国债期货热点报告：务实稳增长，加力调结构

务实稳增长，加力调结构 今年各项经济发展目标普遍和去年持平，主要变化是GDP目标增速由去年的5.0%下调为4.5%—5.0%。一方面，实现GDP增长目标的难度不大，政府并不过度追求经济增速；另一方面，《政府工作报告》也强调“在实际工作中努力争取更好结果”。政策表态是比较积极的，但也维持了定力。财政方面，赤字率、超长期特别国债额度、新增专项债额度均与去年持平；货币政策是“适度宽松”的，增量表述不多。扩内需方面有一些结构性政策，在稳增长压力并不突出的环境下，政府更愿意通过多类政策协同配合，激发私人部门投融资动能、提升资金使用效率。 ★政府关注发展质量，政策加力调结构 政府更为注重调节经济结构、释放长期经济增长潜能。第一，政府更为看重通过提升社会保障、减低居民负担、增加可支配收入来提升消费，也指出提高民生类政府投资比重。第二，通过鼓励公平竞争来促进企业高质量发展，从而实现经济结构的优化和物价水平的温和抬升。第三，依旧非常关注发展科技、产业。第四，更为关注乡村振兴和民生保障等工作。 ★防风险目标权重有所下降 防风险目标权重下降在多个方面有所体现，比如注资特别国债的额度较去年下降2000亿元等。结合近期央行等部门的发言，防风险工作在去年取得了一定的成效，政策权重有所下降。 ★总结与展望 总体来看，今年稳增长目标务实；政府相对更为关注发展质量，正在加力调整经济结构、促进长期发展潜能；防风险目标权重则有所下降。增量表述利多债市，政策基调对债市影响偏中性。 ★风险提示 政策力度不及市场预期。 总理李强于2026年3月5日作《政府工作报告》。总体来看，稳增长目标务实；政府相对更为关注发展质量，正在加力调整经济结构、促进长期发展潜能；防风险目标权重则有所下降。 1、稳增长目标务实，政策维持定力 今年各项经济发展目标普遍和去年持平，主要变化是GDP目标增速由去年的5.0%下调为4.5%-5%。4.5%-5%的增速符合2035年“翻番”远景目标要求，也基本和我国潜在增速相匹配，是符合市场预期的，同时将目标数字转换为目标区间也有助于应对今年复杂多变的全球形势。一方面，实现GDP增长目标的难度不大，政府并不过度追求经济增速，其更为关注经济发展质量，这也为调整经济结构、行稳致远留出了空间；另一方面，《政府工作报告》也强调“在实际工作中努力争取更好结果”。 政策表态是比较积极的，但也维持了定力。一方面，实现目标增速的难度并不大；另一方面，全球形势复杂多变，当前政策维持定力，也能够节省政策空间以应对未来的变数。 财政政策方面，赤字率为4%、超长期特别国债额度为1.3万亿元、新增专项债额度为4.4万亿元，上述指标均与去年持平；一般公共预算支出规模将达到30万亿元，较去年增加1.27万亿元，财政政策力度处于市场预期范围的下沿，其整体维持了定力。财政端重点关注三个方面：一是财政支出更加注重支持提振消费、投资于人、保障民生等方面，这体现了政府调整经济结构、释放长期经济增长潜能的目标诉求。二是删除了“要加快各项资金下达拨付,尽快形成实际支出”的表述，显示今年财政发力稳增长迫切性略下降，不过从目前的政府债发行节奏来看，财政发力也是偏前置的。三是地方政府的财政压力依旧存在，其要更好“当家理财”，中央政府也会通过增加财力性转移支付规模、开展整合统筹使用转移支付试点、推动财税改革等方式缓解地方政府财力。另外，《政府工作报告》也指出，“提高用于项目建设的地方政府专项债券额度”，因此虽然地方政府财力依旧难言充足，但基建资金来源或较去年得到补充。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 货币政策依旧是“适度宽松”的，增量表述相对不多。结合近期央行的表态，货币端重点关注两个方面：一是降准降息有空间，但需看到某些条件才会触发，比如经济明显走弱后央行大概率降息稳增长，目前稳增长迫切性不强，降息概率并不高。二是货币政策更加注重精准发力，《政府工作报告》指出，“优化创新结构性货币政策工具,适当增加规模,完善实施方式”、“引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域”。 