策略周报：控波动、重视新能源，关注内需韧性

挖掘价值投资成长 东方财富证券研究所 证券分析师：陈果证书编号：S1160525040001证券分析师：杨泽宇证书编号：S1160525100001 2026年03月15日 【策略观点】 相关研究 《主题轮动强度或有修复，重视低位滞涨板块的潜在催化——主题周观察》2026.03.10 《外部波动震荡继续，关注新型能源体系》2026.03.08《外部波动，内需政策将是焦点》2026.03.01《海外波澜不惊，春季行情继续》2026.02.23《迎接春季行情第二段》2026.02.08 上周我们发布周报《外部波动震荡继续，关注新型能源体系》，本周中东战事未见降级信号，而中国资本市场中的新能源板块表现突出，验证了我们的判断，也正在成为市场寻求中期确定性的新共识。 由于目前中东局势未见降温尤其霍尔木兹海峡接近封锁，短期全球金融市场依然面临较大的不确定性。美伊冲突对市场的交易策略逻辑也持续产生影响，我们将和中东局势恶化（定量的指标可以包括霍尔木兹海峡通航率和油气价格等）高相关、低相关和负相关的板块分为三类海外场景预期交易资产：危机交易、滞胀交易和复常交易。危机交易关联油气、油运等，海外滞胀预期下，中国外需预期也受负面影响，但中国内需资产会有相对的稳定性，在宏观上也有价格回升预期，因此滞胀交易部分除了关联黄金，也关联中国内需资产，包括红利资产等；复常交易关联和全球经济正相关的科技产业与工业金属等。其中，新能源替代逻辑有中期持续性。 霍尔木兹海峡通航率的未来演变评估则影响了投资者对这三类资产配置比例的选择，当前我们配置的逻辑供参考： 1）当前我们假设的基准情况是短期通航率恢复上限有限，全球经济滞胀风险上升，而后续如果通航率在极低水平维持的时间越长，海外演绎危机的概率也就越大。结构重点配置滞胀交易和危机交易，目前海峡控制权在争夺状态，由于形势不确定性较大，后者部分品种波动率大，也需要控制权重。总体来说，如我们上周周报《外部波动震荡继续，关注新型能源体系》所提示，从中期基本面看，中国新能源的受益逻辑的确定性占优，同时中国内需方向有低波动性优势，和中国内需相关的食品饮料、美容护理、房地产、医药生物、商贸零售、银行等6个行业的波动率处于历史较低分位数（低于50%），另外从宏观上看，也有中国内需尤其是价格企稳回升的预期与逻辑。 2）未来需要观察可能出现的场景是：局势开始趋向停战，例如在多方斡旋下，外交谈判启动，那么市场也将预期通航率显著上升乃至趋向恢复正常。那么危机交易方向可能面临回调，由于短期滞胀格局可能仍在，滞胀交易方向可能仍有相对韧性，能源替代逻辑中期仍有支撑，而复常交易很可能出现显著反攻。 重点关注行业：新能源（风电储能光伏锂电等）、农业、天然气、煤化工、煤炭、商贸零售、房地产、医药生物、银行等。【风险提示】 地缘政治风险扩散；全球流动性与美国关税政策不确定性；数据统计存在误差。 正文目录 1. “地缘冲突交易”逻辑在近期的回摆...............................................................32.重视预期分歧中低波资产的确定性.............................................................63.风险提示...................................................................................................10 图表目录 图表1：俄乌冲突首年“地缘冲突交易”的三类主导逻辑切换.........................3图表2：22年布伦特原油现货价（美元/桶）...............................................4图表3：22年原油运输指数（BDTI）..........................................................4图表4：22年天然气价格达到10年峰值（美元/百万英热）.......................4图表5：22年煤炭价格指数达到历史峰值区域............................................4图表6：布油价格波动率已超俄乌冲突时期.................................................5图表7：石油石化板块ATR波动率亦快速冲高............................................5图表8：本周（2026/03/09-2026/03/13）申万一级行业每日涨跌幅（%）.6图表9：本周（2026/03/09-2026/03/13）申万一级行业轮动强度...............6图表10：全球各地区尿素出口占比（2024年，%）...................................7图表11：东财化肥指数震荡走高..................................................................7图表12：全球各地区氦气产量占比（2024年，%）...................................7图表13：中国氦气进口来源（2024年，%）..............................................7图表14：2022年以来申万一级行业ATR真实波幅历史分位......................8图表15：食品饮料、美容护理、房地产、医药生物、商贸零售、银行（申万一级）ATR真实波幅历史分位走势.................................................................