收入保持增长，多元业务稳步前行——年报点评

——年报点评 贝壳-W（02423.HK）房地产服务 2026年03月17日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：由子沛执业证书编号：S0740523020005Email：youzp@zts.com.cn分析师：侯希得执业证书编号：S0740523080001Email：houxd@zts.com.cn 总股本(百万股)3,529.62流通股本(百万股)0.00市价(港元)44.54市值(百万港元)157,209.17流通市值(百万港元)0.00 报告摘要 贝壳发布2025年年报公告，2025年全年实现营业收入946亿元，同比+1.2%；实现扣非归母净利润29.9亿元，同比-26.3%。 营收保持增长，规模持续攀升。2025年全年实现营业收入946亿元，同比+1.2%，当前房地产市场压力仍大，但公司收入规模依然保持增长，展现了强大的市场竞争力；扣非归母净利润29.9亿元，同比-26.3%，主要系毛利率从上年同期的24.6%降至21.4%，盈利能力有所下滑。截至2025年末，贝壳门店数同比增长18.5%，达到61139家；经纪人数达到52.3万人，同比增长4.6%，保持扩张态势。 股价与行业-市场走势对比 市场环境拖累成交，新兴业态发展良好。1）存量房业务：交易额（GTV）同比-4.2%，达到2.15万亿元，净收入为250亿元，同比-11.3%。作为贝壳的“基本盘”，存量房业务受市场环境变化拖累。2）新房业务：GTV同比-8.2%，达到8909亿元，净收入为306亿元，同比-9.1%。在商品房市场整体遇冷的情况下，公司新房业务也受一定拖累。3）家装业务：净收入154亿元，同比+4.4%，主要系房产交易与家装业务之间获客及转化的协同效应带动订单提升。4）租赁服务：净收入219亿元，同比+52.8%，主要系省心租模式下房源规模增加所致。 扩大回购，彰显信心。2025年公司践行股东回报，回购金额达9.21亿美元，占2024年末已发行股份总数约4.1%。自2022年9月开启回购以来，公司已累计回购约25.5亿美元，回购股数占回购前总股本的比例为12.6%。整体来看，公司回购规模扩大，彰显对未来的发展信心，同时，持续提升股东回报。 相关报告 投资建议：贝壳作为业内龙头企业，在全国布局战略深化和平台优势的加持下，将充分受益于行业市占率的提升。短期行业基本面仍有压力，但随着行业放松政策的持续推出，行业基本面将触底回升。因此我们调整公司2026-2027年的盈利预测，并引入2028年的盈利预测，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为41.2、48.2和60.2亿，（原预测为2026-2027年归母净利润为65.4亿和72.9亿元），当前股价对应PE分别为33.7倍、28.8倍、23.1倍，维持“买入”评级。 1、《规模扩张，保持回购》2025-11-152、《营收稳步增长，扩大回购规模》2025-08-27 3、《交易规模持续提升，积极践行股东回报》2025-04-28 风险提示：房地产行业下行超预期、引用数据滞后或不及时。 来源：WIND，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。