配用电全球化布局，持续突破海外市场

三星医疗(601567)[Table_Industry]资本货物/工业 本报告导读： 公司智能配用电业务拥有全球化营销及运营体系，海外配电重点突破欧洲、中东、拉美优势市场，国内配用电业务保持行业领先。 投资要点： 智能配用电全球深度布局。公司智能配用电业务拥有全球化营销及运营体系，在全球已拥有8个生产基地、40多个销售中心，业务辐射70多个国家和地区。（1）国内：公司深耕30余年，设5大区31个办事处，实现电网及用户市场全面覆盖。（2）海外：公司深耕10余年，业务覆盖欧洲、中东及亚非拉地区。欧洲市场，公司业务覆盖16个国家，为行业内在欧洲覆盖国家数量最多的中国公司。 海外配电业务持续突破。2025年以来，公司海外配电重点突破欧洲、中东、拉美优势市场，继前期在沙特、墨西哥、希腊、巴西取得首单后，2025上半年在匈牙利、罗马尼亚、吉尔吉斯斯坦取得首单。海外用电业务持续深化夯实。公司海外用电业务深耕高端市场、发 力新兴市场，在原有欧洲、中东高端优势市场基础上，持续布局新区新客。继2025三季度中标美国、波兰、埃及电表订单后，2025年12月中标印尼、巴西电表订单。 风险提示。规模扩张的管理风险，行业政策的风险，海外业务拓展进度不达预期。 目录 1.盈利预测..........................................................................................41.1.智能配用电.................................................................................41.2.医疗服务....................................................................................41.3.整体盈利预测.............................................................................52.投资评级..........................................................................................53.风险提示..........................................................................................63.1.规模扩张的管理风险...................................................................63.2.行业政策的风险..........................................................................63.3.海外业务拓展进度不达预期........................................................6 1.盈利预测 1.1.智能配用电 公司智能配用电业务拥有全球化营销及运营体系，在全球已拥有8个生产基地、40多个销售中心，业务辐射70多个国家和地区。（1）国内：公司深耕30余年，设5大区31个办事处，实现电网及用户市场全面覆盖。（2）海外：公司深耕10余年，业务覆盖欧洲、中东及亚非拉地区。欧洲市场，公司业务覆盖16个国家，为行业内在欧洲覆盖国家数量最多的中国公司。 海外配电业务持续突破。 2025年以来，公司海外配电重点突破欧洲、中东、拉美优势市场，继前期在沙特、墨西哥、希腊、巴西取得首单后，2025上半年在匈牙利、罗马尼亚、吉尔吉斯斯坦取得首单。 海外用电业务持续深化夯实。 公司海外用电业务深耕高端、发力新兴，在原有欧洲、中东高端优势市场基础上，持续布局新区新客。继2025三季度中标美国、波兰、埃及电表订单后，2025年12月中标印尼、巴西电表订单。 国内配用电业务保持行业领先。 电网业务方面，公司在国南网中标持续保持行业领先地位，重点发力地方电网业务。 非电网业务方面，公司依托电网渠道优势，聚焦新能源央国企平台大客户，重点发力地方国企、省级公司；同时，风电领域业务快速突破；并积极储备石油化工、数据中心等新场景客户。2025年，公司新拓央企子公司国电电力、龙源电力等。同时在石油化工、数据中心等新客户领域取得突破，陆续获千万级订单。 2025年上半年，公司智能配用电板块海外收入14.95亿元，同比增长50.89%。2025年前三季，公司整体收入110.80亿元，同比增6.19%。2025三季度末，公司总体在手订单179.14亿元，同比增长14.69%；海外配电在手订单21.69亿元，同比增长125.45%。 我们预计，随着公司海外配用电市场的持续突破，国内细分客户群体的深化布局，结合公司订单情况。从中期角度来看，公司智能配用电收入有持续增长。预计2025-2027年，公司该板块收入109.87亿元、120.85亿元、138.98亿元，同比变动幅度-1.2%、10%、15%。 2025前三季，公司综合毛利率28.46%，同比降7.75pct,国内用配电招标价格波动较大是主要原因之一。我们预计，随着海外业务的上量，公司智能配用电毛利率降幅会收窄，进而有提升。预计2025-2027年，公司该板块利率25.11%、24.91%、25.41%，同比变动幅度-9.7%、-0.2%、0.5%。 1.2.医疗服务 公司重点围绕连锁经营、学科建设、医疗质量等方面，持续深耕康复领域。公司持续创新康复医疗模式，与综合医院有效协同，形成了差异化的康复医疗连锁体系，目前已发展成为国内康复医疗领先机构。公司康复业务以重症康复为特色，神经康复与功能康复为核心，探索ICU、康复、高压氧深度融合之路，充分利用早期治疗的“黄金时间”，率先开展氧舱内呼吸机支持技术与带呼吸机康复训练，显著提高重症患者愈后康复情况。 我们预计，随着公司在康复领域的持续拓展，公司医疗服务收入将保持稳健增长，2025-2027年，该板块收入35.84亿元、39.42亿元、43.36亿元，同比增幅均为10%。2025-2027年，该板块毛利率32.3%、32.3%、32.3%，同比变动幅度-2%、0%、0%。 1.3.整体盈利预测 预计2025-2027年，公司整体收入148.04亿元、162.72亿元、184.91亿元，同比增速1.4%、9.9%、13.6%。公司归母净利润17.32亿元、18.96亿元、22.02亿元，同比变动幅度-23.3%、9.5%、16.1%。EPS1.23元、1.35元、1.57元。 2.投资评级 我们选取有电力设备出海业务，或配用电业务的华明装备、海兴电力、开发科技、思源电气、东方电子作为可比公司。参考可比公司估值，公司成长性，我们给予公司2026年24XPE，目标价32.4元。给予“增持”评级。 3.风险提示 3.1.规模扩张的管理风险 随着公司经营规模不断扩大，对市场开拓、生产经营、人员管理、技术开发、内部控制等方面提出了更高的要求，可能给公司带来一定的管理风险。 3.2.行业政策的风险 公司智能配用电板块部分产品受国家电网投资政策影响较大，若电网 公司招标缩减，新能源行业需求下滑，可能会对公司业务产生不利影响。医疗服务行业是国家重点发展的行业之一，也是受监管程度较高的行业。当前，我国医保支付改革持续深化，医保基金监管趋严，医院的经营业绩可能面临一定挑战。 3.3.海外业务拓展进度不达预期 若公司海外市场的配电，用电业务，在国家、客户拓展，进度慢于预期，可能给公司带来业务体量增速不达预期的风险。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号