非标篇：信用风险年度回顾与展望

非标风险自2019年起大幅暴露，2023年达到顶峰，2024年边际缓解，2025年进一步显著改善，创2019年以来新低。主要得益于化债政策落地、银行置换非标债务及平台主动兑付增强。但风险缓释呈现结构性分化，局部区域与行业风险仍存反复。

核心数据：

• 2018-2025年累计发生非标风险事件7,219次，2019-2023年每年超1,000次，2023年已违约事件达978次，2025年降至165次。
• 2025年非标风险事件较上年减少544次，其中信托计划减少205次至210次，定向融资减少129次至23次，融资租赁降至0次。
• 发债主体2025年非标风险事件76次，较2024年大幅下降，其中已违约事件同比减少86次。

区域分化：

• 贵州和山东历史累计违约频次最高，2025年虽下降但存量仍多，陕西、云南等地新增较多风险事件。
• 辽宁、江西、山西2025年出现局部反复，但非城投领域。
• 单2025年新增风险事件省份：山东、云南、福建、广东、福建。

行业分化：

• 城投和房地产开发是主要领域，2025年城投非标违约事件显著减少，但房地产开发风险依存销售回款。
• 房地产若销售无改善，风险难消弭；贸易、出版传媒等尾部风险仍需警惕。

城投领域细分：

• 2025年城投非标违约事件22次，较2024年减少76.09%，主要发生在区县级和国家新区级。
• 多次发生非标违约的省份：陕西、山东、云南，涉及昆明、青岛、潍坊等地。
• 首次发生非标违约的城投主体5家，位于陕西、山东、四川、福建、云南。

非标偿还：

• 2025年城投非标偿还事件16次，显著增长，其中已偿还10次，部分偿还6次。
• 房地产领域非标风险事件12次，主要为武汉明诚、泰禾集团等。

结论：

• 非标风险整体缓解但结构分化突出，区域经济基本面恢复缓慢，弱区域债务接续难度大。
• 非标风险向债券等优先债务传染的潜在可能仍需重视。
• 房地产、产业控股、多元金融、建筑施工等领域尾部风险需警惕。