核心观点
- 全球长债收益率正相关性显著增强，期限利差飙升至历史高位。
- 未来海外长端利率可能开始逐渐分化，但中债收益率走势仍将维持“以我为主”，外围变化会制约国内利率下行的节奏和空间。
全球超长债利率联动上行的驱动力
- 宽财政路线担忧：2026年美英日德等主要经济体采取宽财政路线，市场担忧国债供给放量及财政“短视性”，导致长债收益率易上难下，期限利差逐步走扩。
- 全球通胀和实际利率趋同：资金、商品、服务的全球化使得全球通胀走势和实际利率渐趋一致，放大了期限利差对各国长债收益率的联动作用。
- 资本逐利性加速联动：国际投资者为追求回报，倾向于“卖出非美债券、买入美债”，增加了非美债券的供给压力，加速了全球长期国债收益率的一体化。
中债利率独立性分析
- 中债收益率变化节奏有一定独立性，主要源于我国通胀水平和货币政策的独立性。
- 中外长债联动可能通过出口、通胀、汇率三条传导路径影响国内利率。
- 出口和通胀对国内利率的影响取决于内外需共振和核心通胀变化。
- 汇率受多因素影响，人民币汇率目前还处在升值趋势中。
- 海外长债利率上行不会带动国内长债利率上行，但会制约国内利率下行的节奏和空间。
海外主要国家国债收益率曲线展望
美国
- 降息周期主导短端利率下行，长端利率或高位震荡。
- 短端利差（2Y、5Y、7Y）还有进一步走扩空间，长端利差（30Y与10Y）后续延续收窄。
- 美国长债供给压力可控，但需密切跟踪季度发行计划。
英国
- 降息周期主导短端利率下行，长端利率或跟随。
- 英国通胀上行风险可控，劳动力市场疲软支持政策利率继续走低。
- 英国或显著增加中短债供给，减少长债供给，有助于长端利率筑顶回稳。
日本
- 货币政策正常化下的短端利率上行，长端利率或趋稳。
- 海外投资者增配超长债或意味着超长端利率已在筑顶阶段。
- 日本可能继续温和加息，中短端利差或进一步走扩。
德国
- 财政刺激下的利率曲线进一步陡峭化。
- 德国多次上修2025-2026财年预算上限，债券净融资显著增长。
- 财政宽松政策正逐步落地，欧盟通过债券发行加强对乌克兰的支持力度，可能使德国国债收益率曲线进一步陡峭化。
风险提示
- 历史规律未必代表未来。
- 宏观环境超预期。
- 货币政策超预期。
