2026 新旧共舞：一定要注意“再均衡”
2026年02月01日2026新旧共舞：一定要注意“再均衡” 证券研究报告 基于2025年Q4机构持仓观察与季报观点，AI科技+出海设备+全球定价资源品是机构投资者最明确的共识。事实上，在春节前A股行情中也可以看到这三个方向大幅领涨。在这个过程中，要深刻意识到： 林荣雄分析师SAC执业证书编号：S1450520010001linrx1@essence.com.cn 1、对于科技+出海：随着A股科技+出海占A股盈利（剔除金融）占比在2025年接近40%，根据此前我们的报告，基本面盈利占比“30%-60%”这一趋势一般持续6-8年，我们认为科技+出海不仅是未来3-5年最重要的产业基本面双主线，同时，越来越多行业营收和盈利结构在过去几年向高端科技/制造或者出口出海积极靠拢，原地产链为代表传统行业已实现利润增速由负转正，科技+出海两股强势力量正在深刻重塑A股盈利格局，并有望推动A股盈利在2026-2027年进入新一轮向上周期。 彭京涛分析师SAC执业证书编号：S1450523070005pengjt@essence.com.cn 相关报告 “四大金刚”2026-01-252026年A股市场展望2026-01-18连阳三问2026-01-11八“仙”过海2025-12-28大盘七连阳：“躁动”行情来了吗？2025-12-25 2、对于全球定价资源品：尤以黄金为代表，本质处于基于逆全球化、去金融化与长周期生产力低迷叙事下大类资产配置持续增配过程，同时短期在降息与弱美元的催化下交易情绪不断升温，可以看到2025年全球资源品定价内部分化严重，带有明显金融属性的资源品定价整体明显强于主要基于商品属性的资源品定价。 面向2026年，我们反复强调：结构将从2025年“新胜于旧”走向2026年“新旧共舞”： 1、“新”的本质是“AI科技向下游走”，将向第四阶段供需缺口环节逐渐过渡（上游缺口是铜、存储与电力设备；下游缺口是AI应用、元器件等）；值得提示的是要避免“风险偏好高往下游走，风险偏好低就回头走”的简单交易博弈模式。 2、“旧”的本质是“出口出海向中上游走”，传统行业摆脱旧模式拖累由海外业务带来的利润企稳和增长愈发显著，从下游制造业向中上游制造业延伸（工程机械、风电及电力设备、化工、建材、工业金属）；本质上相较于下游出海出口经历一轮明显估值提升，中上游存在更大戴维斯双击的概率。 此外，2026年资源品定价中不适应作全年弱美元假设，可能存在“美元不弱”可能性，需要重视商品属性回归，金融属性下降，基于供需基本面的资源品涨价品种更值得持续看好。 风险提示：海外货币政策变化超预期；部分行业供给侧出清不及预期；历史经验不一定代表未来。 内容目录 1.基金季报观察与“新旧共舞”：2026年行业新思考.................................3 图表目录 图1.2025Q4公募基金四季报词频分析............................................4图2.2025Q4公募持仓总览......................................................5图3.2025Q4基金季报特征：“新旧共舞”..........................................5图4.2020年-2025年Q4 TMT持仓与泛新能源持仓对比.............................6图5.新能源车产业浪潮当中行情的演绎规律复盘..................................6图6.2026年AI行情关键核心：关注从第二和第三阶段向第三、四阶段靠拢...........7图7.2025年10月以来，铜、存储开始出现明显涨价行为，近期云计算涨价进一步验证当前AI定价转入供需缺口.........................................................7图8.2015年至今传统行业业绩增速及海外利润占比变化对比........................8图9.各细分行业海外利润占比变化及利润增速变化情况............................8图10.代表性产业出海情况及海外利润情况.......................................9图11.能繁母猪存栏同比领先猪肉价格6-10个月左右..............................9图12.PPI同比改善趋势已成，转正或二季度前后.................................9图13.2005-2025年中美库存水平对比...........................................10图14.2025Q4机构行业超配比例排序............................................10图15.2025Q4机构行业配置分位数变化..........................................11图16.2025Q4主动基金增减仓二级行业..........................................11图17.2025Q4主动基金增减仓三级行业：........................................12图18.2025Q4基金市场概览....................................................12图19.从持股市值对比来看，被动化趋势目前仍不可逆............................13图20.2025Q4基金季报特征....................................................13图21.