国信食饮张向伟团队贵州茅台58P重磅深度报告年初

年初茅台改革以来，飞天批价企稳回升，股价跑赢白酒指数6pcts。 沿着改革思路出发，我们本篇报告思考几个问题1）茅台酒不同属性如何影响估值；2）如何看待本次改革；3）改革如何指引增长空间？ 1、#正确认识茅台酒属性是理解估值的前提。 22-25年PE(TTM)下降63%，主因飞天消费属性占比 【国信食饮|张向伟团队】贵州茅台| 58P重磅深度报告 年初茅台改革以来，飞天批价企稳回升，股价跑赢白酒指数6pcts。 沿着改革思路出发，我们本篇报告思考几个问题1）茅台酒不同属性如何影响估值；2）如何看待本次改革；3）改革如何指引增长空间？ 1、#正确认识茅台酒属性是理解估值的前提。 22-25年PE(TTM)下降63%，主因飞天消费属性占比持续提升，价格下跌。 复盘历史，茅台尊重市场规律，在98-03年、13-15年调整中均通过市场化改革扩展场景和消费群体，实现破局。 2、品质+品牌为核，对标爱马仕发展路径。 #预计十五五期间茅台酒理论可供销售量5.2-5.4万吨，增量有限，高档品属性有增强基础。 茅台酒以产区+工艺+勾调塑造高端品质表达，正如爱马仕极致皮革+手工匠心的稀缺属性；当前公司需要学习爱马仕创新场景、培育群体、宣传文化的能力。 3、#本轮改革以消费者为中心换取发展空间。 26年改革的主要变化为构建消费者导向的价格机制、“721”产品结构培育非标独立增长的能力、i茅台作为直销+培育潜在消费者的角色强化。 对标Apple的渠道发展路径，online store获客、线下零售店转化、强化服务提升粘性；茅台酒通过i茅台+线下联动、体验馆建设等，打造立体的渠道生态。 4、空间测算：茅台酒预计在2030年达2000+e收入（具体测算欢迎交流），①飞天具备提价期权，②精品放量承接需求，③其他非标形成自身场景和群体；系列酒中低单CAGR。 给予中枢25×26年P/E，对应22%现价上行空间。