2025年地产债市场回顾与2026年展望：风险出清格局重塑，政策聚焦长效发展

核心观点 2025年房地产市场回顾：2025年房地产市场延续调整，下半年市场加速下滑。12月70城二手房和新房价格同比分别下跌6.1%和3.1%，全年商品房销售面积同比下降8.7%，投资端收缩态势更为严峻，全年开发投资完成额同比下降17.2%。在市场持续调整背景下，2025年房企融资环境无实质性改善，年末万科展期事件推升行业风险溢价，但年内房企债务重组工作取得较大进展，对相关企业资产负债表修复具有积极意义。 东方金诚研究发展部 分析师唐晓琳副总经理曹源源部门执行总监冯琳首席宏观分析师王青 时间 2026年房地产市场展望：2026年房地产政策将延续边际宽松基调。其中，需求端政策核心在于引导实际房贷利率下行，供给端则通过控增量、去存量，共同推动供需结构优化。2026年房地产支持政策大幅加码的可能性较低，这意味着房地产市场大概率会延续调整，但调整幅度会有所收窄。从销售端来看，若政策层面能够有效引导实际房贷利率下行，将有助于销售端止跌回稳，其中核心城市购房需求有望率先释放，但部分低能级城市库存高企、去化周期偏长的问题仍难以快速缓解；从投资端来看，2026年房地产投资仍将承压，但在低基数、房地产融资协调机制将加速落地、“好房子”建设带动优质房企聚焦核心城市改善型项目开发以及盘活存量土地将推动部分城市保障房项目开发等因素带动下，房地产投资降幅有望明显收窄。 2026年2月10日 2026年房企信用风险展望：2026年国有房企的债券偿还压力主要集中于境内债市场，整体压力较往年有所下降；而民营房企由于近几年债券发行量大幅萎缩，导致2026年债券到期量显著下降，整体偿还压力偏低。综合判断，2026年地产债信用风险将趋于平稳，但个别民营房企偿债情况仍值得关注。此外，2024年以来，通过大幅削债和多元化债务创新工具推进债务重组，已成为房企化债的主要路径，预计2026年房企债务重组工作将持续加速。 ·· 一 、2025年 房 地 产 政 策 回 顾 2025年，中央提出“推动房地产高质量发展”，并将构建房地产发展新模式纳入“十五五”规划重点任务。围绕“推动市场止跌回稳、加快构建房地产发展新模式”这一核心目标，政策层面形成三大重点发力方向：一是加快库存去化与供给结构优化，推动市场供需平衡；二是强化保交楼融资支持落地，筑牢市场风险防控底线；三是持续推进需求端政策宽松，释放刚性和改善性住房需求。 （一）加快库存去化与供给结构优化，推动市场供需平衡 2025年，紧扣房地产市场供求关系重大变化，供给侧政策以“控增量、去库存、优供给”为主线，立足“人-房-地-钱”要素联动平衡，强化政策调控精准性。 ·· 1.“控增量”聚焦源头调控，按需匹配土地与新房供应，严控过剩区域新增用地。2024年自然资源部发布两项通知1，通过“严控增量”与“盘活存量”构建起供给端市场调节机制，核心在于暂停低效区域新增用地、遏制无效供给，同时借助专项债资金盘活闲置土地。从政策效果来看，2025年三线城市土地供应规模加速收缩，与同期一二线城市降幅收窄的走势形成鲜明对比；收购闲置土地方面，2025年累计发行土地储备专项债5283.3亿元，其中1202.1亿元明确用于收购闲置土地，为存量土地盘活转化提供了资金保障。 2.“去库存”侧重多维协同，依托存量商品房转化为保障房、城中村改造等举措，实现市场存量出清与民生保障落地的双重目标。保障房转化方面，2025年保障性住房再贷款政策持续发力，各省贷款发放工作持续推进，助力化解重点城市库存压力；城中村改造工作方面，棚改货币化、房票等安置机制有序推进，2024年10月住建部提出“新增货币化安置100万套城中村和危旧房改造”，对加速库存去化具有积极作用。 3.“优供给”兼顾长短目标统筹推进，以“好房子”建设标准为抓手，推动住房品质迭代升级。2025年，房企主动优化产品设计，通过赠送飘窗、扩大阳台面积等市场化手段，推出一批实际得房率接近甚至超过100%的项目。