储能表现持续亮眼，AIDC相关业务值得期待

阳光电源(300274)[Table_Industry]资本货物/工业 本报告导读： 公司是光伏逆变器和储能系统双龙头，SST产品正积极布局中。 投资要点： 全球储能需求爆发，储能系统出货快速增长。根据2025年10月28日投资者关系活动记录表，公司25年储能出货目标40-50GWh，26年的发货目标还在研讨规划中，预计26年全球储能市场还能保持40-50%增速。基于对全球市场的展望以及公司在全球市场的领先地位，我们认为26年公司储能业务的增长有望高于行业水平。25年，公司沙特7.8GWh全球最大构网型储能项目并网运行，体现了公司在大型项目中技术优势和交付能力保障。户用储能系统通过全球首个UL 9540B大规模火烧测试，安全稳定性得到了验证。 光伏逆变器稳步向好，维持行业领先地位。公司在逆变器领域一直保持领先的份额和盈利能力，25年前三季度，光伏逆变器业务收入同比增长约6%，各市场的盈利能力保持稳定，相比24年同期毛利率有所提升，主要是国内发货占比从48%下降到40%，市场结构的变化带来毛利率的提升。根据彭博新能源财经《2024逆变器可融资性调查报告》，阳光电源蝉联全球第一。为巩固行业领先地位，公司发布全球首款功率达到400kW+的组串式逆变器SG465HX和全球首款分体式模块化逆变器1+X 2.0，打造5A融合系统解决方案。 凭借电力电子领域的技术积累，布局AIDC相关业务。随着AIDC的快速发展，数据中心电源正在从原来UPS为主的交流供电系统向800V等直流供电系统演进。公司在切入固态变压器SST及电源解决方案方面具备优势，根据2025年10月28日投资者关系活动记录表，相关的产品方案将根据客户需要和项目进度来交付，与国际头部云厂商、国内头部的互联网企业开展合作，开展产品立项和开发，争取在2026年实现产品的落地和小规模的交付。 风险提示：政策风险；竞争加剧；行业需求下滑；技术进步不及预期。 根据历史财务数据和公司公告，我们假设： （1）逆变器：公司在光伏逆变器领域维持全球领先地位，海外出货占比较高，盈利能力也好于同行，我们认为未来有望保持稳步成长。预测25-27年的营业收入分别为317.13、339.77、359.77亿元，毛利率分别为29.76%、30.56%、30.63%。 （2）储能：公司对全球储能需求增速展望乐观，一方面新能源装机的提升带动了欧美等发达地区对储能配套的需求增长，另一方面中东等新兴 市场也在快速上量，公司在全球市场保持份额领先，储能业务有望继续保持快速成长，预测25-27年的营业收入分别为401.13、555.54、675.10亿元，毛利率分别为38.59%、35.71%、36.41%。 （3）电站：公司新能源项目投资开发平台在风光储充等领域均积极 布局，业务常年保持较强竞争力，并且与其他业务形成一定的协同效应，未来有望继续保持稳健成长，预测25-27年的营业收入分别为220.53、231.56、243.14亿元，毛利率保持为18%。 （4）发电：我们预测25-27年的营业收入增速均为30%，毛利率保持为55%。（5）其他业务：我们预测25-27年的营业收入增速为50%，毛利率保持为25%。 风险提示 （1）政策风险：公司在海外市占率较高，地缘政治产生的风险可能对业务开展造成不利影响。（2）竞争加剧：光伏和储能行业快速成长，市场投资热情较高，如果竞争加剧可能对市场格局和盈利水平产生影响。（3）行业需求下滑：行业需求短期内具备较高的确定性，长期的成长仍需进一步验证。（4）技术进步不及预期：公司持续进行产品迭代，如果新产品不及预期可能无法及时满足市场需求。 本公司是本报告所述固德威(688390)的做市券商。本报告系本公司分析师根据固德威(688390)公开信息所做的独立判断。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号