扩内需方面有一些增量政策：一是设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金；二是发行新型政策性金融工具8000亿元。政府比较珍惜赤字、政策利率等政策资源，在稳 增长压力并不突出的环境下，其更愿意通过多类政策协同配合，激发私人部门内生性投融资动能、提升资金使用效率。 2、政府关注发展质量，政策加力调结构 政府更为注重调节经济结构、释放长期经济增长潜能。 第一，消费部分，新增“激发居民消费内生动力和促消费政策并举，推动消费持续增长”表述。整体来看，今年《政府工作报告》更多指出要完善薪酬和社保制度，其更为看重通过提升社会保障、减低居民负担、增加可支配收入来提升消费。投资部分，新增“增强市场主导的有效投资增长动力，提高民生类政府投资比重”表述。 第二，继续强调统一大市场和反内卷政策。增量表述包括“规范地方政府经济促进行为”、“加强反垄断、反不正当竞争，强化公平竞争审查刚性约束,综合运用产能调控、标准引领、价格执法、质量监管等手段，深入整治‘内卷式’竞争”等。统一大市场和反内卷政策的表述是较为清晰的。部分地方官员政绩观存在偏差，部分地区存在监管壁垒等保护主义，导致了要素流动不畅，因此要规范地方政府经济促进行为。反内卷并非单纯追求物价上涨，而是通过鼓励公平竞争来促进企业高质量发展，从而实现经济结构的优化和物价水平的温和抬升，因此“反垄断”并不意味着推翻了“反内卷”，两者的内涵是一致的。 第三，发展科技、产业依旧是政府非常关注的工作，和去年相比，今年的增量表述一是“高效用好国家创业投资引导基金”，推动政府和社会资本更好协同；二是“推动科技创新和产业创新深度融合”；三是对“人工智能+”的表述明显增多，内容上也有拓展，更加强调推动应用落地。 第四，乡村振兴和保障民生工作的排序有所上升，这两项工作均是调整经济结构、释放长期增长动能的关键任务。乡村振兴方面的增量表述是“实施常态化精准帮扶”、“分层分类帮扶欠发达地区,支持乡村振兴重点帮扶县加快发展,增强内生动力”等。去年改善和保障民生工作在十项工作任务中排名最后，而今年则位列第八，其中的增量表述包括“加强初婚初育家庭住房保障”、“完善生育保险制度和生育休假制度”等，生育是拉动内需的长期力量。今年的财政政策也更加注重投资于人、保障民生。 3、防风险目标权重有所下降 防风险目标权重下降在多个方面有所体现，比如2025年的10项工作任务中，有效防范化解重点领域风险排在第六，而今年下降为第十；再如注资特别国债的额度为3000亿元，较去年下降2000亿元等。结合近期央行等部门的发言，防风险工作在去年取得了一定的成效，目前政策权重有所下降。 地产方面依旧强调“着力稳定房地产市场”，“因城施策控增量、去库存、优供给”。增量表述一是“深化住房公积金制度改革”。大量公积金闲置不利于稳定房地产市场，去 年末的中央经济工作会议以及多地两会中均提及公积金制度改革，今年2月末上海也出台政策提高了公积金贷款的额度，预计未来将有更多政策解除公积金限制、扩大资金使用范围、提高使用效率。增量表述二是进一步发挥“保交房”的白名单制度作用，重点项目的融资支持还将延续。 地方政府债务风险部分继续强调遏增化存，同时强调“优化债务监测考核指标,构建统一的政府债务管理长效机制”。金融风险部分增量表述不多，主要有“强化金融风险监测预警和早期纠正”等。 4、增量表述利多债市，整体表述偏中性 《政府工作报告》的增量表述对债市的影响是偏多的。市场此前较为担忧政府债供给放量对债市的冲击，今年稳增长政策目标较为务实，赤字率、超长期特别国债、地方政府专项债等目标和去年持平，供给压力略低于市场此前预期。不过综合全文来看，政策基调对债市影响偏中性：虽然政府债供给减少，但货币政策想象空间也并不大。政府较为关注调结构经济目标，央行更倾向于通过结构性货币政策发力来实现政策目标，1月结构性政策落地就体现了这一点。