全球超长债利率上行，中债独善其身？

证券研究报告 固收专题报告/2026.02.04 核心观点 ❖全球长债收益率正相关性显著增强，期限利差飙升至历史高位，如何传导至国内？首先，未来海外长端利率可能会开始逐渐分化；其次，尽管面临出口、通胀及汇率三条传导路径，但在国内通胀水平和货币政策保持相对独立性的背景下，中债收益率走势仍将维持“以我为主”，只是外围变化会在一定程度上制约国内利率下行的节奏和空间。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com ❖全球超长债利率联动上行的核心驱动力有三：其一，2026年美英日德等主要经济体普遍采取宽财政路线，市场对国债供给放量及财政“短视性”的担忧，使得长债收益率易上难下，期限利差逐步走扩；其二，全球通胀走势和实际利率受益于资金、商品、服务的全球化而渐趋一致，这放大了期限利差对各国长债收益率的联动作用，虽然去年美国“对等关税”或加速“逆全球化”进程，但是过去几十年建立的联系难以迅速消解；其三，国际投资者的逐利性直接加速了这种联动趋势。当美国长债收益率上升（期限溢价扩大）时，全球资产管理者为追求回报，倾向于“卖出非美债券（如欧债）、买入美债”。这种由资本流动驱动的替代行为，增加了非美债券的供给压力，将美债收益率的波动有效“传染”至全球，加速了全球长期国债收益率的一体化。 联系人陆星辰luxc@ctsec.com 相关报告 1.《宏观| 1月通胀和金融数据怎么看？》2026-02-042.《转债|何时企稳？——0202市场点评》2026-02-033.《 利 率|从 部 委 会 议 看 投 资 倾 向 》2026-02-02 ❖国别利差展望方面：美国降息周期虽可能放缓但并未终止，参照过去两次“预防式降息”周期，短端利差（2Y、5Y）走扩的确定性较高，长端利率受财政不确定性影响或高位震荡，但长端利差（10Y、30Y）进一步走扩或需事件催化；英国与美国路径相似，但疲软的经济对长端利率支撑更小，因此长端利率或跟随短端利率下行；日本受货币政策正常化推动，短端利差或将进一步走扩，而超长端利率或因外资配置而筑顶；德国随着财政刺激政策落地及债券发行增加，收益率曲线或将走向陡峭化。 风险提示：历史规律未必代表未来、宏观环境超预期、货币政策超预期 内容目录 1全球长债收益率的正相关性明显增强..........................................................................42为什么全球超长债利率联动上行？.............................................................................43中债利率能否独善其身？.........................................................................................64海外主要国家国债收益率曲线展望.............................................................................84.1美国：降息周期主导短端利率下行，长端利率或高位震荡...........................................84.2英国：降息周期主导短端利率下行，长端利率或跟随................................................104.3日本：货币政策正常化下的短端利率上行，长端利率或趋稳.......................................124.4德国：财政刺激下的利率曲线进一步陡峭化............................................................135风险提示.............................................................................................................15 图表目录 图1：美国与德国国债收益率变化相关性......................................................................4图2：美国与日本国债收益率变化相关性......................................................................4图3：美国与德国期限利差相关性...............................................................................4图4：美国与日本期限利差相关性...............................................................................4图5：全球整体通胀趋势性.........................................................................................5图6：全球核心通胀趋势性.........................................................................................5图7：各国短期实际利率............................................................................................6图8：各国短期实际利率中位趋势...............................................................................6图9：共同基金流向基本与利差方向相同......................................................................6图10：期限利差走扩时基金经理配置债券意愿增高.......................................................6图11：中外10年期国债收益率对比..........................................................................7图12：中外30年期国债收益率对比..........................................................................7图13：10年国债利率与出口和地产增速.....................................................................8图14：10年国债利率与PPI....................................................................................8图15：10年国债利差与美日汇率..............................................................................8图16：10年国债利差与人民币即期汇率.....................................................................8 图17：近期美国各期限利差历史分位数......................................................................9图18：近期美国各期限利差走势...............................................................................9图19：美国财政政策最新进展..................................................................................9图20：美国国债供给依旧由国库券主导.....................................................................10图21：一级承销行国债持仓变化（对比2Y以内国债）................................................10图22：一级承销行国债持仓变化（对比2Y-3Y国债）................................................10图23：英国经济概况.............................................................................................11图24：近期英国各期限利差历史分位数.....................................................................11图25：近期英国各期限利差走势..............................................................................11图26：英国财政政策最新进展.................................................................................12图27：日本超长期国债机构持仓..............................................................................12图28：日本长期国债机构持仓.................................................................................12图29：近期日本各期限利差历史分位数.....................................................................13图30：近期日本各期限利差走势..............................................................................13图31：日本财政政策最新进展.................................................................................13图32：近期德国各期限利差历史分位数.....................................................................14图33：近期德国各期限利差走势..............................................................................14图34：德国财政政策最新进展.................................................................................14 1全球长债收益率的正相关性明显增强 全球长