.9%至26.4亿美元，归母净利润+12.0%至2.25亿美元。2）盈利质量：2025年毛利率+0.2pct至19.9%； 销 售费 用 率/管 理 费用 率 同比 分别+0.1pct/-0.4pct至1.7%/6.9%；净利率+0.4pct至8.5%。3）公司建议宣派末期股息24.5港仙/股，全年合计派发40.8港仙/股，股利支付率66%，股息率6.4%（2026/3/19收盘价）。 买入（维持） 2025H2公司收入同比+3%，归母净利润同比+9%。1）2025H2公司收入同比+2.6%至14.1亿美元，归母净利润同比+8.5%至1.26亿美元。2）盈利质量：2025H2毛利率同比+0.2pct至20.1%，净利率同比+0.5pct至9.0%。 多个品类规模增长、盈利优化，核心客户合作稳定。公司凭借共创业务模式及多年沉淀经验，深度合作优质客户并提升份额，持续驱动业务订单规模增长。 1）分品类来看：2025年休闲服/运动服及户外服/牛仔服/贴身内衣/毛衣业务收入分别为7.4/6.0/5.4/4.7/2.9亿美元，同比分别+7%/+8%/+4%/+7%/+9%，占比28%/23%/20%/18%/11%；毛利率分别20.4%/20.9%/16.7%/20.2%/22.0%，同比分别+1.0/+0.3/+0.3/-0.6/-1.1pct。 2）分地区来看：2025年亚太/北美/欧洲/其他地区收入分别为10.6/9.9/5.1/0.8亿美元，同比分别+8%/+5%/+7%/+25%，占比40%/37%/19%/3%。 3）分客户来看：2025年公司第一大客户（估计迅销集团）订单收入9.7亿美元，同比+8%。 2026年优先员工提效，埃及基地建设进一步丰富国际化布局。1）公司2024~2025年间公司持续补充产能、招聘员工，过去越南地区劳动力流动影响生产效率，公司增设卫星工厂以提升产能补充的灵活性。同时，近年来公司开始投资整合上游面料工厂，一体化垂直产业链逐渐完善。2）展望未来：2026公司规划优先提升工人效率，越南自建布厂预计2026年底投产，未来计划投入埃及基地建设，进一步增强国际化产业链布局。我们估计公司2026年产能增速有望达到高单位数、匹配公司订单规模增长。考虑埃及购地及扩张产生的一次性开支，2026年公司资本开支同比预计大幅增加。 作者 分析师杨莹执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 2026盈利质量提升趋势有望持续。展望2026年，我们判断公司收入有望稳健增长高单位数，系产能扩张及订单增长共同驱动。同时伴随着产业链效率+产品结构优化，我们判断未来公司盈利质量仍有望平稳有升，预计2026年归母净利润增长10%+。 分析师王佳伟执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 投资建议。公司是服饰制造行业龙头之一，积极拓展品类、提升订单份额，布局上游一体化产业链。我们预计公司2026~2028年归母净利润分别为2.48/2.77/3.09亿美元，对应2026年PE为9.4倍，维持“买入”评级。 相关研究 1、《晶苑国际（02232.HK）：订单品类扩充，产能效率提升，制造龙头稳健成长》2026-02-13 风险提示：产能扩张风险；行业竞争加剧风险；经济环境及订单波动风险；测算误差风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com