海峡断航大考：冗余与脆弱性

研究院能源化工组 核心观点 研究员 潘翔0755-82767160panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 ■市场分析 霍尔木兹海峡的重要性已经是市场共识，随着海峡停航时间的延长，市场正在意识到海峡不会短时间内放开，特朗普宣布将提供的再保险以及海军护航作用有限，无法解决当前航运业对于船员以及货物安全的根本担忧，海峡复航需要看到伊朗对商船打击力度显著下降、美伊重新达成协议或者多国海军联合护航，周末伊朗选出了新的最高领袖，尚不清楚会对未来局势起到怎样的影响，短期来看油价大概率突破100美元/桶大关（定价从到货延迟逐步转向供应实际中断，而历史上从未发生过海峡中断，以及30%以上的供应中断），油价进入到了靠想象力上涨的阶段，但未来油价大概率迎来自我毁灭式的上涨，高油价将冲击需求，考验全球经济的承受能力，此外，海峡长期停航不符合波斯湾内产油国以及众多进口国的利益，我们相信主要当事方能够找到海峡困境的解决办法，因此虽然时间上有利于做多油价的投资者，但空头接连出局以及多头较高的拥挤度，一旦海峡事件出现反转，将会出现踩踏式的下跌行情，海峡断航是一场极限压力测试，事关石油市场的冗余与脆弱性，也是对生产国、消费国、投资者的一场大考。 康远宁0755-23991175kangyuanning@htfc.com从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 ■策略 油价短期受到霍尔木兹海峡断航影响，上行动力较强，但如果出现事件反转同样容易发生暴跌行情，当前参与原油市场风险较高，建议使用期权工具规避风险 ■风险 下行风险：中东战争缓和，海峡恢复通航 上行风险：霍尔木兹海峡停航时间超预期 目录 核心观点............................................................................................................................................................................................1海峡持续断航下，油气基准价格与裂解价差大幅飙升.................................................................................................................3海峡断航扰乱全球能源供应链.........................................................................................................................................................4市场冗余：绕行能力受限，全球原油高库存可作为缓冲但需人为释放.....................................................................................7脆弱性：制裁、炼能紧张与液化产能高负荷限制成品油与LNG的供应弹性...........................................................................9冲突下的赢家与输家.......................................................................................................................................................................10风险提示：市场共识与事件反转...................................................................................................................................................10 图表 图1:原油期货价格丨单位：美元/桶...............................................................................................................................................3图2:新加坡成品油裂解价差丨单位：美元/桶...............................................................................................................................3图3:经霍尔木兹海峡的原油流向图丨单位：百万桶/日...............................................................................................................4图4:经霍尔木兹海峡的成品油流向图丨单位：百万桶/日...........................................................................................................5图5:中东对亚洲原油出口丨单位：千桶/日...................................................................................................................................6图6:中东对亚洲石脑油出口丨单位：千桶/日...............................................................................................................................6图7:中东对欧洲柴油出口丨单位：千桶/日...................................................................................................................................6图8:中东对欧洲航煤出口丨单位：千桶/日...................................................................................................................................6图9:中国成品油发货量丨单位：千桶/日.......................................................................................................................................7图10:卡塔尔LNG周度发货量丨单位：百万吨............................................................................................................................7图11:全球海陆原油库存（含美国SPR）丨单位：千桶..............................................................................................................8图12:敏感油海上在途货量丨单位：千桶......................................................................................................................................8图13:中国陆上原油库存（不含地下SPR）丨单位：千桶..........................................................................................................8图14:美国SPR原油库存内丨单位：千桶.....................................................................................................................................8图15:疫情后全球炼厂新增与淘汰产能丨单位：千桶/日.............................................................................................................9图17:欧洲天然气库容率丨单位：%.............................................................................................................................................10图18:俄罗斯成品油发货量丨单位：千桶/日...............................................................................................................................10图18:原油期货基金净多持仓丨单位：份合约............................................................................................................................11图19:成品油期货基金净多持仓丨单位：份合约........................................................................................................................11 海峡持续断航下，油气基准价格与裂解价差大幅飙升 在霍尔木兹海峡（以下简称海峡）持续断航的影响下，全球能源价格大幅飙升，原油基准价格（Dubai、Brent、WTI）、天然气（TTF、JKM、HH）、成品油裂解价差（航煤、柴油、汽油、燃料油、石脑油、LPG）均出现大幅上涨。 对比2月27日至3月6日的价格涨幅来看，LNG涨幅相对更大，其次是成品油价格、原油基准价格。 原油方面，由于普氏将波斯湾内的杰贝勒丹那港装载的迪拜、上扎库姆、阿尔沙辛以及穆尔班原油船货剔除在可供交割油种之外，Dubai原油基准的可供交割油种仅剩海峡外交割的阿曼原油和富查伊拉港装船的穆尔班原油，目前代表中东原油基准的Dubai、Oman以及Murban原油期货的绝对价格上周已经突破100美元/桶，成为全球原油价格中表现最强的油种，海