2025年业绩承压，线上全渠道占比持续提升

核心观点

• 2025年公司收入、利润承压，派息率稳定。
• 收入171.32亿元，同比-7.2%，主要受线下客流量波动影响；毛利率33.5%，同比-0.7个百分点，受折扣加深影响。
• 经营利润率2.1%，同比-1.7个百分点，主要因费用增加；净利率1.3%，同比-1.4个百分点，主因折扣和电商费用增加。
• 库存周转天数160天，年底库存环比下降2.9%；营运资金天数155天，同比增加25天。
• 全年派发股息每股0.027港元，派息率60%。
• 单四季度收入42.3亿元，同比-5.4%；归母净利润0.4亿元，同比-73.0%。

线上全渠道增长

• 线下门店同店销售同比下滑10-20%中段，门店数量净减138家至3310家，平均面积同比下降低至中单位数。
• 线上全渠道收入占比提升至30%以上，抖音销售额同比提升超70%。
• 会员数同比增长7%至6580万，会员贡献销售占比超90%。

2026年1-2月表现

• 销售规模整体持平。
• 折扣同比改善2-3个百分点。
• 毛利率、净利率预计同比改善。

未来展望

• 渠道策略：线下推进“精致化零售策略”，提升数字化体验与单店效益；线上优化抖音直播运营，整合微店，把握即时零售机遇。
• 品牌矩阵：完善品牌组合，发力户外（Dynafit）、休闲（Pony1972）、瑜伽（XEXYMIX）等细分赛道；强化自有奥莱渠道“胜道仓”的库存去化和新品牌孵化功能。

投资建议

• 看好业绩企稳及股息回报价值。
• 2026年冬奥会等体育大年有望提振消费需求，公司全渠道零售能力和精细化运营有望带动业绩企稳回升。
• 建议关注公司在全渠道转型和新品牌孵化方面的进展，以及体育赛事背景下的复苏潜力。
• 下调2026-2027年盈利预测，预计2026-2028年净利润为2.5/2.9/3.3亿元，同比+17.3%/15.6%/14.6%。
• 维持“优于大市”评级。

风险提示

• 消费复苏不及预期；供应链物流受阻；渠道优化改革不及预期。