分化与重塑：2026年地方金控信用观察

作者：王娜邮箱：wangna@fecr.com.cn 摘要 ◼2025年地方金控政策环境： 当前地方金控已进入“强监管、防风险、法治化、精细化”的常态化阶段。并表资本约束、风险集中度管理和关联交易治理持续强化。2024年《关于进一步加强地方金融组织监管的通知》明确2024-2026年为地方金融组织整顿期，“7+4”类地方金融机构“只减不增”，地方金控通过牌照扩张实现规模增长的空间显著收窄，发展重心转向结构优化与资本效率提升。 相关研究报告： 1.《股权投资机构信用评级方法模型探究》，2025.6.272.《科技创新债券信用评级案例研究》，2025.7.3 ◼2025年地方金控财务表现： 地方金控多数信用资质相对较好，但财务表现分化显著，需关注弱区域、低牌照价值、差财务表现的主体。资产端，总资产规模保持扩张但增速放缓，省级平台整体领先，地市级平台内部分化加剧。杠杆方面，行业整体合并口径资产负债率72.32%，其中地市级平台（80.10%）债务负担重于省级（66.42%）；行业整体的母公司杠杆小幅下降至44.71%，但11家平台母公司资产负债率超70%。债务结构方面，短期有息债务占比小幅压降，母公司口径降至32.38%，部分平台短债占比超50%。盈利能力方面，行业呈现“营收弱修复、净利持续承压”格局，2025年上半年营收同比微增1.71%，净利润同比下降5.19%；合并ROE优于母公司，头部平台维持稳健回报，部分中小平台盈利趋弱甚至亏损。 ◼2025年地方金控债券融资： 存量债券规模超7000亿元，以AAA高等级主体为主，省级为发行主力，江苏、福建、山东、广东四省存量占比近45%。一级发行呈现“总量稳、结构微调、成本下行”特征：2023-2025年发行规模稳定在2900亿元/年左右，地市级占比稳步提升至34.2%；期限向1-3年中期品种集中；票面利率中枢明显下移，1%-2%低票息区间占比由2024年的14.38%升至46.5%。 ◼2026年地方金控行业展望： 2026年，地方金控仍将在“强监管常态化、宏观弱复苏、利率低位”环境下运行，整体信用风险以“稳”为主，但稳中有忧、内部分化持续。预计资产扩张增速放缓，收入维持低速增长，利润仍偏弱复苏。在地方政府资本补充、行业在高信用等级及债务期限优化等因素支撑下，流动性风险总体可控，但部分区域经济基础较弱、资产质量承压、母公司杠杆偏高且短债占比过高的平台仍需关注。预计未来一年行业多数企业信用风险状况将保持稳定，但内部分化加剧：头部平台依托区域资源、牌照布局及资本实力，有望在服务区域经济与化解金融风险中发挥更积极作用；而尾部平台则需直面盈利能力弱化、债务压力累积的双重考验。 一、地方金控界定及政策环境 （一）地方金控的概念界定 我国金融控股公司监管框架已基本成型。2020年9月，国务院发布《国务院关于实施金融控股公司准入管理的决定》，明确金融控股公司实行行政许可管理；同日人民银行发布《金融控股公司监督管理试行办法》，从资本充足、公司治理、风险隔离及并表监管等方面建立系统性监管规则。按照监管定义，金融控股公司是指“依法设立，控股或实际控制两个或两个以上不同类型金融机构，自身仅开展股权投资管理、不直接从事商业性经营活动的有限责任公司或股份有限公司”，监管核心在于约束跨业扩张、防范风险交叉传染。其中，金融机构主要包括六类：一是商业银行（不含村镇银行）、金融租赁公司；二是信托公司；三是金融资产管理公司；四是证券公司、公募基金管理公司、期货公司；五是人身保险公司、财产保险公司、再保险公司、保险资产管理公司；六是国务院金融管理部门认定的其他机构。 在此之前，监管层已对实践中的金控形态进行梳理。人民银行在《中国金融稳定报告（2018）》中指出，随着金融业综合经营推进，我国逐步形成两类金融控股公司：一类为金融机构在开展本行业主营业务的同时，投资或设立其他行业金融机构，形成综合化金融集团（如工商银行、平安集团等）。