开源晨会

开源晨会0213 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】美国就业市场短期仍显现较强韧性——美国1月非农就业数据点评-20260212 【宏观经济】输入性因素与中高端制造带动PPI环比高增——宏观经济点评-20260211 数据来源：聚源 【策略】液冷的0-1时刻或已到来——投资策略点评-20260212 【固定收益】物价回升将构成债券收益率上行的基本面——2026年1月价格数据点评-20260212 【金融工程】太空光伏板块的资金行为监测——金融工程定期-20260212 【金融工程】可转债指数的复制与增强——开源量化评论（120）-20260212 【金融工程】股权激励与股票回购事件在选股中的应用——开源量化评论（118）-20260211 行业公司 【通信】维谛指引乐观，液冷趋势再强化——行业点评报告-20260212 【家电：隆鑫通用(603766.SH)】全排量段摩托车龙头，自主品牌矩阵引领全球化突破——公司首次覆盖报告-20260212 研报摘要 总量研究 【宏观经济】美国就业市场短期仍显现较强韧性——美国1月非农就业数据点评-20260212 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |潘纬桢（分析师）证书编号：S0790524040006 事件：美国公布1月非农就业数据。新增非农就业13万，高于市场预期；失业率为4.3%，低于市场预期。平均时薪同比增长3.7%，符合预期。 新增非农就业超预期上行，2025年数据大幅下修 1.新增非农就业上行较多，但2025年新增就业数据大幅下修 1月美国新增非农就业13万人，较2025年12月份初值（5.0万）有较大幅度上行，高于市场预期的6.5万。2025年11月、2025年12月新增非农就业分别下修0.2万、1.5万，两个月累计下修1.7万。此外，由于BLS在年初会对就业数据进行基准修订，报告还显示2025年3月的美国总就业人数下修89.8万，在新基准基础上的2025年新增非农就业也大幅下修40.3万至18.1万。从这个角度看，2025年美国劳动力市场新增就业基本处于停滞状态。结构上看，私人部门方面，商品制造增加了3.6万就业，建筑业、零售业、教育和保健服务新增就业较2025年12月上升较多。政府就业在1月继续负增长。总体看，虽然2025年数据大幅下修，但1月新增就业超过市场预期较多，显示出美国就业市场较有韧性，亦符合美联储前期关于劳动力市场企稳的判断，侧面印证前期的降息或已对经济起到了一定的支撑作用。 2.劳动参与率回升，失业率下降，永久性失业占比提升 1月美国劳动参与率录得约62.5%；失业率约为4.3%，不及市场预期。劳动参与率回升的同时失业率下行，指向美国劳动力市场有所回暖，且较有韧性，与1月新增非农就业数据指向保持一致。1月永久性失业者、完成临时工作者、离职者占比提升，而再就业者、暂时性就业者占比下降，可能显示企业目前倾向于招聘有工作经验的员工，但长期与整体需求仍较疲软。 3.劳动力市场供需压力基本消失 从JOLTS数据来看，2025年12月份职位空缺数为654.2万人，职位空缺率为3.9%，整体较2025年11月略有下降，职位空缺数连续2个月低于700万。同时，职工主动离职率录得2.0%、解雇裁员率录得1.2%，两者均较2025年11月不变，说明当前企业可能倾向于同时减少裁员与招聘，而员工则对主动离职亦保持相对谨慎。因此美国劳动力市场处在一个相对稳定、逐渐走软的状态。 美联储暂时或继续观望，关注AI中长期可能造成的冲击 结合美联储1月FOMC表态及近期发言来看，美联储或观望已有降息效果。但中长期来看，需要观察AI发展可能对劳动力市场带来的冲击。具体而言： 第一，当前失业率尚在美联储的预期范围内，利率水平亦处于中性区间水平，美联储暂时或继续观望。在1月FOMC的会议上，美联储主席鲍威尔称在经历了一段时间的走软后，劳动力市场的情况正在趋于稳定，继续向下的风险有所缓解。