东吴电新宁德时代25年报盈利与出货双升扩产提速锚定26年高增长继续强推

# Q4业绩超预期：公司25年营收4237亿元，同17%，归母净利722亿元，同42.3%，扣非净利645亿元，同43%，毛利率26.3%，同1.8pct，归母净利率17%，同3pct；其中25Q4营收1406亿元，同环比36.6％/35％，归母净利232亿元，同环比57%/25％，扣非净利209亿元，同环比+63%/+27％，毛利率28. 【东吴电新】宁德时代25年报：盈利与出货双升，扩产提速锚定26年高增长，继续强推！ # Q4业绩超预期：公司25年营收4237亿元，同17%，归母净利722亿元，同42.3%，扣非净利645亿元，同43%，毛利率26.3%，同1.8pct，归母净利率17%，同3pct；其中25Q4营收1406亿元，同环比36.6％/35％，归母净利232亿元，同环比57%/25％，扣非净利209亿元，同环比+63%/+27％，毛利率28.2%，同环比13.2/2.4pct，归母净利率16.5%，同环比2.2/-1.3pct。 要点：#出货量：供不应求、扩产提速、预计26年增40% 。 25年锂电出货量661GWh，同比+39%，其中Q4电池出货量226gwh，同环比+55%/+36%。 25年总体产量748gwh，同比+45%，库存186gwh，同比增75%。 产能方面，25年产能772gwh，新增232gwh，产能利用率高达97%，并且在建产能321gwh，预计到2026年底产能将超1200gwh。 展望26年，预计整体排产超1100gwh，增45-50%，出货量900-1000gwh，增40%+。 #动力：出货量超预期、海外+商用车贡献弹性、盈利水平维持稳定。 25年公司动力出货量541gwh，同比42%，Q4出货量196gwh，同环比均超50%，超预期。 按照sne统计，公司25年装机465gwh，同比+36%，市占率39.2%，同比+1.2pct；国内市场装机321gwh，增长31%，其中商用车装机80gwh，增长81%；海外市场装机143gwh，同比增47%。 展望26年，动力出货量预计25-30%增长，依然受益于海外+商用车。 25年动力收入3165亿，同+25%，均价0.66元/wh，同比-12%，毛利率23.84%，持平，单wh利润0.085元/wh，略微下降，26年碳酸锂价格上涨至15万/吨，叠加其他材料涨价，成本上涨0.07元/wh，已传导至下游，预计单wh利润维持稳定，仍在0.08元/wh+。 #储能：确收节奏影响规模、26年弹性大。 25年公司储能电池出货量121gwh，同比+30%，Q4预计出货量30gwh，同比+37%/-18%，增速低于行业平均，一方面是确收节奏影响，另一方面公司产能有限，更聚焦高盈利产品，但26年公司超100gwh大电芯产能已释放，与海博、中车、思源等签订大订单，预计增长将提速，出货量有望翻番增长至250gwh。 25年储能收入624亿，同比+9%，均价0.58元/wh，同比-16%，毛利率26.7%，同比持平，单wh利润0.087元/wh，同比微降，26年预计基本维持稳定，预计0.08元/wh。 #材料、矿及其他业务利润大幅提升。 电池材料25年收入219亿，同比-24%，但毛利率提升17pct至27%，预计贡献38亿利润，增3倍；矿产资源收入60亿，同比+9%，毛利率11%，同比+3pct，预计贡献2亿利润，明细改善；其他业务收入169亿，同比-3%，毛利率74%，同比+22pct，利润贡献97亿，同比+51%。 #现金流亮眼、发出商品大增、大幅计提减值。 公司25年期间费用296亿元，同6.8%，费用率7%，同-0.7pct，其中Q4期间费用109亿元，费用率7.8%，环+0.4pct；25年经营性净现金流1332亿元，同37%，其中Q4经营性现金流526亿元，同环比78%/60%；25年资本开支421亿元，同36%，其中Q4资本开支121亿元，同环比23%/18%。 25年资产减值损失87亿，其中Q4大幅计提46亿。 25年末存货945亿元，较年初+58%，其中发出商品387亿，较年初+62%。 25年末预计负债853亿，较年初增加134亿，较Q3末持平，其中质保金512亿，新增122亿，对应计提电池收入的3.2%。 投资建议：预计26-28年归母净利940/1168/1428亿，同比+30%/24%/22%，对应PE为17x/14x/11x，给与26年28x，对应目标价577元，维持“买入”评级。