南华宏观专题：美国关税新政的影响

—— 美国关税新政的影响 周骥 （投资咨询证号：Z0017101）联系邮件：zhouji@nawaa.com投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年2月26日 正文 一、美国关税新政再起 我们认为，近期关税政策的剧烈波动，核心触发点是美国最高法院2026年2月20日的终局司法裁决，特朗普政府在核心关税框架被司法推翻的当天，紧急启动法律替代方案，随后72小时内完成税率调整、执行落地、地缘绑定的关税豁免，叠加2月23日-26日的司法执行、国际博弈、政策配套等一系列最新动作，形成了完整的政策链条。对于本次最高法院裁决并非特朗普贸易保护主义的终结，只是限制了其最灵活的单边关税工具。特朗普政府正通过多法律路径重建关税框架，再通胀风险与政策不确定性仍显著抬升。全流程更新与深度分析细节如下： 1、前置触发事件：最高法院终局裁决，核心关税体系全面作废 美国当地时间2026年2月20日，美国最高法院以6:3的投票结果作出终局判决，核心结论明确：认定特朗普政府此前全部依托《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施、无国会明确专项授权的普遍性关税措施，属于总统越权行为，违反美国宪法与贸易法律，自始无效，责令美国海关与边境保护局立即停止征收相关关税。本次被直接作废的关税，包括特朗普政府推行的10%全球基准关税、全球对等报复关税、芬太尼专项关税、针对中/墨/加等国的额外国别关税，累计覆盖超120个国家和地区。具体如下： （1）被裁定无效的关税完整清单如下： 1）10%全球基准关税 特朗普政府对全球127个国家和地区的几乎所有进口商品，统一加征的10%基础关税，是本次裁决最核心的无效项目，也是其关税政策的核心框架。 2）全球“对等关税”（报复性关税） 覆盖美国几乎所有贸易伙伴，税率从10%至50%不等的差异化“对等关税”。该类关税以“匹配他国对美关税税率”为由，实施无明确国别、品类边界的报复性加征，完全依托IEEPA授权推行。 3）芬太尼相关专项关税 以边境安全、打击芬太尼跨境贩运为由，对中国、墨西哥、加拿大三国相关进口商品加征的专项关税，是特朗普最早援引IEEPA推出的关税项目之一，也是本次司法诉讼的核心争议标的。 4）针对核心贸易伙伴的差异化国别关税 对中国：所有进口商品额外加征的10%关税（叠加在原有301关税之外、依托IEEPA实施的部分）； 对墨西哥：非《美墨加协定》（USMCA）框架内的进口商品加征的25%关税； 对加拿大：非《美墨加协定》框架内的进口商品加征的35%关税，以及针对加拿大能源、化肥类产品加征的10%专项关税。 5）其他国别专项关税 对印度：针对印度进口俄罗斯石油相关商品加征的专项关税； 对巴西：依托IEEPA对巴西相关进口商品实施的加征关税； 其他已发布行政令、依托IEEPA启动或威胁加征的各类关税措施。 （2）补充说明 本次裁决有着清晰的司法裁定核心边界：仅否定了特朗普以《国际紧急经济权力法》(IEEPA)为法律依据加征关税的合法性，明确IEEPA并未授予总统随意加征普遍性关税的权力，但并未剥夺总统基于其他国会明确授权法律条款的关税征收权限，也未就已征关税的退还细则、执行时限作出明确强制规定。裁决未否定特朗普政府依据《1962年贸易扩展法》第232条款（国家安全关税）、《1974年贸易法》第301条款（不公平贸易报复关税）等国会明确授权法律征收的关税，针对钢铁、铝、汽车、重型卡车等品类的232条款关税仍继续有效。据第三方机构估算，本次被裁定无效的关税累计征收规模已超1750亿美元，相关税款的退还事宜将进入长期法律诉讼程序，无明确的落地执行时间表。 值得注意的是，投票结构中出现的罕见保守派内部分歧，更具标志性意义。6张支持裁定关税违法的选票中，除了3位自由派大法官，还有3位保守派大法官，其中包括2名特朗普亲自提名的大法官。