美联储基础研究系列：美国中央银行制度的百年博弈与美联储的诞生

摘要 西 南证券研究院 S一波三折：中央银行制度的百年博弈 在美联储正式成立之前，美国中央银行制度曾经历多次更迭。在1913年正式设立美联储之前，美国曾两度尝试建立中央银行：美国第一银行（1791年–1811年）与美国第二银行（1816年–1836年），但都因政治博弈、地方利益冲突未能持续，最终导致制度真空。以杰克逊为首的民主共和党人视央行为联邦扩权工具，1832年其否决第二银行续期案凸显了联邦与地方的权力之争。同时，这两家银行被批为“东北部精英代理人”，信贷资源过度倾向东部，加剧区域矛盾。州立银行担忧市场份额被蚕食，持续游说限制央行特权；而第二银行私人控股性质又与民粹主义相悖。此外，第一银行外资控股70%引发经济主权担忧，为反对者提供了有力论据。第二银行关停后，曾出现史称“自由银行时期”的小银行热潮。最终由于频繁出现挤兑等金融危机，国会决定重新考虑建立央行 分析师：叶昱宏执业证号：S1250525070010电话：18223492691邮箱：yeyuh@swsc.com.cn 联系人：李茂怡电话：15528164673邮箱：limaoyi@swsc.com.cn 相 关研究 建章立制：美联储的基本职能与机构组成 中央银行是一国货币和金融系统的中心，核心任务主要有三：1）稳定经济增长，运用货币政策工具调控市场利率，以最大化就业、稳定物价和维持适度的长期利率，促进宏观经济的稳定增长；2）金融稳定，充当最后贷款人，缓解金融恐慌或危机，维持金融体系的正常运行；3）金融监管，对监管范围内的金融机构进行直接或间接的监督管理，防范金融风险积聚与爆发，保护消费者权益。具体而言，美联储作为美国中央银行，根据《联邦储备系统：目的与职能》（The FederalReserve System: Purposes & Functions）规定，其职能体系围绕五大支柱展开。其中，货币政策在五大支柱中处于核心地位，是实现宏观经济稳定的主导工具；金融机构监管与消费者保护能则构成制度保障，通过规范微观主体行为防范风险积聚；而“最后贷款人”与全国性支付清算服务则发挥危机预防和底层金融设施支撑作用，确保金融基础设施在极端情况下仍能稳健运行。 就货币职能而言，美联储货币政策的变迁，可视作美国货币政策与财政政策“谁居主导”的博弈历程。财政政策的制定和实施主体是国会、总统及财政部，主要工具是税收、支出和举债，其与美联储的工具之间具有交互影响：美联储的利率调节以及国债买卖可能影响国债供需及利率，财政收支及债务状态也会通过影响就业和价格水平而影响货币政策效果。不过由于货币政策具有法定且明确的价格稳定目标，而财政政策目标首要关注经济增长，因而这两种政策的关系一直处于相互依赖又相互冲突状态，其中贯穿着财政政策主导或货币政策主导的阶段，也即美联储及货币政策独立性的演进过程。就监管职能而言，美联储具体的监管内容涵盖制定审慎性规则、强制报告和记录义务、批准或禁止某项业务、开展检查和执法行动等。自1913年成立以来，美联储的监管对象不断增多，监管权力经历了扩张-缩窄-再扩张的过程。 美联储由三大核心部门构成，兼具公共监督与营利创收两大属性。区别于单一中央银行模式，美国联邦储备系统由设在华盛顿的联邦储备理事会（Board of Governors）、分布全国的12家地区性联邦储备银行（ReserveBanks）以及联邦公开市场委员会（Federal Open Market Committee）三部分共同组成。在此体制下，中央银行既能通过联邦政府机构实施统一的宏观决策，又能通过股份制形式的地区联储吸纳私营部门信息与区域经济需求。同时，公共与私营属性并存也从经济维度保障了其职能履行的专业性与非政治性。 工善其事：美联储货币政策框架与工具的调整变迁 自1913年成立以来，美联储的货币政策框架始终随经济环境迭代升级。成立之初，《联邦储备法》促使美联储聚焦金融体系稳定并充当“最后贷款人”角色；大萧条后，货币政策逐步向经济增长与就业倾斜，《就业法案》明确“最大化就业、生产与购买力”目标；1977年，《联邦储备系统改革法》确立“双重使命”框架；金融危机后，美联储强化金融稳定监管职能，形成货币政策与宏观审慎的“双支柱”；2012年，“共识声明”明确定量2%通胀目标和减缓相对其最大水平“偏离”的就业目标；2020年，美联储引入灵活平均通胀目标制，允许通胀在一段时间内适度高于2%以补偿低于2%的时期，同时将“偏离”改为“缺口”，货币政策更加聚焦于就业不足而非就业过剩；2025年，美联储通胀目标和就业目标经纠偏后重回基准框架，并强化通胀为2%的长期预期和提升就业有时高于最大就业评估的认知。 从具体货币政策的使用来看，自美联储创设以来，大致经历了三个阶段。1907年美国银行业金融危机是推动美国国会考虑设立中央银行的重要原因，我们梳理了美联储在美国历史上几次重大金融危机中的干预手段，对比可见，美联储可使用的货币政策工具已从仅提供流动性的被动工具演变为可进行资产负债表管理的主动工具。 风险提示：（1）报告对事件的简化描述可能导致部分细节缺失的风险：为便于理解，报告对相对事件进行了简化描述，可能导致忽略某些具体时点的细节内容；（2）非公开信息缺失可能导致研究与实际情况存在偏差的风险：研究中非公开信息的缺失，可能导致对美联储决策核心动因与内部权衡的理解与政策实际存在偏差。 目录 1一波三折：中央银行制度的百年博弈....................................................................................................................................................12建章立制：美联储的基本职能与机构组成...........................................................................................................................................52.1美联储的基本职能................................................................................................................................................................................52.2美联储的组织架构与治理体系..........................................................................................................................................................93工善其事：美联储货币政策框架与工具的调整变迁.......................................................................................................................104风险提示.......................................................................................................................................................................................................16 图目录 图1：美国中央银行制度的百年博弈和最终确立...................................................................................................................................1图2：美国第一银行股权结构图..................................................................................................................................................................2图3：美国第二银行股权结构.......................................................................................................................................................................3图4：美国第二银行主要业务构成..............................................................................................................................................................3图5：自由银行时期美国国内爆发多次金融危机...................................................................................................................................3图6：2007-2026年1月美国失业率与CPI同比走势.............................................................................................................................6图7：1999年《金融服务现代化法案》颁布后美国的伞形监管结构...............................................................................................8图8：12个联邦储备区.................................................................................................................................................................................10图9：美联储成立以来，货币政策框架的变迁过程.............................................................................................................................11图10：大萧条时期美国失业率水平飙升.................................................................................................................................................13图11：大通胀时期美国CPI指数飙升..............................................................