港股晨报

国投证券（香港）有限公司•研究部 1.国投证券国际视点：中东地缘风暴席卷全球，避险情绪高涨，港股科技承压、能源航运逆势突围 今日重点 1.国投证券国际视点 中东地缘风暴席卷全球，避险情绪高涨，港股科技承压、能源航运逆势突围 受中东局势持续紧张影响，全球避险情绪急速升温，昨天标普欧洲350指数下跌3%、MSCI日本指数下跌3.3%、MSCI韩国指数下跌8.3%。港股三大指数呈低走行情，恒生指数跌1.1%、国企指数跌1.1%，恒生科技指数表现最为疲弱，收跌2.3%，创下去年4月底以来新低。整体大市风险偏好显著承压。 2.行业点评 大模型动态：token增长强劲，MiniMax业绩亮眼 在市场恐慌的背景下，大市成交金额进一步上升至约3,705亿元，主板总卖空金额占比约21.4%，卖空比率维持在较高水平。南向资金（北水）整体交投亦同步上升，全日净流入近61亿港元。港股通10大成交活跃股中，北水净买入最多的是腾讯控股700.HK、盈富基金2800.HK、小米集团1810.HK；净卖出最多的是阿里巴巴9988.HK、中远海能1138.HK、中芯国际981.HK。 板块方面，大部份行业板块跟随大市回落。大型科技股早盘短暂冲高后全线转跌，其中小米集团1810.HK、美团3690.HK及阿里巴巴9988.HK等权重股均刷新近期低位。此外，受外围拖累及资金避险影响，风电、光伏等电力设备板块，以及商业航天概念领跌大市。随着国际金银价格短线跳水，黄金及有色金属板块亦出现明显回调，紫金矿业2899.HK及中国黄金国际2099.HK等跌幅显著。医药、消费及汽车等板块亦表现低迷。 另一方面，地缘冲突加剧成为部分板块逆势拉升的催化剂。因伊朗声称关闭霍尔木兹海峡，迭加卡塔尔能源设施遇袭暂停液化天然气生产，市场对全球能源及供应链中断的担忧剧增。燃气及石油等板块全面爆发，中石油857.HK收涨逾5%。同时，航线安全风险攀升预期带动运价及保费跳涨，港口运输股延续强势，中远海控1919.HK等显著造好。 美股方面，三大指数昨夜盘中剧烈震荡，跌幅一度超过2.5%。尾盘跌幅虽有收敛，但标普500与纳指均下跌约1%。市场避险情绪显著升温，VIX指数攀升至去年11月以来新高。CNN恐慌与贪婪指数降至32，显示整体市场情绪已明确落入「恐惧」区间，看跌期权比率、市场波动性及避险需求等分类指标已跌至「极度恐惧」区间。 面对霍尔木兹海峡关闭的威胁，国际油价盘中狂飙逾9%。为避免潜在的能源危机，特朗普发表声明指示美国可为海湾地区海上贸易提供政治风险保险。他同时承诺，美国海军将在必要时护送油轮通过该海峡，以确保世界能源自由流通。此项表态有效缓解了市场担忧，促使原油从高点急跌，布伦特与WTI原油终场涨幅收敛至约5%。 油价剧烈波动牵动美债收益率走高，加剧了市场对通胀及高融资成本的担忧。标普500指数11个板块全线下挫，由材料与工业板块领跌，科技股亦同步承压。通胀重燃的隐忧促使市场重新定价货币政策，美国首次降息预期已由原先的7月推迟至9月。由于地缘政治风险预计将在未来数周持续对股市构成压力，投资者目前已将焦点转向两周后的美联储议息会议，以寻求进一步的政策指引。整体而言，当前市场盘面呈现明显的「避险与地缘博弈」特征。在美伊事态升级及全球贸易供应链不确定性增加的背景下，短期内资金明显向具备防御属性及战争溢价逻辑的能源、航运及高息内银板块集中。 分析师：黄焯伟（stevewong@sdicsi.com.hk） 2026年3月4日 2.行业点评 大模型动态：token增长强劲，MiniMax业绩亮眼 最近一个月，模型token消耗量环比增长强劲，中国模型公司token调用量在全球的份额明显提升。MiniMax 2025年业绩亮眼，ARR已突破1.5亿美元。我们认为模型token调用量当前仍在早期阶段，未来仍有指数级增长潜力，在编程、Agent、办公等场景渗透有较高天花板。 模型token消耗量维持强劲趋势：据OpenRouter数据，2026年2月全球token日均调用量较1月环比增69%，增速强劲。从模型token调用量排名看，MiniMax M2.5（2月12日发布）、Kimi K2.5、DeepSeek V3.2位列榜单第1、2、4名，中国模型公司token调用量快速增长，我们认为受益于中国模型的快速迭代、技术能力、性价比、及开源生态。 MiniMax2025年业绩亮眼：2025年总收入7,900万美元，同比增159%，其中AI原生产品收入5,300万美元，同比增143%，占比67%，开放平台及其他基于AI的企业服务收入2,600万美元，同比增198%，占比33%。按区域划分，中国大陆境外的收入占比73%。毛利2000万美元，毛利率25%，对比2024年为12%。研发开支2.5亿美元，同比增34%，约为总收入的3.2倍。经调整净亏损2.51亿美元，对比2024年为2.44亿美元。据业绩会信息，2026年2月，ARR突破1.5亿美元，M2系列文本模型日均token消耗量超2025年12月的6倍，Coding Plan token消耗量增超10倍。管理层指引公司目标是成为AI时代平台型公司，将聚焦实现L4-L5级智能、坚持多模态路线和生态构建、提升智能密度和token吞吐量等。 智谱迭代GLM-5模型：2月11日发布新一代基座模型GLM-5，在智能体和编程能力显著提升，目前仍为Artificial Analysis开源模型榜单第一。此外，GLM-5模型实现与摩尔线程旗舰GPU MTT S5000适配，与国产算力实现深度融合。2月12日，智谱宣布GLM Coding Plan套餐价格上调30%，以保障在需求激增背景下的模型稳定性和服务质量，反映技术高壁垒与议价能力，或支撑收入快速增长前景。 阿里巴巴：2月16日，阿里正式发布Qwen 3.5，并陆续发布该系列多款模型，在推理、编程、智能体能力、多模态理解能力等方面有明显提升，目前在全球开源模型基准测试中位列第3。据Frost & Sullivan数据，2H25中国企业级大模型tokens日均调用量37.0万亿，较1H25增长263%，其中阿里云Qwen份额第一，为32.1%，对比第二豆包21.3%、DeepSeek 18.4%。据晚点LatePost此前报道，2026年阿里云目标是拿下中国AI云市场增量的80%。此外，千问AI眼镜将于3月8日现货发售，全面接入千问App，可实现点外卖、订酒店等功能。 投资建议：中国大模型在开源领域的优势持续强化，高性能+高性价比优势下，token调用份额快速增长。我们认为模型token调用量当前仍在早期阶段，未来仍有指数级增长潜力，在编程、Agent、办公等场景渗透有较高天花板。建议关注模型公司产品迭代、模型架构创新、成本下降、国产算力适配、海外影响力提升等。 风险：大模型技术迭代迅速，领先优势或持续较短时间；商业化进展不及预期。 分析师：王婷（tinawang@sdicsi.com.hk） 2026年3月4日 客户服务热线香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010