这一结果打破了保守派多数对特朗普政策的一贯支持立场，不仅否决了其关税政策，更给总统单边经济权力加上了一道法律锁——特朗普后续的科技出口管制、移民限制等一系列单边行政令，都可能面临新的司法挑战。本次裁决并非突发，而是有清晰的前置司法历程：此前美国国际贸易法院、联邦巡回上诉法院已先后裁定IEEPA关税违法；2025年8月，联邦巡回上诉法院更是以7:4的投票结果，明确认定IEEPA未授予总统实施大范围关税的权力，特朗普政府上诉至最高法院后，最终迎来终局败诉。裁决落地后，直接引发了显著的政策与税率冲击。 2、核心政策变动全过程：紧急补位、税率上调与地缘豁免 面对司法体系的致命一击，特朗普政府早有预案，在裁决落地后的72小时内，完成了关税替代、税率调整、地缘豁免的完整操作，快速填补政策真空，延续贸易保护导向，同时通过地缘交易实现多重政策目标。 1）第一阶段：2月20日紧急补位，援引122条款签署10%全面关税 在最高法院裁决落地的数小时内，特朗普立即签署总统行政令，援引《1974年贸易法》第122条款，推出全新的10%全面进口关税，实现对作废关税的无缝替代，这也是该条款自1974年正式立法以来，时隔50余年再次被美国总统启用，也是首次针对全球多数贸易伙伴实施的普遍性122条款关税措施，成为本次关税体系重建的短期核心补丁。 新关税核心框架与此前作废的IEEPA关税覆盖范围基本一致，针对全球除美国自贸协定伙伴、最不发达国家之外的绝大多数国家和地区，对几乎所有进口商品统一加征10%从价税，核心目标是在150天的有效期内，将美国进口平均税率基本恢复至裁决前水平，对冲司法裁决的政策冲击，延续其“美国优先”的贸易保护政策。 122条款与此前越权使用的IEEPA有本质区别，也是本次关税合法性的核心支撑，两者在权限与约束上的差异具体如下： 本次122条款关税同步公布了详细的商品与协定豁免范围，具体包括：资源与民生类（关键战略矿物、金银等储备贵金属、原油/天然气等能源产品、国内供给不足的化肥与自然资源、牛肉/果蔬等农产品、药品及原料药、医疗耗材）；高端制造类（民用航空航天整机及零部件、汽车整车及核心零部件、部分半导体与电子元器件、高端工业机械与仪器仪表）；自贸协定类（符合《美墨加协定》（USMCA）原产地规则的加拿大、墨西哥商品，中美洲自贸协定（CAFTA-DR）项下的纺织服装）；特殊品类（书籍等信息类材料、人道主义捐赠物资、旅客合理自用随身行李）；例外条款（特朗普同步重申暂停800美元以下低价值跨境商品的免税优惠，该类商品需同步缴纳122条款项下的临时关税）。该关税于美国东部时间2026年2月24日0时正式生效，有效期150天，至2026年7月24日自动到期。根据我们的模型测算，10%税率落地后，美国加权平均关税水平或将回升至11%左右，大幅弥补裁决带来的税率缺口。 2）第二阶段：2月21日口头宣布顶格上调，将关税税率提至15%法定上限 签署新关税仅24小时后，特朗普通过社交媒体发文宣布，将前一日推出的10%全面关税，上调至15%，触及《1974年贸易法》122条款授予的最高税率权限。 本次IEEPA关税作废、122条款关税替代后，各国对美出口关税出现显著分化。分品类来看，电子产品、机械设备、农产品、药品、家具家居等商品关税下调幅度最大，核心原因一是中国、东南亚、拉美等关税降幅较大的地区，对美出口以这些品类为主；二是上述品类多数未被纳入232、301条款存量关税范围，受本次裁决的直接影响更显著。 从我们的模型测算结果来看，若特朗普最终对美国前10大贸易逆差来源国顶格加征15%关税，美国加权平均关税水平将进一步回升至15%左右，基本恢复至最高法院裁决前的水平。 截至2月26日，美国海关与边境保护局（CBP）的实际执行税率仍为10%，特朗普关于“15%”的表态仍停留在社交媒体声明层面，尚未形成正式的行政令修订或海关执行文件。特朗普表态将针对“对美贸易逆差较大的经济体”实施顶格税率，并未公布具体国家列表。 