中信军工燃气轮机行业更新No88典型HALO资产重视上游小金属

燃机是典型的“HALO资产”。 燃机行业特性包括重资产、高制造壁垒，很难被淘汰/替代，是典型的“HALO资产”；其复杂的实体制造产业链和规模化产能，高端制造构建“硬核护城河”，难以被AI替代。 燃气轮机供需缺口在2026年持续放大。 截 【中信军工】燃气轮机行业更新（No.88）：典型“HALO资产”，重视上游小金属&下游整机投资机会———-燃机是典型的“HALO资产”。 燃机行业特性包括重资产、高制造壁垒，很难被淘汰/替代，是典型的“HALO资产”；其复杂的实体制造产业链和规模化产能，高端制造构建“硬核护城河”，难以被AI替代。 燃气轮机供需缺口在2026年持续放大。 截至2025年底，GEV燃机订单83GW，包括一、在手订单、二、预留产能/槽位；截至26Q1，西门子燃机订单80GW，只包括在手订单，不含预留产能/槽位。 即使考虑2028年燃机各主机厂产能扩张（研究员注：GEV25/28年分别15.3/24GW、西门子25/30年17/34GW），GEV订单当前已排到2030年；西门子在手订单排到2029年，预留产能/槽位排到2030年，意向订单排到2032年。 我们认为，随着意向订单逐步转化成在手订单，各主机厂2026年在手订单会持续创新高。 而GEV、西门子等主机厂产能提升相对较慢，供需缺口进一步放大。 2026年投资逻辑：继续持有中游，强Call上游小金属，逐步布局下游整机。 在2025年我们主要围绕给海外主机厂核心配套企业在做推荐，特别是配套中小型燃机的核心厂商，我们认为，在2026年该类公司仍然会持续受益，是2026年继续推荐的方向，如西门子产业链—应流股份（叶片）、万泽股份（叶片）；贝克休斯供应商—应流股份（叶片）、航宇科技（机匣）；卡特彼勒供应商—联德股份（铸件）等。 除此之外，国产整机企业同样在2026年值得我们重视，今年是中国整机企业出海的元年！随着海外产能紧张程度的加剧，如东方电气的G50、航发动力/中国动力的25MW燃机等，均取得了海外燃机订单或逐步落地。 此外，上游小金属及高温合金持续涨价，我们认为，涨价是贯穿2026年的核心逻辑，特别是如铪、铼等金属属伴生矿，产能较难大幅提升，供需紧张程度进一步体现。