4Q25如期实现盈利，经营效率继续提升

2026-03-13 黄佳琦浦银国际匡露

核心观点：蔚来在2025年第四季度如期实现盈利，经营效率持续提升，并计划于2026年实现全年Non-GAAP盈利。公司凭借丰富的产品矩阵和高毛利车型战略，对2026年销量增速保持乐观，目标交付量同比增长40%-50%。
关键数据：
- 2025年第四季度营收346.5亿元人民币，同比增长76%，环比增长59%；交付量12.5万辆，创历史新高；综合毛利率17.5%，汽车毛利率18.1%；净利润1.22亿元。
- 预计2026年整车毛利率维持在17.5%水平；一季度交付量8.0-8.3万辆，同比增长94%。
- 2026年将推出三款全新SUV车型（ES9、乐道L80、大五座SUV），以及“5566”及乐道L60/L90改款车型。
- 集团三大品牌将通过SKY联合门店模式加速下沉，年内新增约1,000座换电站。
研究结论：
- 维持蔚来“买入”评级，目标价7.7美元/59.9港元，潜在升幅40%/33%。
- 业绩的持续改善有望进一步修复估值，公司依托CBU机制继续提升经营效率。
- 投资风险包括：新能源汽车行业需求增长不及预期、新车型销量表现不及预期、渠道扩张及换电站铺设不及预期、行业竞争加剧、辅助驾驶功能升级落地速度较慢。