因此我们认为，由于当前的失业率水平目前并未出现较大程度的上移，且基本在美联储2025年的预测范围之内，因此美联储暂时或继续观望。 第二，中长期需关注AI发展对美国劳动力市场可能带来的冲击。2026年1月科技行业裁员人数为22291人，占总裁员比例为20.6%，虽然挑战者报告中称当前科技行业的裁员更多是由于过度招聘和精简层级，与AI本身无关。但我们需要注意的是，近期美国市场中AI技术的发展带来了较为明显的波动，且挑战者裁员报告中显示以AI为原因的裁员比重越来越高。考虑到美国科技巨头大规模投资AI基建，其本身对人力成本的控制也将上升， 裁员行动或将继续。从中长期来看，AI对部分行业的就业影响或相对明显，从而会对美国劳动力市场带来负面冲击，最终影响美联储的降息决策。 我们认为，基准情形下，2026年美联储或还有1-2次降息，首次降息时间点或在2026年5月新主席上任后。 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，美国关税政策超预期反复。 【宏观经济】输入性因素与中高端制造带动PPI环比高增——宏观经济点评-20260211 事件：1月CPI同比0.2%，预期0.4%，前值0.8%；PPI同比-1.4%，预期-1.5%，前值-1.9%。 贵金属与大宗消费品带动核心CPI环比超季节性 1月CPI同比较前值下降0.6个百分点至0.2%；环比持平于前值，为0.2%。 1、蔬果价格带动食品CPI环比增速回落 1月CPI食品项环比涨幅收窄，环比较前值下降0.3个百分点至0%。鲜菜环比降幅扩大，鲜果环比涨幅收窄，蛋类环比涨幅扩大，猪肉环比由负转正。 2、贵金属与大宗消费品共同带动核心CPI环比超季节性 (1)核心CPI环比连续四个月超季节性。1月核心CPI环比较前值回升0.1个百分点至0.3%，继10月以来连续四个月在季节性以上，从具体分项来看，已公布的8个实物分项中，家用器具、交通工具、通信工具超季节性较为明显。此外，包含贵金属饰品的其他用品及服务项亦明显超季节性，因此或可推断：贵金属与大宗消费品共同带动核心CPI环比超季节性。(2)服务CPI环比连续三个月弱于季节性。1月服务CPI环比低于季节性0.2个百分点，在10月短暂回升至季节性上方后连续三个月处于季节性下方，在已公布的8个分项中，除医疗服务项高于季节性外，其他7个分项均等于或弱于季节性。 有色与中高端制造带动PPI环比高增 1月PPI同比较前值上升0.5个百分点至-1.4%；环比较前值上升0.2个百分点至0.4%。 从环比来看，1月PPI环比+0.4%，为2024年以来新高。其中输入性因素与中高端制造分别贡献0.33、0.07个百分点，煤炭、一般消费品制造则转为拖累项。输入性因素主要为有色金属涨价贡献，中高端制造中汽车制造、其他运输设备制造以及计算机通信电子制造价格环比均有改善。 后续通胀预测：2月CPI、PPI同比增速均回升 CPI方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计2月CPI环比在0%左右，同比或在0.5%左右，下调2026年全年平均同比至-0.2%左右。PPI方面，结合南华工业品指数等高频数据，我们预计2月PPI环比较前值有所回落，同比较前值有所回升，PPI后续回升幅度或将取决于国际大宗商品走向与国内政策力度，初步预计2026年全年平均同比约为0.2%左右，表明若近期趋势持续，全年PPI同比存在转正可能性。节奏上，PPI同比大概率前低后高，在第二或第三季度有望实现单月PPI同比转正。 风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。 