资产配置月报202602：如何衡量黄金的交易拥挤度？

如何衡量黄金的交易拥挤度？ glmszqdatemark2026年02月06日 如何衡量黄金的交易拥挤度？ 2026年1月底黄金价格出现大幅下跌，或是短期利空事件触发与市场自身交易结构脆弱性共振的结果。下跌的诱因或来自凯文沃什被提名美联储主席候选人，但黄金长期上涨的根本逻辑未发生改变；前期黄金价格持续上涨，黄金交易拥挤度处于高位，其脆弱的交易结构在利空消息的刺激下导致了这次大幅下跌。 对于黄金的交易拥挤度，我们可以从其价格乖离率和沪金主力平值IV来观察。在黄金长期上涨逻辑不变的情况下，我们可以基于其拥挤度进行仓位管理，降低高拥挤高波动时的仓位，以规避风险提高收益。 分析师叶尔乐执业证书：S0590525110059邮箱：yeerle@glms.com.cn分析师祝子涵 执业证书：S0590525110061邮箱：zhuzihan@glms.com.cn 大类资产量化观点 权益：景气度继续回升，2月中性偏乐观。金融景气度稳中有升，工业景气度开始走强，景气度整体回升；1月相比12月分析师预期2025年净利润走强较多的有：有色、建材、计算机、汽车、消服；信用由于企业融资与政府债券发力有所回升，信贷表现整体稳定；从结构来看，企业贷款表现有所回暖，政府债券继续发力；流动性进入下行趋势，2月市场表现或不如1月。 相关研究 1．量化大势研判202602：市场△gf继续保持扩张-2026/02/042．量化周报：流动性转为下行趋势-2026/02/013．社融预测月报：2026年1月社融预测：74432亿元-2026/02/014．量化专题报告：从基金视角把握“主题”到“主线”的机会-2026/01/295．量化周报：市场节奏有序放缓-2026/01/25 利率：2月10Y国债利率或上行6BP至1.88%。经济增长因子继续回升，通货膨胀因子有所回升，债务杠杆因子回升，短期利率因子同样回升。综合来看2月10Y国债利率或中幅上行。 黄金：四大因子角度目前皆为利好。从四因子模型来看，财政因子依然主导黄金上涨，就业角度同样利好黄金。 地产：供给侧压力回升。房地产行业压力指数为0.847，行业整体压力小幅上行；供给侧压力有所上升，而需求侧压力则整体持平。 海外：贸易冲突迎转机，印权益或重具配置价值。1月印度股权市场外资延续流出，FPI净流出39.76亿美元；外资流出背景下，NIFTY 50指数1月下跌3.10%；外资流出下印度股市上涨延续性弱，但印美贸易冲突缓解或带来转机。 风格量化观点 大势研判综合观点：市场△gf继续保持扩张。预期增速资产优势差继续回升,实际增速资产优势差小幅回升，ROE优势差继续上行，高股息类资产拥挤度仍高。Δgf、Δg、ΔROE同处扩张，2月推荐预期成长+实际成长+盈利能力风格。 风格补充观察：看好小盘和成长。长期看美债利率下行趋势逆转可能性较小，风险偏好上行背景下看好成长；1月机构调研关注度继续向大盘倾斜；从市值因子拥挤度来看，1月小盘风格拥挤度继续提升；从季节效应来看，2010年以来2月小盘显著占优。 行业配置量化观点 胜率赔率策略，推荐当下高胜率高赔率的行业：有色金属、基础化工、通信、电力设备及新能源、钢铁、电子。2024年以来绝对收益70.68%，相较于中信一级行业等权基准超额收益19.61%。 出清反转策略，推荐处在行业出清结束、需求上升、竞争格局改善的行业，本期推荐有色金属、石油石化、煤炭。 风险提示：量化模型基于历史数据，市场未来可能发生变化，策略模型有失效可能；模型采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险。 目录 1如何衡量黄金的交易拥挤度？..................................................................................................................................3 2.1权益：景气度继续回升，2月中性偏乐观....................................................................................................................................72.2利率：2月10Y国债利率或上行6BP至1.88%.......................................................................................................................102.3黄金：四大因子角度目前皆为利好..............................................................................................................................................122.4地产：供给侧压力回升...................................................................................................................................................................142.5海外：贸易冲突迎转机，印权益或重具配置价值.....................................................................................................................16 