降息的确有空间，不过“推动社会综合融资成本下降”已经变为“促进社会综合融资成本低位运行”，今年降息的空间是比较有限的，结合前期央行的表态，降息或需要较强的触发因素。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 短期市场的关注点在于降准等货币政策能否兑现。会前市场就存在着降准预期，部分投资者认为央行买断式逆回购缩量续作也是为降准做准备，但近期市场资金面较为均衡，降准落地概率并不高。若降准预期落空，债市或将出现短暂调整，但对于3月中上旬而 言，政策大幅加码稳增长的风险已经明显下降，政府债供给压力可控；政策维持定力叠加外围市场扰动，风险偏好暂难以强劲回升；资金明显收敛的概率不高，除非战争持续升级，通胀上升幅度超市场预期，否则利空因素相对有限，债市应是震荡略偏强的。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 策略方面：1）单边策略：若降准未兑现，债市或将出现短暂调整，不过对于3月中上旬而言，除非通胀明显超预期，否则利空不多。2）空头套保：密切关注战争形势以及通胀水平，若通胀超预期，则建议布局空头套保策略。3）曲线策略：供给压力下降更利多TL。不过长期来看，科技进步等叙事尚未反转，TL仍然面临更大的压力。4）期现策略：T06合约的CTD券IRR近期略高于1.6%，若认为利率下行幅度有限，但裸空也有风险，建议关注正套机会。 5、总结与展望 总体来看，今年稳增长目标务实；政府相对更为关注发展质量，正在加力调整经济结构、促进长期发展潜能；防风险目标权重则有所下降。增量表述利多债市，政策基调对债市影响偏中性。 6、风险提示 政策力度不及市场预期。 上海东证期货有限公司 【分析师声明】 本人具备期货交易咨询执业资格，保证本报告所采用的数据和信息均来自合规渠道，且本人力求报告内容、引用信息和数据的客观与公正，但不对所引用信息和数据本身的准确性和完整性作出保证。本报告分析逻辑基于本人的研究与职业判断，研究结论独立、客观，不受任何第三方授意或影响。本人及利益相关方不曾因、亦不会因本报告中的具体观点而直接或间接获取任何形式的不当利益。本报告所载的观点仅代表分析师个人研究判断，并不代表本公司立场，特此声明。 【风险提示及免责声明】 本报告仅供上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）符合监管及公司相关规定的适当客户参考，本公司不因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司与本报告所涉品种及相关主体不存在可能影响研究独立性、客观性的利益冲突。 本报告不构成任何投资建议，未考虑特定客户的投资目标、财务状况及个体需求。在任何情况下，本公司不对投资结果作出任何保证，不与客户分享投资收益，亦不对任何人因使用本报告内容所引致的任何损失承担责任。投资者应独立判断、自主决策、自行承担全部投资风险。 【研究分析意见的局限性】 本报告研究结论基于发布当日可获取的信息及市场环境形成，存在时效性局限，市场波动、政策变化、相关变量调整等均可能导致研究结论发生变更，本公司不承担另行通知义务。 【版权声明】 任何人不得对本报告的任何内容进行发布 改编、转载或以其他任何方式非法使用本报告的部分或全部内容，否则本公司将保留追究其法律责任的权利。 如征得本公司同意进行引用、转载、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“东证衍生品研究院”，标注报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 东证衍生品研究院 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场2号楼10楼联系人：梁爽电话：8621-63325888-1592传真：8621-33315862网址：www.orientfutures.comEmail：research@orientfutures.com