随着市场大涨，从份额上来看主动基金仍是赎回趋势，业绩表现较好组别赎回相对较少.........................................................................14图22.主动型公募仓位环比减仓，目前仓位在历史高位............................14 我们在2025Q4基金季报中观测到值得重点关注股市生态重点变化如下： 2025Q4股市生态观察1：FOF产品增加最为突出，固收+产品呈现持续提升，说明当前基于大类资产配置的稳健收益型产品需求旺盛； 2025Q4股市生态观察2：被动型基金规模持续上升占据主导地位，主动型基金则环比回落，体现出被动多头崛起近乎不可逆的趋势； 2025Q4股市生态观察3：南下资金趋势明显放缓，港股仓占比大幅下滑，本质上2025年港股科技涨得多是估值（基于AI），跌得多是基本面（价格战）。 2025Q4股市生态观察4：2025年主动型股票基金依然整体赎回，业绩好相对赎回少，即便2024年924之后随着市场持续回暖，主动型基金相较大盘跑出超额，但发展依然低于预期； 2025Q4股市生态观察5：主动型公募仓位环比增仓，目前达到近年来历史高位最高位 此外，当前2025Q4普通股票和偏股型基金动态观察如下： 第一、Q4机构增持逻辑：1）具备涨价预期+部分金融属性的资源品（如电解铝、铜、黄金、小金属、化工品）；2）AI产业链核心方向（海外算力光模块）；3）受益于海外景气的出海设备（电力设备、工程机械等） 第二、Q4机构减持逻辑：1、AI当中业绩兑现度较弱（计算机、传媒、部分电子等）；2、部分内需相关消费、创新药（医药、食品饮料、地产等） 1、分行业看，2025Q4机构增持前五分别为：有色金属、通信、基础化工、非银行金融、机械；减持前五分别为：医药、计算机、电子、传媒、电力设备及新能源。 2、2025Q4机构对AI产业链的配置开始出现分歧，当前TMT行业持仓占比回落至37.95%，主因业绩兑现度较为一般的方向减仓，但业绩兑现度较高的CPO等方向仍然增持。其中光模块（+2.11pct），但集成电路（-1.19pct）、计算机设备（-1.15pct）、游戏（-0.83pct）、消费电子组件（-0.23pct）则出现减仓，资金抱团核心业绩兑现度较好的板块。 3、2025Q4机构对受益于涨价的资源品中明显增仓，主要集中在有色、化工领域比如铜（+0.78pct）、铝（+0.74pct）、锂电化学品（+0.53pct）、钾肥（+0.28pct）。 4、2025Q4机构投资者对于出海产业链整体同样分化，核心增持品种为中上游设备端，尤其与能源品相关的设备。具体来看，电网设备（+0.22pct）、光伏设备（+0.30pct）、专用机械（+0.25pct）出现明确加仓。 5、2025Q4机构对大金融板块集中增持保险。其中保险（+0.85pct）得到大幅增持、证券（+0.17pct）小幅增持，银行（-0.05pct）小幅减持。 6、2025Q4机构对内需消费板块呈现减仓，其中白酒（-0.57pct）、乘用车（-0.32pct）、医药（主要化学制剂、原料药等，-1.68pct）减仓。 1.基金季报观察与“新旧共舞”：2026年行业新思考 2025年第四季度公募基金季报词频数据显示，科技+出海+全球定价资源品成为三大核心关注方向。其中，AI产业链相关关键词出现频次最高，达到45次，核心细分领域包括海外算力 链、国产算力芯片等算力需求方向，多模态、智能驾驶等AI应用场景，以及AI云服务、光模块等商业化落地环节；出海相关关键词出现35次，涵盖家电、客车等设备出海，以及铜、铝、化工品等海外建厂投资领域；全球定价资源品相关关键词出现28次，包括电解铝、铜、稀土等资源品及黄金、白银等金融属性商品。此外，科技创新、新能源、机器人/高端制造、创新药/医药等领域也受到不同程度关注。 资料来源：Wind，国投证券证券研究所 2025年第四季度公募基金持仓呈现明确的增仓趋势，重点布局全球定价资源品、出海设备及TMT强业绩方向。从持仓数据来看，“新”经济领域中，电子+通信板块持仓持续提升，2025年12月持仓比例达到0.3395，较前三季度稳步增长；“旧”经济领域中，有色、化工、建筑建材、机械等中上游周期品及出海设备持仓明显回升，2025年12月持仓比例升至0.1960，形成“新”“旧”板块共同起舞的持仓格局。这一变化反映出市场对业绩确定性和估值性价比的双重追求，既认可科技领域的长期增长潜力，也重视传统行业出海带来的盈利修复机会。 2025年12月，“新”经济领域中电子+通信板块持仓比例升至0.3395，较前三季度稳步增长；“旧”经济领域中有色、化工、建筑建材、机械等中上游周期品持仓比例回升至0.1960，明确显示“新”“旧”板块共同起舞的持仓特征。 资料来源：Wind，国投证券证券研究所 参考新能源产业持仓演进规律，当前TMT仓位若进一步提升，持仓品种将向AI科技下游供需缺口过渡，聚焦应用端及产业链配套环节，成为2026年AI科技投资的核心方向。 资料来源：Wind，国投证券证券研究所 新能源车产业浪潮的演绎遵循“巨头→基础设施投资→产业链关键环节→供需缺口”的顺序规律，特斯拉爆款带动、充电桩布局、锂电池发力、锂资源等供需缺口品种领涨的路径，为AI科技投资提供参考。 资料来源：Wind，国投证券证券研究所 本轮AI行情正从基础设施投资（算力）、产业链关键环节（AI芯片）阶段，向供需缺口应用端过渡，上游存储、电力、铜等资源品，下游机器人、智能驾驶等应用场景，以及元器件板块成为重点关注领域。 资料来源：Wind，国投证券证券研究所 2025年10月以来，铜、存储价格出现明显涨价，近期云计算涨价进一步验证AI定价转入供需缺口阶段，成为2026年AI科技投资方向的重要市场信号。 资料来源：Wind，国投证券证券研