8图表16：申万一级行业MFI（14日）位置及春节后变化............................9图表17：食品饮料MFI及RSI（申万一级）...............................................9图表18：美容护理MFI及RSI（申万一级）...............................................9图表19：房地产MFI及RSI（申万一级）..................................................9图表20：医药生物MFI及RSI（申万一级）...............................................9图表21：商贸零售MFI及RSI（申万一级）.............................................10图表22：银行MFI及RSI（申万一级）....................................................10 1.“地缘冲突交易”逻辑在近期的回摆 我们将和中东局势恶化（定量的指标可以包括霍尔木兹海峡通航率和油气价格等）高相关、低相关和负相关的板块分为三类海外场景预期交易资产：危机交易、滞胀交易和复常交易。1）危机交易，避险情绪主导定价，与战局正相关、直接受损于供给冲击的资产如能源、航运等获得风险溢价；部分资金则切向红利等高股息、防御性资产进行避险。2）滞胀交易，若战事僵持或关键资源供给持续受限，供给冲击将推升资源品价格中枢。当市场开始交易滞胀叙事时，黄金等兼具抗通胀与避险双重属性的资产成为核心配置方向，内需资产具有相对稳定性。3）复常交易，若危机未实质性演化为全球性滞胀，或市场已对此充分定价，则随着冲突影响边际钝化，和战局负相关的资产受益，定价锚将重新切换至基本面。此前受战局压制的硬科技、制造等成长板块可能迎来重估，交易逻辑将回归产业趋势与制造业修复进程。按照“冲突交易”的三类逻辑，新能源可能兼具“危机”的替代属性、“滞胀”下财政加码的想象力、以及“复常”下科技成长属性的拔估值，可能是中期最具确定性的方向之一。我们在报告《外部波动震荡继续，关注新型能源体系》中已对新能源进行讨论，不再赘述。 上述逻辑对2022年俄乌冲突有较强的解释能力，且有通畅的切换次序。俄乌冲突“危机交易”阶段为2022年2月24日至2022年3月15日，冲突爆发后市场由避险情绪主导，权益资产普遍承压。从结构看，油气、煤炭等与战局直接相关的资源品占优，红利资产波动最小，在避险情绪驱动下黄金带动有色板块冲高，但其涨幅不及直接受益于供给冲击的能源品。“滞胀交易”阶段为2022年3月16日至2022年4月25日，布油高位宽幅震荡。同时全球经济尚未从疫情冲击中完全修复，而美联储加息预期强化，市场对“滞胀”的担忧增加，权益资产大幅下挫。在此环境下，黄金的抗通胀与避险属性凸显，煤炭因能源安全逻辑延续强势，而红利资产继续保持抗跌属性。“复常交易”阶段为2022年4月26日以后，随着国际油价趋势性回落，地缘冲突的脉冲式影响逐步淡化。国内疫情缓和与央行降准等因素共同提振了经济复苏预期。A股市场对俄乌冲突逐渐脱敏，定价逻辑重回国内基本面与产业景气。结构上，市场 主线转向经济复苏预期下的景气赛道，油气板块修复短暂，黄金与红利资产表现平淡，煤炭在经历大幅上涨后转入高位震荡。整体来看，A股逻辑回归“以我为主”，在油价下行阶段未再对地缘政治冲突进行过多定价。 资料来源：Choice宏观数据浏览器，东方财富证券研究所 资料来源：Choice宏观数据浏览器，东方财富证券研究所 值得注意的是，在2022年俄乌冲突后，石油、天然气与煤炭的演绎逻辑出现了显著分化。石油及油运在替代方案出现后得以快速修复，而天然气与煤炭在关键运输通道受损的制约下，紧张局面持续更久。油价及油运方面，22年3-9月俄罗斯海上原油平均出口量较21年同期增长17%，原油和成品油海运出口总量480万桶/日，较俄乌冲突发生前油运出货量甚至有所增加；需求端，欧洲积极寻找美国等地区的俄油替代品，运输距离的边际增加利好油运，市场对石油实物供应中断的担忧快速降温。天然气和煤炭方面则面临更大压力，由于冲突发生后俄罗斯多次削减对欧洲的管道输气量，且市场担心经过乌克兰的输气管道可能受俄乌冲突影响，叠加22年8月北溪天然气管道遭受破坏，使得天然气价格冲上10年来的峰值；此外，欧盟对俄罗斯煤炭实施的禁运迫使欧洲各国在其他地区增加煤炭购买量，气、煤在替代方案不足情形下价格波动更大。 资料来源：Choice宏观数据浏览器，东方财富证券研究所 资料来源：Choice宏观数据浏览器，东方财富证券研究所 霍尔木兹海峡的通航不确定性是导致本轮“地缘冲突交易”复杂化的核心。与俄乌时期相比，本轮逻辑更接近于2022年天然气出口通道受损的模式，但其冲击机制与量级存在本质不同。2022年俄罗斯原油通过贸易流转实现了供 给替代，当下则是霍尔木兹海峡咽喉受阻叠加油田停摆的运供双重冲击，受潜在影响的石油流量高达约2000万桶/日，远超22年俄油海运出口规模。同时，航运保险收紧与有效运力下降，进一步放大了价格波动，当前布油价格波动率已超过俄乌冲突时期，A股石油石化板块的ATR真实波幅也同步快速冲顶。相较于俄乌冲突，本轮危机的可对冲性明显更差，绕行好望角仅是外部迂回策略，无法解决进出波斯湾的核心地理困局。因此，本轮布油绝对涨幅虽不及2022年，但波动率已远超当时。反映在市场上，油气板块呈现冲高回落、再度冲高的反复拉锯特征，与俄乌冲突“危机交易”阶段后半程油气板块的A字走势存在明显差异。 资料来源：Choice指数数据浏览器，东方财富证券研究所 资料来源：Choice宏观数据浏览器，东方财富证券研究所 反映到交易逻辑上，本轮并未出现俄乌冲突时期危机交易、滞胀交易和复常交易的逐步切换。市场对海峡