这些项目不仅实现 了楼盘品质和居住体验的实质性提升，更让购房者在同等总价下收获更大的实际使用空间，有效摊薄了单位面积购房成本，有利于提升购买意愿。 （二）强化保交楼融资支持落地 2025年，中央将“保交楼”工作重心从“机制建立”转向“融资落地”，聚焦房地产融资协调机制的效能提升，着力解决“白名单”项目贷款“应贷尽贷、能早尽早”等核心问题。截至2025年10月，全国“白名单”项目贷款审批金额已突破7万亿，较2024年底大幅提升，显示保交楼融资工作取得积极成效，但也需关注两大结构性挑战： 一是项目资质分化加剧。随着前期优质项目资源的集中释放，后续纳入“白名单”的项目逐渐向低能级城市延伸，普遍存在市场需求疲软、去化周期长、资产价值偏低等问题，导致金融机构在进行风险评估后，放款意愿不足，部分项目面临“审批易、放款难”的窘境。二是审批与放款存在时滞。在实际操作过程中，审批金额与实际放款金额之间仍存在一定差距。或因涉及多部门协调、资金监管要求严格等，部分项目资金无法及时足额到位，政策推进效率偏低。 （三）需求端政策边际宽松，但政策力度有待进一步加强 2025年，房地产需求端政策在2024年“全面松绑”基础上，持续精准加码，旨在进一步降低购房成本，释放刚性与改善性住房需求。 其中，限购方面，继2024年9月广州全面取消限购后，2025年北京、上海和深圳限购政策亦大幅松动：一是缩小限购区域，北京五环外、上海外环外取消套数限购的要求，深圳的盐田区和大鹏新区全面取消限购要求；二是降低限购门槛，非户籍家庭在限购区域的购房条件已降至连续缴纳社保/个税满1-3年不等。首付比例方面，目前全国各大城市首套房最低首付比例均已调降至15%，包括一线城市在内的二套房首付比例也已大幅调降至历史低位。公积金贷款方面，2025年公积金贷款利率再次下调，年末5年期以上首套房公积金贷款利率已降至2.6%。同时，各地对公积金贷款额度作出不同程度上调，特别是充分考虑了多孩家庭的实际购房需求。 二 、2025年 房 地 产 市 场 运 行 情 况 2025年房地产市场仍未出现明确企稳信号，行业仍处于向新发展模式过渡的深度调整阶段。 （一）价格表现 2025年，二手房价格持续下跌，跌幅整体呈现“先小幅收敛，后显著走阔”的态势。年初受“442”等政策提振，二手房价格环比下跌势头缓和，但随政策效果减退，4月起价格跌幅再度走扩；下半年，市场调整压力加大，9-12月70城二手住宅价格环比全线下跌，整体跌幅保持在0.7%。同比来看，受基数走低影响，1-9月70城二手住宅价格同比跌幅持续收窄，但10月后随着市场下行压力加大，同比跌幅再度走阔，12月同比下跌6.1%。 分城市能级看，2025年一线城市二手房价格跌幅大于二三线城市，呈现出“补跌”特征。具体来看，1月、3月一线城市二手房价格环比上涨0.1%和0.2%，但随政策效应减退，5月起价格转为加速下跌，7-12月环比跌幅在1%左右,而同期二三线城市价格调整幅度相对温和。12月一线城市二手房价格同比下跌7.0%，二三线城市均下跌6.0%。这表明，高能级城市二手房市场虽具备更强的抗周期属性，但随着前期积累的价格泡沫与供需失衡问题集中暴露，最终引发了更为显著的补跌效应。 ·· 2025年新房价格与二手房价格走势趋同，整体延续下跌。12月70城新建商品住宅价格同比下跌3.0%，其中，一二三线城市同比分别下跌1.7%、2.5%和3.7%，一线城市新房价格仍表现出相对较强的抗跌性。 （二）销售表现 2025年房地产销售端延续深度调整。全年商品房销售面积为88101万平方米，同比下降8.7%，降幅较2024年收窄4.2pcts，绝对值已低于2009年同期水平；销售额为83937亿元，同比下降12.6%，降幅较2024年收窄4.5pcts。 ·· 从年内走势来看，各月销售面积、销售额同比均为下降，且降幅趋于走阔。