另一类为非金融企业投资控股两种或两种以上类型金融机构而形成的事实性金控公司。后者进一步细分为四种形态（央企产业金控、地方金控、民营产业金控、互联网金控），其中地方金控是指地方政府批准设立的综合性资产投资运营公司，通过参控股本地的银行、证券、保险等机构构建区域金融平台。2018年发布的《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》，亦将此类主体纳入重点规范范围，为后续金控准入监管制度奠定基础。 在上述监管与实践框架下，地方金融控股集团本质上属于“非金融企业投资控股型”金控的重要组成部分，通常由地方政府或地方国资实际控制，依托股权纽带整合辖内多类金融牌照与资产；在功能定位上，既进行资本运营与资源配置，也承担服务区域经济与落实政策的公共职能。 需要指出的是，“金融控股公司”在现行监管体系下已有明确制度界定和监管框架，但“地方金控”并无统一官方定义。实践中，部分地方金控已取得或申请金控牌照并纳入并表监管，亦有相当数量仍以地方国有资本投资平台形式存在，虽未取得金控资质，但已形成多牌照控股架构。从信用研究视角看，是否持牌并非决定其信用风险特征的核心因素。若仅按《金融控股公司监督管理试行办法》所界定的持牌金融机构范围进行狭义界定，难以完整反映地方金控的实际资产结构与风险敞口。基于此，本文对地方金控采取扩展口径界定：在主体层面，不以是否取得金控准入牌照为唯一标准，凡由地方政府或地方国资实际控制、实质开展多金融业态股权整合的综合性平台，均纳入研究范围；在金融机构范围上，在中央持牌金融机构基础上，进一步覆盖由地方政府属地监管的“7+4”类地方金融组织。 （二）地方金控的政策环境 当前，地方金控的政策环境已进入“制度框架基本成型、监管执行持续深化”阶段。从中央层面看，金控监管主线已由前期的制度补位与准入管理，转向集团层面的资本约束、风险穿透及关联交易治理。2018年《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》首次对“事实金控”与产融无序扩张进行系统性整顿；2020年《国务院关于实施金融控股公司准入管理的决定》及《金融控股公司监督管理试行办法》正式确立金控持牌准入制度，并以并表监管为核心，将资本充足、杠杆约束、风险集中度、公司治理与风险隔离纳入持续监管框架；2023年《金融控股 公司关联交易管理办法》进一步强化关联方识别与内部交易约束，标志着金控的监管重心从“是否设立”转向“如何运行”。整体而言，金控监管制度主干已搭建完成，监管焦点正从框架确立转向执行细化。 监管机构的重构是这一阶段的重要制度变量。2023年《党和国家机构改革方案》决定组建国家金融监督管理总局，形成“一行一局一会”监管新格局，并构建“总局—省局—分局—支局”四级垂直监管体系。相较于此前分业监管格局，新体制显著增强了中央对地方金融业务的直接监管能力：一方面，金控集团及其银行、保险等核心子机构的审慎监管统一归口国家金融监督管理总局，有利于在集团层面实施并表资本约束与穿透式监管；另一方面，通过垂直管理架构，中央监管规则在地方层面的执行力得以强化，压缩了属地监管的弹性空间。对地方金控而言，其集团化经营结构与区域金融资源整合行为，被更直接地纳入中央统一审慎监管框架。 在此基础上，2024年《关于进一步加强地方金融组织监管的通知》（金发〔2024〕8号）进一步改变了地方金控的外部生态。该通知明确2024-2026年为地方金融组织整顿期，对“7+4”类地方金融机构提出总体“只减不增”、严控跨省经营、清退“僵尸”空壳机构等要求，并对地方资产管理公司提出严格限制，严禁虚假出表、不得以不良资产收购名义开展类信贷融资。这意味着，地方金控赖以布局的属地金融牌照体系进入收缩与规范阶段，金融资源扩张路径正从“做大规模”转向“优化结构”。即便未取得金控牌照的地方金控，只要通过股权纽带控制多类地方金融组织，其业务空间也将受到强监管环境的系统性约束。 从子公司层面来看，各类金融机构监管呈现“全面强监管、回归主业”的共性趋势。