债弱逻辑完美，再通胀定价充分

本周债市跌幅较多，主要受伊朗战争升级、油价上涨等外部因素影响，呈现股债双弱格局。报告分析了债市下跌的原因，认为油价上涨强化了再通胀预期，固收+和二级债基表现一般，以及50年国债发行一般导致部分机构借空卖券。尽管当前债市空头逻辑占优，但报告仍认为存在利率下行的“预期差”。

债市修复来源：

• 大行配债：年初信贷不足，大行自1月中旬开始增加7-10年国债买入，年初至今累计净买入约2500亿元。
• 资金宽松：地方债供给低于去年同期，央行货币净投放呵护，银行负债端压力不大，存单利率下行。

市场隐忧：

• 季末大行卖OCI老券兑现浮盈可能影响配债，但类比去年情况，预计影响有限。
• 会议召开后，同业自律加强，资金面可能边际收敛，但银行资负缺口压力不高，存单价格上行风险不大。

个券视角：基于价差的交易策略：

• 10Y国开新老券利差走阔：250220借贷集中度加速上行，中小行是借券主力。
• 15年国债表现抗跌：跌幅明显低于30Y品种，原因在于期限延申和保险配置需求。
• 博弈特6与老券价差收敛：特6借贷集中度持续新高，但发行换券概率不确定，空券策略风险较高，提示在借贷集中度高位后平仓回补。
• 其他期限券种：30年地方债低波，保险配置规模尚可；50年国债小幅“发飞”，期限利差处于历史高位。

30Y-10Y利差与再通胀：

• 当前30Y-10Y利差已超过2010年以来中位数水平，达到55BP，即便在2022年以前也是一个不低的期限利差水平。
• “输入型”通胀不一定引发债市调整，若涨价斜率过高，应交易生产周期。科技-通缩叙事若愈演愈烈，可能打破再通胀预期。

研究结论：

• 利差有收敛空间，预计30年利率修复，维持本轮债市修复10年1.75%，30年2.15%的点位判断。
• 关键线索：借贷集中度接近50%，做空依据不完美，多资产联动性下降，债券可能回归低波避险属性。

风险提示：国内经济超预期，海外地缘变化超预期，央行货币政策超预期。