资产配置日报：冲击放大

3月3日，中东地区美伊冲突持续发酵，权益市场放量下跌。万得全A下跌2.97%，全天成交额3.16万亿元，较昨日（3月2日）放量1118亿元。港股方面，恒生指数下跌1.12%，恒生科技下跌2.26%。南向资金净流入60.81亿港元，其中腾讯控股和小米集团分别净流入25.59亿港元和7.81亿港元，而阿里巴巴和中远海能则分别净流出12.09亿港元和3.84亿港元。 地缘局势升级导致的流动性冲击延续，亚太市场普跌。上证指数、日经225和韩国综指分别下跌1.43%、3.06%和7.24%，且均为“昨日跌幅不大，今日大幅调整”的行情，或是市场在随地缘局势升级而不断调整预期。从A股内部来看，流动性冲击的特征明显。一是小微盘大跌，中证2000下跌4.16%；二是隐含波动率大幅上升，沪300ETF IV指数上升12.56%，指向兑现情绪持续发酵。 地缘局势影响下，此前活跃度不高的筹码有所松动。市场延续放量状态，成交额放大至3.16万亿元。2月市场虽然在大跌后持续修复，但成交不活跃始终是隐忧，代表这段上涨缺乏资金确认，属于偏弱格局下的修复。即使假期迎来诸多利好，节后市场修复状态仍然不强。今日放量大跌，或是偏弱的市场情绪与僵化的筹码结构，在外部冲击下的集中释放。往后看，快速下跌后通常有阶段性反弹，但局势缓和时点和筹码交换的节奏难以预判，右侧博弈修复行情或相对稳健，等待隐含波动率回落与行情止跌。 避险情绪升温，催生极致的结构行情。市场继续交易石油涨价逻辑，SW石油石化指数上涨6.75%。原因来看，霍尔木兹海峡已被伊朗宣布关闭，并进入实质性停航状态。同时，此前表现强势的科技、有色大幅下跌，SW国防军工、有色金属、电子、计算机分别下跌6.74%、5.61%、5.30%和4.94%。不过，普跌行情下，仍有一些信号值得关注。一是部分储能核心标的收涨，若修复状态延续，有望吸引增量资金；二是光模块在早盘表现相对出色，午后行情随市场回落，关注产业动向和美股相关标的表现；三是白酒在午后短暂冲高，临近两会开幕窗口，部分资金或借政策预期与低位修复逻辑，尝试推动板块技术性反弹。 港股大跌，流动性冲击延续。恒生互联网科技业指数下跌1.68%，恒生创新药指数下跌3.79%。两者均处于下跌趋势中，资金承接意愿不强，流动性冲击带来的压力更为明显。值得注意的是，若互联网与创新药企业基本面未发生显著变化，外部利空冲击有助于缩短板块调整周期，但调整节奏与持续时间仍受情绪、资金及外部环境多重扰动，难以精准预判。待风险充分释放、板块企稳反弹后，优质标的配置价值或逐步显现。 股市超预期回调，债市却异常纠结。早盘债市收益率小幅高开，10年国债收益率重新向1.80%靠拢，9点股市开盘后，权益资产走势成为利率运行轨迹的重要参考，伴随股市下跌债市收益率同步下行。下午2点后，债市情绪开始转弱，叠加市场对于两会的讨论声渐起、原油涨价关注度高增、尾盘央行公布的2月买债规模不及预期，长端利率持续上行。全天来看，7年、10年、30年国债收益率分别收于1.66%、1.79%、2.23%，较前收上行0.70bp、0.35bp、0.35bp。 站在当下，债市收益率正面临两重预期层面的下行阻力：一是两会即将召开，政策面存在变数。尽管市场对2026年重要目标以及政策部署的预期相对一致，在不确定性落地以前，机构普遍采取保守姿态。二是国内市场或面临输入性通胀风险，3月初伊朗反制手段升级，霍尔木兹海峡，全球油气重要输送航道之一，被封锁，3月2-3日石油价格连续大涨，两日累计涨幅已超14%。