原料端偏紧与高库存相博弈，铜价或震荡走高

市场要闻与重要数据 1.矿端供应方面，2026年2月，铜精矿市场呈现\"现货TC持续承压、供应扰动与新增项目并存的格局。进口铜精矿现货TC指数从月初的-52.37美元/干吨小幅回升至月末的-50.43美元/干吨，整体仍处于深度负值区间，反映矿端供应持续紧张。智利Mantoverde铜矿罢工于2月初结束，但Codelco旗下El Teniente矿因2025年事故影响，未来五年产量将维持低位，凸显全球主要铜企供应增长乏力。与此同时，西藏多龙铜矿7500万吨/年采选工程设计项目于2月5日正式开标，探明铜资源量约2000万吨，长期看将提升国内资源自给能力。SMM十一港铜精矿库存2月27日为61.12万实物吨，较月初减少2.72万吨，港口库存处于相对低位。展望3月，二季度国内多家大型冶炼厂检修计划（涉及粗炼产能超200万吨）将对原料需求形成阶段性抑制，现货TC有望止跌企稳，但全年矿端偏紧格局难改。 2.粗铜供应方面，2月，粗铜市场呈现加工费持续上行，供应边际改善的态势。国内南方粗铜加工费从月初的2200-2400元/吨区间稳步提升至月末的2200-2600元/吨，北方粗铜加工费同步从1700-1900元/吨提升至1700-2100元/吨，反映粗铜供应较铜精矿更为宽松。进口CIF粗铜加工费维持90-100美元/吨的稳定区间。这一分化主要源于：一方面，铜精矿供应持续紧张导致冶炼厂对粗铜需求增加；另一方面，部分冶炼厂节前备货充足，节后采购节奏放缓，粗铜现货市场成交活跃度一般。值得注意的是，2月国内粗铜加工费已处于近年来高位，对冶炼厂利润形成一定支撑。展望3月，随着二季度大型冶炼厂检修计划临近（涉及粗炼产能超200万吨），冶炼厂对粗铜的备库需求有望阶段性提升，但高加工费下粗铜供应弹性较大，预计加工费将维持高位震荡，上行空间有限。同时，需关注铜精矿与粗铜价差变化对冶炼厂原料采购策略的影响。 3.精炼铜冶炼与进出口方面，2月精铜市场经历了节前补库至假期停滞再至节后高库存压制的完整周期。春节前，铜价回落刺激下游逢低采购，现货升贴水由贴水转为升水，上海地区一度出现升水40元/吨。节后归来，社会库存超预期垒库，上海地区库存突破30万吨历史性高位，现货贴水持续走扩至260元/吨。进口方面，2月洋山铜溢价整体震荡，节前因进口窗口打开，周均溢价一度涨至37美元/吨。节后受海内外库存大幅累积影响，进口窗口关闭，2月27日进口盈亏降至-1001.62元/吨，洋山铜溢价回落至50美元/吨。LME库存持续增加，亚洲地区库存从14.49万吨增至18.7万吨，全球显性库存压力凸显。展望3月，供应端压力预计持续，进口铜到港及仓单流出将继续压制现货，高库存成为核心压制因素，但随着元宵节后下游全面复工，库存去化节奏有望加快，现货贴水或在3月中下旬逐步修复。 4.废铜生产及进出口方面，2月废铜市场在春节前经历了铜价高位震荡，广东光亮铜价格维持在89000元/吨附近，但市场交投清淡，呈现典型\"有价无市\"格局，贸易商以执行前期长单为主。精废价差（含税）从月初的3150元/吨收窄至月末的2782元/吨，再生铜杆经济性空间收窄。节后，废铜杆企业复产明显迟于预期，原计划正月初八复工的企业普遍推迟至正月初十，且设备烘炉流程需2天左右，实际成品产出延迟至3月1日前后。本周再生铜杆开工率仅为2.15%，较节前大幅下降，同比下降31.52个百分点。进口废铜方面，1#废紫铜扣减从26美分/磅降至22.5美分/磅后回升至28.5美分/磅，美国黄杂铜CIF价格维持高位。展望3月，随着元宵节后南方货场全面复工，废铜供应量将逐步回升；但高铜价抑制下游补库情绪，再生铜杆需求复苏需待3月初成品供应释放与终端订单回暖，市场真实供需矛盾将在3月显现。 5.初级加工端方面，2月，精铜杆方面，节前开工率维持在69.07%的相对高位，但节后首周（2月6-12日）骤降至56.64%，第二周（2月23-27日）仅18.38%，较预期低1.57个百分点，企业复工呈现错峰特征，预计元宵节后才能全面恢复。电线电缆行业开工率从节前60.15%降至节后27.72%，但电力领域订单支撑相对较强。漆包线行业开机率从节前83.8%降至49.93%，家电、新能源汽车及电力变压器领域需求强劲，相关企业开机率已回升至九成以上，而传统领域订单平平。黄铜棒行业开工率从节前46.4%骤降至17.12%，中小企业仍处于停工状态。再生铜杆方面，节后开工率仅2.15%，复产推迟导致供应空窗期拉长。展望3月，随着行业基本实现全面复工，精铜杆开工率预计大 幅回升至57.97%，铜线缆开工率有望增至58.36%，漆包线开机率将回升至78.4%，但整体生产水平仍难完全恢复至节前正常状态，需关注下游订单实质性回归节奏。 6.终端消费方面，2月，终端消费呈现节前备货积极，假期停滞，节后复苏滞后的三阶段特征。春节前，铜价回落刺激下游逢低采购，精铜杆、铜管等行业开工率超预期维稳，电网订单持续落地，装备线缆订单同步增长，终端企业集中补库。春节期间，市场进入传统休假期模式，绝大多数贸易商及下游企业暂停现货操作，实际消费基本停滞。节后归来，终端复苏进程明显滞后。一方面，下游加工企业复工节奏偏慢，正月十五前多数企业尚未完全复产。另一方面，高铜价对需求形成抑制，企业采购情绪偏弱，以分批次刚需采购为主。分领域看，电力领域订单支撑较强，而建筑、通信等领域订单表现偏弱，终端消费呈现分化格局。库存方面，节后社会库存超预期累积，上海地区较节前垒库9.75万吨，广东地区增加4.37万吨，高库存对现货形成持续压制。展望3月，随着元宵节后终端行业全面复工，订单释放节奏有望加快，电力、新能源等领域需求将持续向好，但建筑等传统领域复苏缓慢，整体消费全面恢复至节前水平仍需时日，预计3月中下旬市场真实供需矛盾将得以显现，库存去化进度将成为关键观察指标。 7.库存方面，2月间，全球铜库存全面累积。LME亚洲库存增29%至18.7万吨，北美激增166%至4.10万吨。