3）第三阶段：2月23日定向豁免，以关税让步换取格陵兰岛地缘协议 美国当地时间2月23日，美国白宫、北约秘书处、丹麦政府联合发布声明，三方就格陵兰岛未来的安全与合作框架达成原则性协议；作为直接交换条件，特朗普政府同步宣布，将8个欧洲北约国家，排除在本次122 条款全面关税的加征范围之外，不再对其加征新关税。 我们认为，这场地缘交易的核心细节的背后，是美国对北极战略资源与军事布局的争夺。格陵兰岛是丹麦的自治领，地处北极核心区域，拥有美国北约体系内最重要的北极军事基地——图勒空军基地，同时具备极高的稀土、能源资源价值。特朗普政府长期施压丹麦与格陵兰自治政府，要求扩大美国在当地的军事存在、资源开发优先权，同时限制其他国家在当地的投资与合作。本次达成的框架协议，美国获得了格陵兰岛军事部署、基础设施建设、资源开发的多项核心权限，而关税豁免是美国给出的核心对价。 本次获得豁免的8个国家均为北约欧洲核心成员国，豁免仅针对本次122条款下的全面关税，上述国家此前涉及的232条款（钢铁、铝国家安全关税）、301条款关税，仍正常征收，不受本次豁免影响。 我们认为，这一操作背后，是特朗普政府的双重考量：除地缘博弈外，本次豁免也有缓解国内通胀压力的核心诉求。2025年关税执行经验表明，从欧盟和加拿大进口的商品对美国PCE通胀的传导效率最高，显著高于中国、墨西哥等其他贸易伙伴，对欧洲核心国家实施关税豁免，可大幅降低新关税对美国国内通胀的传导效应。同时，此举也能收窄关税加征范围，将政策火力集中对准中国等核心贸易对手，缓解美国国内进口企业、零售商的反对压力。 但需要注意的是，截至2月26日，相关豁免的具体执行细则仍在制订中，部分欧洲国家的出口企业暂按10%税率缴纳，后续有望申请追溯退税。 图：核心政策变动全过程梳理 122条款仅能提供150天的短期关税补位，无法填补长期政策缺口。对此，特朗普政府已明确将232条款行业关税、301条款国别关税，作为中长期关税体系重建的核心抓手，同时预留了更激进的政策工具，相关政策正加速落地；而国会两党博弈，将是决定政策长期走向的核心变量。 （1）本轮关税政策调整的核心边界 本次政策调整的范围、效力与存续期均有明确边界，同时本次最高法院的司法裁定，对美国终端总需求、财政收入、贸易格局及资本市场的短期实质性影响极为有限，核心边界与影响前提分为四点： 1）合法性边界清晰，短期无司法推翻风险。本次依据122条款出台的10%关税，具备明确的国会授权依据，未超出最高法院此前裁决划定的审查范围，这是其与此前被最高法院作废的IEEPA关税最核心的区别，短期内整体框架不会被司法程序推翻。 2）有效期存在刚性约束，延期通过概率极低。该关税于2026年2月24日正式生效，150天后将自动失效；若特朗普政府推动延期，必须获得国会参众两院的多数票批准。当前国会两党分歧显著，尚无明确支持全面延期的表态，关税延期落地的可能性较低，这也是该政策长期影响力大幅受限的核心原因。与此同时，美国最高法院裁定特朗普关税政策非法，但短期影响有限：终端价格粘性减弱降价动力、退款流程漫长（需进口商诉讼）、特朗普可能通过其他法律路径（如232或301关税）调整税率，总体财政和贸易影响较小。 3）存量关税不受波及，整体关税税率边际变动极小。本次政策调整仅覆盖两类关税：一是被最高法院作废的IEEPA关税，二是替代前者的122条款新增关税。特朗普政府此前依据《1962年贸易扩展法》232条款、《1974年贸易法》301条款征收的存量关税，均具备明确的国会授权，完全不受本次司法裁决与政策调整的影响，将继续正常执行。与此同时，特朗普政府已快速切换法定关税路径对冲政策缺口，原被裁定非法的关税下调与新增普征关税形成全面对冲，美国整体关税水平无大幅变动，总体财政和贸易影响极小。 4）政策执行与退税无明确强制时限，短期效应难以释放。最高法院未就已征关税的退还细则、执行时限作出强制性规定，退税流程需进口商自主发起诉讼，叠加司法上诉的可拖延空间，相关政策变动的短期实际效应难