【策略】液冷的0-1时刻或已到来——投资策略点评-20260212 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 |简宇涵（分析师）证书编号：S0790525050005 产业趋势上，液冷有望复刻“光模块&PCB” 我们此前于多篇报告中推荐液冷的投资机会：2025年8月，我们在《液冷：下一个光模块&PCB》中明确提 出，液冷或是科技当中的下一个光模块&PCB。在光模块、PCB已大幅上涨的背景下，站在当前的时间点，液冷板块是战略性投资机会。 液冷，作为AI算力链条的一份子，具备“增长强劲、叙事完备、赔率占优”三大特征。胜率视角，①液冷基本面斜率变化或更陡峭；②对比光模块、PCB，当前所处时期较早；③政策驱动下，能效标准趋严，液冷从“可选”变“刚需”。 赔率视角，在市场高低切后，液冷在AI算力链条内的赔率优势很大。综合以上，液冷符合强主题三要素，自上而下推动明确、行业空间大、催化剂密集。 边际变化：液冷行业的产业进展加速，迎来订单兑现的高增长阶段 （1）液冷行业迎来订单兑现的高增长阶段。2月12日，维谛技术，作为英伟达液冷供应商，发布Q4财报，其有机订单同比激增252%，环比增长117%，订单出货比高达2.9倍，并大幅上调2026年业绩指引，彰显出市场对液冷需求的旺盛。这一行业风向标的强劲表现，标志着整个液冷产业链正从概念炒作转向规模化订单兑现的确定性高增长阶段，板块的成长逻辑得到关键验证。 （2）巨头技术路线明确，液冷需求激增。英伟达在其下一代Rubin平台将实现全液冷覆盖，谷歌TPUv7也将全面采用液冷架构，两大科技巨头均采用液冷作为其核心散热方式，这标志着液冷技术正式从AI算力硬件的“可选项”升级为GPU、ASIC两大阵营的“强制标配”。 （3）并购扩产潮起，产业链全面激活。产业链内公司正通过并购、扩产、融资等方式快速卡位，抢占市场先机，例如，领益智造已完成对液冷供应商立敏达的收购，以切入AI服务器液冷供应链。 液冷产业链梳理 液冷产业链可分为上游零部件、中游系统集成与整机制造、下游应用三大环节，各环节技术壁垒与竞争格局差异显著。 （1）上游是液冷系统的技术核心，涵盖散热介质与关键组件，直接决定系统性能和可靠性，存在技术壁垒高、价值占比高的特征，包括冷却液、CDU、冷板、快接头、manifold等。 （2）中游整合上游零部件，提供液冷服务器整机及解决方案，技术整合能力为核心壁垒，包括芯片厂商、液冷集成设施、模块与机柜、液冷服务器。 （3）下游为应用场景与需求方，以高算力需求的数据中心运营商和行业用户为主，驱动液冷规模化落地，包括运营商、互联网企业、信息化行业应用客户等。 风险提示：市场波动风险、技术线路变化风险、行业基本面变化风险。 【固定收益】物价回升将构成债券收益率上行的基本面——2026年1月价格数据点评-20260212 事件：国家统计局公布2026年1月价格数据，1月CPI同比上涨0.2%（前值为+0.8%，下同），环比上涨0.2%（+0.2%）；核心CPI环比提升0.3%（+0.2%），同比上涨0.8%（+1.2%）；PPI环比上涨0.4%（+0.2%），同比下降1.4%（-1.9%）。 1月价格数据关注点 CPI同比涨幅回落，环比涨幅与前值持平。Wind统计15家机构预测CPI同比上涨平均值为0.4%、中位数为0.3%，本次同比上涨不及预期，主要是由于春节错月影响，2025年春节在1月，食品及服务价格上涨带来的高基数导致1月CPI同比涨幅不及预期。核心CPI环比提升0.3%，保持温和修复。 PPI环比持续上涨，同比降幅进一步收窄，物价将进入“正增速”，是2026年的预期差之一。2025年10月开始，PPI环比+0.1%，之后11月、12月分别为+0.1%、+0.2%，2026年1月PPI环比上涨0.4%，涨幅扩大0.2pct，连续4个月上涨物价进入上行通道。 价格指数基期轮换，本次基期轮换对CPI和PPI各月同比指数的影响总体较小。与2020年相比，本次基期CPI各项分类权数总体变动不大，结构上服务权重上升、消费品权重下降。国家统计局测算本次基期轮换对CPI和PPI各月同比指数的影响平均约为0.06pct和0.08pct，会对统