银行、保险等核心牌照持续面临高标准审慎监管，其资本充足、杠杆水平、风险集中度等指标直接影响金控集团并表指标；信托、金融租赁、财务公司等领域则重点压缩通道类和影子业务，强化股东资本补充责任与风险承担义务，防止风险向控股股东传导；地方AMC及“7+4”类机构在153号文、17号文及2025年《地方资产管理公司监督管理暂行办法》等规则框架下，被要求回归不良资产处置与风险化解主业，限制通道业务与套利空间。整体来看，地方金控控股的各类子机构均处于风险出清与功能重塑阶段，集团层面的资本统筹与风险管理压力同步抬升。 2025年以来，监管政策未发生方向性调整，更多地体现为规则细化与执行强化。一方面，地方AMC、小贷等子行业监管细则陆续落地，杠杆水平、集中度与关联交易约束更加明确；另一方面，并表监管与穿透识别在实践层面持续强化，监管关注点逐步转向集团层面资本充足性、内部交易治理的有效性及风险传导路径。当前金融监管的“松紧基调”已基本稳定，短期内出现明显宽松的可能性较低。 展望2026年，地方金控所处的政策环境将延续“强监管、防风险、法治化、精细化”的主基调。监管重点将继续围绕并表资本约束、风险集中度管理、关联交易治理及子机构合规整改展开。在风险可控前提下，地方金控及地方AMC仍可能在区域金融风险化解、房地产纾困和中小金融机构改革中发挥功能性作用，但这类支持需置于严格审慎监管框架之内。总体而言，地方金控已进入高约束、强穿透的监管常态化阶段，其信用特征与发展空间，将更加取决于集团层面的资本实力、治理结构与风险管理能力，而非牌照数量或规模扩张速度。 二、地方金控发债企业运行情况 （一）地方金控概况 本文依据上文对地方金控定义，筛选分析样本。样本筛选标准如下： （1）地方国有企业。 （2）控股或实际控制两个或两个以上不同类型金融机构，金融机构包括： 1）《国务院关于实施金融控股公司准入管理的决定》中规定的六类金融机构：一是商业银行（不含村镇银行）、金融租赁公司；二是信托公司；三是金融资产管理公司；四是证券公司、公募基金管理公司、期货公司；五是人身保险公司、财产保险公司、再保险公司、保险资产管理公司；六是国务院金融管理部门认定的其他机构（涉及企业集团财务公司、金融租赁公司、汽车金融公司、货币经纪公司、消费金融公司等）。 2）地方政府属地监管的“7+4”类地方金融组织。 （3）金融业务收入或利润贡献度较大（通常以超过总收入/总利润的50%作为重要参考），同时结合平台功能定位综合判断。 此外，对于部分不完全满足“金融业务收入/利润占比≥50%”或“控股/实控两类以上金融机构”标准的样本，将基于其功能定位作纳入考量。主要包括以下两类情形：一是金融业务占比虽尚未过半，但已积聚多类核心金融牌照或“7+4”地方金融牌照，且被明确赋予区域国有金融资本运营管理职责的省市级平台；二是虽未严格达到“控股/实控”标准，但对多家金融机构形成重要参股布局，且金融业务收入或利润贡献较高，同时被地方政府定位为区域金融资源整合或金融资本运营平台的主体。 根据以上标准，我们共筛选出70家地方金控样本企业，按照层级分类： （1）省级金控平台：共29家，平台层级高，多数由省政府、省国资委、省财政厅直接控股，外部支持力度较强。依托政策与资本优势，省级金控能高效整合省内金融资源，整体牌照布局相对较全，资产规模多数在千亿元以上，部分平台规模超6000亿元，已形成较稳定格局。 （2）地市级金控平台：共35家，半数由地方国企控股，而非市政府、市国资委或市财政局直接控制，外部支持力度相对较弱。展业范围多集中于地市内部，受区域金融资源禀赋制约，平台间分化显著。部分强地市平台表现突出，如成都、广州、苏州等地个别平台资产规模已超万亿元；广州、东莞、武汉、南京等地部分平台总资产在1000亿至2200亿元之间；其余平台则普遍不足千亿元，个别甚至低于百亿元，整体发展格局尚未稳定。 （3）区县级金控平台：共6家，主要分布于国家级新区及经济实力较强的市辖区。从股权