若后续油价稳定在当前水平，会明显推高国内PPI同比。不过预期利空最终是否应验，仍要等待。 资金宽松仍是月初的关键利好。月初央行惯例回笼跨月投放，3月3日央行逆回购净回笼规模达到4917亿元，但银行间流动性依旧充裕，R001、R007分别下行4bp、2bp至1.34%、1.51%。资金价格显著回落，为短端利率重新打开下行空间，1年、3年期国债活跃券分别下行0.75bp、1.00bp至1.29%、1.36%；1年期国股行存单 发行利率也由此前的1.58%逐渐向1.56-1.57%靠拢。 从策略视角判断，3月上旬，杠杆+下沉的套息策略，或兼具胜率与赔率，而对于久期的博弈机会，我们或可等待3月中旬债市逻辑更加清晰后，再下重注。 商品市场呈现“冰火两重天”格局。能化板块受地缘驱动集体大涨，原油与燃油开盘后迅速触及12%涨停板，并带动下游PTA、苯乙烯分别录得3.85%与4.57%的涨幅。相比之下，有色金属与贵金属集体承压，沪银大跌9.23%，沪金涨幅收窄至0.90%；沪锡大幅下跌12%并收于跌停版，沪镍也下跌3.16%，沪铜和沪铝跌幅为1.40%和0.58%。“反内卷”品种分化，碳酸锂午后跌停（13%），多晶硅也下跌3.10%，而焦煤和焦炭分别上涨4.01%和3.42%。夜盘，贵金属跌幅扩大，沪金、沪银盘中一度下跌近4%和超9%。 资金继续跨板块大腾挪，贵金属遭遇两百亿流出。据文华财经，商品指数单日大幅流出107亿元，其中贵金属板块遭遇超200亿元的抛售，沪金、沪银分别流失85亿与117亿资金；新能源与有色板块亦未能幸免，合计流出约140亿元，其中碳酸锂有72亿元资金离场。与此同时，石油板块成为吸金高地，吸引36亿元净流入，反映出市场资金向具备博弈弹性的能化品种快速转移。 美伊战争局势仍未明朗，霍尔木兹海峡的持续封锁严重威胁全球能源供应。美伊对抗进入白热化，美国总统特朗普表示“如有必要，不排除美军进驻伊朗的可能性”；伊朗军方也强硬表态“霍尔木兹海峡已关闭，伊朗将向任何试图通行的船只开火，并将攻击石油管道和输油线路”。霍尔木兹海峡的持续封锁，直接威胁到全球20%的石油转运安全，德国商业银行等机构预测供应端20%的减量，将推动油价稳固在100美元上方，并引发全球性通胀脉冲。 原油走势定价“战争溢价”，短期博弈核心在于预期证伪。逻辑上，能化板块的暴涨源于中东局势骤然失控导致海峡贸易中断的情况，只要局势不明朗，地缘权重将持续占据定价主导。然而，本轮上涨的转折点高度依赖于“预期被证伪”，即一旦外交途径促成冲突降级或封锁未能实质化落地，前期计入的高额风险溢价将面临迅速回吐。 金银与有色的重挫，部分为流动性挤压的结果。油价上涨推动通胀预期上行，带动美债利率和美元同步上行，对贵金属形成直接冲击。Cboe黄金ETF隐含波动率继续升至34.83，处于2009年以来的99.4%分位数，市场对避险情绪“利好出尽”及随后地缘预期证伪后的剧烈回调存在担忧，导致部分资金在极端博弈中优先选择获利了结。而能化品种波动率的激增，迫使部分机构为补充保证金，或也在抽离参与贵金属和有色的资金。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 联系人：黄思源联系人：洪青青邮箱：huangsy1@hx168.com.cn邮箱：hongqq@hx168.com.cn 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。