25Q4经营性业绩大增118%，26年海外盈利放量可期

25Q4经营性业绩大增118%，26年海外盈利放量可期 买入（维持） 25Q4经营性业绩大增118%，拟年度大比例分红92.8%（股息率6.6%）。公司2025年实现营收218亿元，同降2.5%；实现扣非后归母净利润5.95亿元，同比大幅增长42%，毛利率提升驱动公司经营性业绩显著提速；实现归母净利润6.1亿元，同降4.3%，主因上年非经较大（主要为所持股票公允价值变动收益），2025年非经收窄。分季度看，公司Q1-Q4分别实现营收同比+2.9%/-12.0%/-5.2%/+4.4%，Q4增速有所回升；分别实现扣非后归母净利润同比+1.5%/+57%/+5%/+118%，Q4单季经营性业绩大幅加速，规模创近2年单季最高值；分别实现归母净利润同比-21%/+30%/+17%/-25%（（上年非经主要Q4）。分业务看，建筑装饰/医疗健康分别营收206/11亿元，同比-3.0%/+3.5%。分地区看，中国大陆/中 国 港 澳 台/海 外 其 他 分 别 实 现 营 收168/32/17亿 元 ， 同 比-0.4%/+18%/-38%，2025年公司海外大量新签订单还未进入大规模产值转化阶段，预计2026年海外收入有望显著提速。公司拟年末分红3.97亿元，加上中期分红1.7亿元，2025年拟合计分红5.67亿元，占归母净利润的92.8%，当前市值对应股息率达6.6%。 毛利率提升，费用率小幅上升，现金流表现持续优异。2025年公司毛利率17.2%，YoY+1.2pct；其中建筑装饰/医疗健康业务毛利率分别为16.8%/27.6%，YoY+1.3/+1.6pct；中国大陆/中国港澳台/海外其他毛利率分别为16.2%/17.6%/28.9%，YoY+1.1/+7.0/+1.0pct，装饰、医疗健康、以及国内外毛利率均呈提升趋势。期间费用率10.5%，YoY+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率YoY+0.1/-0.1/-0.1/+0.4pct，财务费用率上升主因人民币升值致汇兑损失有所增多。2025年资产（含信用）减值损失5.98亿元，同比多1.26亿元。2025年归母净利率2.79%，YoY-0.05pct。2025年经营活动现金净流入15.5亿元，YoY-0.8亿元；收现/付现比分别为104%与101%，YoY-2/+1pct。近年来公司持续重视订单现金流情况，聚焦优质项目，杜绝垫资工程，现金流持续保持高位（近十年平均经营性净现金流达12亿元）。 作者 分析师何亚轩执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师廖文强执业证书编号：S0680519070003邮箱：liaowenqiang@gszq.com 相关研究 1、《江河集团（601886.SH）：Q3业绩稳健符合预期，高股息“类债”价值凸显》2025-10-302、《江河集团（601886.SH）：Q2业绩显著提速，海外业务蓄势待发》2025-08-263、《江河集团（601886.SH）：发布未来三年大比例分红规划，高股息特征显著强化》2025-07-28 手订单充裕、结构优质，2026年海外盈利放量可期。2025年公司新签订单285亿元，规模蝉联行业榜首，同增5.5%。2025年海外订单99亿元，占比35%，同增30%；其中幕墙海外订单68.8亿元，占幕墙订单的36%，同比大增84%，海外扩张持续顺利。2025年底公司 手订单376亿元，是2025年收入的1.7倍，订单储备充裕。且公司 手订单结构优质，2025年底境内/境外分别 手223/153亿元，海外 手订单占比达41%（（海外订单毛利率相对比国内高）。2026年公司海外订单有望步入规模化转化阶段，一方面有望带动公司营收提速，另一方面有望驱动公司盈利能力进一步提升。 产品平台化模式持续完善，海外拓展成效显著。当前公司已形成出海“双轮驱动”模式：传统区域市场深耕工程（EPC）模式， 发达国家和部分新兴市场积极推行平台模式。 平台模式下，公司针对幕墙产品、BIPV 异型光伏组件，通过发挥设计、技术、供应链、智能制造等方面核心优势，整合产业链资源，与当地市场幕墙企业形成优势互补、合作共生关系。2025年公司进一步组建欧洲、美洲等区域销售团队， 巩固澳洲市场基础上，业务拓展至乌兹别克斯坦、泰国、英国、蒙古等多个国家。2025年公司签约6.48亿元幕墙产品供货订单，同比大增897%。BIPV异型光伏组件于5月取得国际认证并启动全球销售，依托幕墙渠道进入新加坡、中东等地区。后续公司有望持续构建产品平台化成长新引擎。 投资建议：考虑到公司今年海外高毛利业务有望显著放量，我们调整预测公司2026-2027年归母净利润分别为9.0/10.6/12.0亿元，同比增长48%/17%/13%，当前股价对应PE分别为9.5/8.1/7.2倍，假设公司保持分红率80%，当前股价对应股息率分别为8.4%/9.9%/11.2%，高股息具备显著投资吸引力。假设公司股息率切换为5%，则对应2026-2028年公司市值目标分别为144/169/192亿元，市值空间68%/98%/123%，维持“买入”评级。 风险提示：需求放缓风险，减值风险，海外经营风险，分红率下降风险等。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。 不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持 最新状态，对本报告所含信息可不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意， 法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正 提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师 此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是 过去、现 及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com