COMEX库存升至60.04万短吨。国内社会库存从32.28万吨跃至53.17万吨，创历史高位。保税区库存维持6.76万吨低位。展望3月，库存或将先增后减，上旬进口铜陆续到港仍有压力，中下旬下游复工后去化通道有望开启。预计3月末国内社会库存回落至45万吨附近，全球显性库存压力边际缓解但仍处高位，去化进度将成为影响铜价的核心变量。 总体而言，2026年2月铜产业链整体呈现供应端压力累积、需求端复苏滞后的格局，春节因素放大了季节性波动。展望3月，随着下游全面复工，市场有望从供强需弱向供需再平衡过渡，但高库存去化节奏、铜价高位持续性及终端订单恢复力度将是决定3月市场走向的核心变量。 策略 铜：谨慎偏多 3月铜市处于供需再平衡关键期。供应端全球库存高位，上旬仍有压力。需求端元宵节后复工改善，但高铜价抑制补库，库存去化存不确定性。矿端偏紧，宏观面多空交织。铜价预计仍以震荡缓慢上行为主。 现货企业：建议3月上旬维持谨慎采购策略，利用深贴水结构逢低按需补库，避免高位集中备货。中游加工企业可优先消化节前原料及成品库存，关注中下旬库存去化信号确认后再加大采购力度。持货商建议逢高降低库存敞口，规避高库存压制下的现货贴水扩大风险。 期货套保操作：建议沪铜在100000元/吨至104600元/吨的区间范围上下沿进行相应的买入以及卖出套保操作。在接近区间上沿时可适当降低（加大）买入（卖出）套保比例，而在接近区间下沿时则可相应降低（加大）卖出（买入）套保比例。 期权：卖出看跌 风险 需求持续偏弱流动性踩踏风险 图表 图1：TC价格丨单位：美元/吨..............................................................................................................................................4图2：中国铜精矿进口量（合计）丨单位：万吨....................................................................................................................4图3：粗铜加工费丨单位：元/吨、美元/吨..............................................................................................................................5图4：国内阳极铜进口量丨单位：万吨....................................................................................................................................5图5：国内粗铜产量丨单位：万吨............................................................................................................................................5图6：精铜冶炼利润丨单位：元/吨...........................................................................................................................................5图7：国内精铜产量丨单位：万吨............................................................................................................................................5图8：硫酸价格丨单位：元/吨硫酸价格丨单位：元/吨..........................................................................................................5图9：国内废铜产量丨单位：万吨............................................................................................................................................6图10：国内精废价差丨单位：元/吨.........................................................................................................................................6图11：现货铜进口盈亏丨单位：元/吨.....................................................................................................................................6图12：国内精铜进口量丨单位：万吨......................................................................................................................................6图13：国内废铜进口量丨单位：万吨..........