具体来看，2月销售面积和销售额同比降幅分别收窄至0.9%和1.6%，这一方面得益于政策短期提振效果，另一方面也受春节错期因素影响；进入3月后，市场复苏动能快速衰减，销售端降幅持续扩大，10月销售面积、销售额同比降幅分别达到26.7%和28.9%；11-12月降幅有所收敛，但仍呈现深度下跌状态。 数据来源：Wind，东方金诚 从30城日均商品房成交情况来看，市场活跃度持续低迷，年内有9个月日均成交套数同比下降，其中7个月降幅达两位数。即便在年末传统销售冲刺阶段，市场成交依旧疲软，12月日均成交套数仅为3022套，同比大幅下降31.8%。 ·· （三）投资端表现 2025年房地产开发投资加速下滑。全年房地产开发投资完成额82788亿元，同比下降17.2%，降幅较2024年扩大6.6pcts。从年内走势看，下半年房地产投资同比加速收缩，12月当月同比大幅下降36.9%。 数据来源：Wind，东方金诚整理 2025年房地产开发资金来源同比下降13.4%，降幅较2024年收窄3.6pcts。其中，国内贷款、自筹资金、定金及预收款和个人按揭贷款同比分别下降7.3%、12.2%、16.2%和17.8%。从年内走势看，二季度以来，资金来源降幅显著扩大，尤其是定金及预收款和个人按揭贷款跌幅较大，反映出在销售端持续承压背景下，房企资金周转效率承压，加剧投资端收缩。 数据来源：Wind，东方金诚整理 行业深度调整背景下，2025年房企普遍采取“以销定产”的保守策略，新开工、施工和竣工面积三项开发类指标持续走低，同比分别下降20.4%、10.0%和18.1%。 土地市场方面，在去库存压力和行业景气度下降的双重影响下，2025年土地市场热度持续下降，各能级城市之间存在结构性分化。从成交面积来看，2025年100大中城市住宅类用地成交土地规划建筑面积同比下降14.2%，降幅较2024年收窄2.2pcts。其中，一二三线城市同比降幅分别为29.3%、1.0%和20.6%，一二线城市降幅较2024年收窄10pcts和17.6pcts，三线城市降幅扩大7.4pcts，导致三线城市成交面积占比下滑4.6pcts至57.8%。从成交总价来看，2025年100大中城市住 宅类用地成交土地总价同比下降11.3%，降幅较2024年收窄12.3pcts。其中，一线和三线城市成交总价占比分别回落1.1pcts和4.8pcts至19.0%和44.9%，二线城市占比提升5.9pcts至36.2%。从土地楼面均价来看，2025年100大中城市住宅类用地成交土地楼面均价同比上涨3.4%至5608元/平方米，其中，一二线城市土地楼面均价同比分别上涨18.6%和3.2%，三线城市下跌1.5%。 整体来看，2025年土地市场呈现如下特征：一是各能级城市之间存在分化。一线城市及核心二线城市凭借资源稀缺性及市场韧性，仍维持一定成交热度，低能级城市受库存高企、需求疲软制约，土地市场量价双降；二是土地供应呈现提质缩量趋势，核心区位地块供应占比有所提升，部分优质地块因稀缺性引发激烈竞争，溢价率屡创新高，推动一线城市土地楼面均价逆势大幅上涨。 数据来源：Wind，东方金诚整理 三 、2025年 地 产 债 市 场 表 现 在房地产市场延续调整的大背景下，2025年地产债市场呈现整体趋稳、结构分化的特征。一方面，房企化债在年内取得较大进展，出险房企新发债券用于债务置换带来阶段性发行增量，推动地产债融资规模增长，但房企整体融资情况难言得到实质性改善；另一方面，楼市下行周期的拉长加大房企违约风险，年内万科展期事件对行业形成较大冲击。整体来看，房企信用风险暴露仍在延续，投资者风险偏好保持审慎。 （一）发行及净融资 2025年境内外地产债合计发行7969亿元，同比大幅增长93.3%，净融资缺口较2024年显著收窄3693.1亿元至1124.8亿元，主要原因是旭辉、融创、碧桂园等多家出险房企境外债重组方案相继落地，新发境外债用于债务置换带来阶段性发行增量，行业整体债券融资状况并未出现实质