3.1风格综合观点：市场△gf继续保持扩张.......................................................................................................................................193.2风格补充观察：看好小盘和成长..................................................................................................................................................21 4.1行业推荐：胜率与赔率...................................................................................................................................................................254.2行业推荐：出清反转策略...............................................................................................................................................................27 1如何衡量黄金的交易拥挤度？ 2026年1月底黄金价格出现大幅下跌，暂止此前持续上涨的强势行情。1月30日伦敦金现单日下跌9.2%，2月2日SHFE黄金单日下跌13.2%；截至2月2日SHFE黄金收盘价较前高点下跌19.3%，伦敦金现收盘价较前高点回落13.9%。 资料来源：wind，国联民生证券研究所 本次下跌的诱因或来自凯文沃什被提名美联储主席候选人，但我们认为黄金长期上涨的根本逻辑未发生改变。1月30日特朗普提名凯文沃什为美联储主席候选人，其过往“鹰派”政策倾向及“缩表+降息”的主张，削弱了市场对美联储持续宽松以及弱美元的预期，成为黄金下跌的触发点。但从我们黄金择时模型的判断来看，美国经济、财政、就业、对外负债四因子变动均利好黄金（具体可参见报告2.3节），弱美元趋势扭转可能性相对较低，黄金长期上涨的根本逻辑“弱美元+避险”未发生改变。 资料来源：wind，国联民生证券研究所 本次黄金大幅下跌，或是短期利空事件触发与市场自身交易结构脆弱性共振的结果。前期黄金价格持续上涨推动市场投机性多头仓位大幅累积，黄金交易拥挤度处于高位，其脆弱的交易结构在利空消息的刺激下导致了这次大幅下跌。 对于黄金的交易拥挤度，我们可以从其价格乖离率和沪金主力平值IV来观察。黄金价格乖离率即为其相较于均线偏离的百分比，乖离率越高意味着其获利盘越大，遇到利空消息获利盘回吐导致短期波动的可能性就越高，1月29日黄金价格40日乖离率达21.95%，为其滚动5年历史最高值。沪金主力平值IV则反映了市场对于未来黄金价格波动水平的预期，IV越高则黄金价格大幅波动的风险也越大，1月29日沪金主力平值IV达43.67%，亦为历史高点。 资料来源：wind，国联民生证券研究所 资料来源：wind，国联民生证券研究所 如何在黄金长期上涨逻辑不变的情况下，应对其短期波动以获取更大收益呢？我们可以基于其拥挤度进行仓位管理，在长期看多的前提下，降低高拥挤高波动时的仓位。具体策略如下：当黄金价格40日乖离率超过9%，且同时沪金主力平值IV超过30%时，降低组合仓位至40%。2020年至2026年2月4日，回测结果显示基于拥挤度进行仓位管理策略相较于始终全仓持有黄金超额收益53.4%，组合夏普比率从1.26提升至1.62。 2025年以来策略共发出3次拥挤信号。分别是2025年4月21日、2025年10月17日以及2026年1月26日，拥挤信号持续3-5天。虽然策略信号发出较早会导致无法获取市场情绪催化下快速上涨末期的收益，但是三次调整最终均获得正向超额。 资料来源：wind，国联民生证券研究所 综上所述，我们认为目前黄金上涨的长期逻辑未发生根本变化，但是我们仍需要平衡黄金长期上涨趋势与短期波动之间的关系。“弱美元+避险”仍是驱动黄金上涨的根本动力，在长期维度上我们继续看好黄金；但黄金短期交易层面或仍会有过热带来的回调，通过黄金价格乖离率、沪金主力平值IV等指标观测黄金的交易拥挤情况，进而调整组合仓位是规避风险提高收益的有效手段。 2大类资产量化观点 2026年2月大类资产量化观点如下： 2.1权益：景气度继续回升，2月中性偏乐观 金融景气度稳中有升，工业景气度开始走强，景气度整体回升。我们考虑到A股净利润主要由金融业和工业构成，通过分别构建两者的高频景气度指数从而更为精确的做了A股利润同步预测。1月以来金融业景气度整体平稳有升，而工业景气度同样有所走强，加和来看整体景气度回升。 资料来源：wind，国联民生证券研究所 1月相比12月分析师预期2025年净利润走强较多的有：有色、建材、计算机、汽车、消服。预期增速相对走弱的是：地产、钢铁、传媒、零售、医药。分析师预期2026年净利润走强较多的有：有色、轻工、计算机、基化、通信，走弱较多的是：地产、钢铁、电力公用、食饮、机械。 资料来源：wind，国联民生证券研究所 资料来源：wind，国联民生证券研究所 信用由于企业融资与政府债券发力有所回升，信贷表现整体稳定。预计2026年1月新增社融约为7.44万亿元，同比增加0.39万亿元，社融TTM环比约为1.09%。从结构来看，企业贷款表现有所回暖，政府债券继续发力。信贷方面，大中城市新房成交量回落且不及去年同期，新增居民中长贷预计增长有限；1月PMI为49.3%有所回落，但转贴现利率月末未有大幅下降，新增企业信贷预计回暖。债券融资方面，高频数据显示政府债券与企业债券净融资同比均多