2025年四季度及全年中国黄金市场回顾与展望

摘要 ����年四季度及全年概览： 四季度，中国市场黄金投资与消费需求（含金饰、金条、金币、黄金 ETF 及工业用金）总量达���吨，年同比增长��%，较三季度大幅攀升��%，同时创下历年四季度第二亮眼表现，仅次于����年同期。 ����年全年黄金需求总量达�,���吨，同比增长�%，为����年以来最高水平。按金额计，全年需求更是创下历史新高，总额达�,���亿元人民币（约合�,���亿美元），同比激增��%。值得注意的是，年内强劲的黄金投资需求抵消了金饰板块的疲软态势。 中国市场各板块零售黄金投资与消费需求（按吨数及金额计算）* 四季度金饰需求走弱，环比下降�%，同比下滑��%，至��吨。全年金饰需求总量达���吨，同比减少��%。不过，从消费金额维度来看，四季度中国消费者金饰支出达���亿元人民币（约合���亿美元），同比增长��%；全年累计支出�,��4亿元人民币（约合���亿美元），同比增幅为�%。 与之相反，黄金投资需求的强劲表现延续至四季度且势头不减，金条金币需求量环比激增��%，同比增长��%，达���吨。����年全年，中国投资者累计购入���吨金条金币，较����年增长��%，创年度历史新高。 四季度中国黄金ETF新增���亿元人民币（约合��亿美元，��吨），创下单季度流入规模历史最高水平。这一表现进一步巩固了����年中国黄金ETF市场的历史峰值地位，全年资金流入量达�,���亿元人民币（约合���亿美元，���吨）。黄金ETF资产管理总规模（AUM）激增���%，升至�,���亿元人民币（约合���亿美元）；持仓量实现翻倍以上增长，增至���吨，两项数据均创历史新高。 中国人民银行（PBoC）四季度增持黄金�.�吨，官方黄金储备规模增至�,���吨，占外汇储备总额的�.�%。事实上，����年全年中国人民银行购金从未停歇，年内累计增持量达��吨。 ����年一季度及全年展望： ����年一季度，中国市场金饰消费或出现环比回升，春节旺季（金饰商的季节性采购+消费者的节日购买）有望形成支撑。展望����年，若金价持续高企，消费者购买力问题将继续对金饰需求吨位构成挑战。但市场普遍预期国内将采取降息及偏宽松的财政政策，预计将有助于提振消费者信心，总体上利好非必需消费的支出。 ����年一季度，中国市场黄金投资需求强劲态势或将延续：春节前夕消费者的自我犒赏类购买及赠礼需求有望提供一定支撑。����年，鉴于全球及区域地缘政治格局持续演变且经济增长存在不确定性，避险需求将维持高位，我们认为黄金投资或持续稳健态势。 金饰需求 ����年四季度，中国金饰消费为��吨，同比下降��%，环比小幅下滑�%（图�）。这也是自����年以来表现最疲弱的四季度，较十年均值低��%⸺凸显了此次反季节性疲软的程度。按金额计，四季度金饰消费则展现出韧性，总额达���亿元人民币（约合���亿美元），同比增长��%。 四季度金饰吨量需求的疲软态势主要受下述因素影响： 金价持续飙升：四季度国内金价涨幅达��%，�进一步削弱了消费者的购买力黄金增值税改革：��月开始施行的黄金税改加重了金饰销售环节的税负，降低了消费者购买意愿黄金周销售疲软：消费者支出持续向旅游等体验式消费转移，而金价高企进一步抑制了金饰购买需求春节假期偏晚：假期较往年推迟，四季度零售及上游需求均受拖累 尽管如此，��月随着金价企稳且消费者逐渐适应黄金增值税政策调整，金饰需求出现回升。 中国金饰需求季度表现* ����年，中国金饰需求达���吨，较����年下降��%，（图�）。但按消费金额计，则呈现截然不同的态势：中国消费者全年金饰消费总额达�,���亿元人民币（约合���亿美元），同比增长�%，与����年�,���亿人民币的历史记录相差无几⸺这凸显出消费者对金饰消费的兴趣持续提升。 中国金饰需求（按吨数及金额计算）* ����年人民币金价空前上涨��%，大幅限制了消费者的购买力。与此同时，受国内经济不确定性及地缘政治紧张局势升级的影响，消费者的消费态度趋于保守，进一步缩减了金饰等非必需品类的可支配开支。 产品趋势与����年类似：金价高企且居民收入增长乏力，促使消费者转向性价比更高的金饰产品。硬足金饰品凭借轻量化特性与精湛设计，在年轻消费群体中的受欢迎度持续攀升。对零售商而言，这类产品实现了完美平衡：消费者负担得起，年轻一代喜爱，且零售商能够获得可观利润。 高端产品需求依然坚挺：尽管金价飙升，精品门店中手工精制、工费较高的厚重款古法金饰销量依然稳健。这一现象彰显了中国金饰市场的潜力，也印证了一个核心观点：消费者对金饰的热情始终未减，每件匠心之作都能找到知音。 值得关注的是，全年金饰“以旧换新”业务（消费者将旧首饰折算后补足差价及额外工费换购新首饰）持续火爆，有效缓解了消费者购买力不足的问题。我们认为，这一趋势是消费者对金饰兴趣持续高涨以及市场流动性不断提升的积极信号。 展望����年，购买力问题仍可能是金饰板块需求的核心挑战。而近期的增值税改革，预计将继续引导投资型买家转向金条金币类产品。对于其他消费者而言，随着他们逐步适应新增税务成本与当前价格水平，其金饰需求的边际降幅或将收窄。 中国的经济走势至关重要。外部挑战与国内不确定性可能继续拖累����年经济增长，对金饰销售形成压力。但预期中的降息及偏宽松的财政政策，有望提振居民整体可支配支出，而消费者信心的改善或能转化为更强劲的金饰购买需求。 受过往产能过剩及税收合规要求趋严影响，行业整合将持续深化。这可能会减少上游黄金需求，但有助于提升整个行业的长期可持续性。硬足金饰品预计将继续保持优于其他品类的表现，而高端工艺及IP主题设计（如热门动漫形象）在年轻买家群体中的需求有望进一步增长。 聚焦近期，一季度金饰需求或受季节性因素推动有所改善。����年春节较晚，将季节性采购需求延后至�月，零售商计划于�月启动补货。婚庆相关的金饰购买需求或能为市场提供进一步支撑。 投资需求 金条与金币 金条与金币需求创下史上第二强劲的四季度表现，总量达���吨，环比增长��%，同比增长��%。这一历史性的四季度表现，推动����年全年金条与金币需求总量达到���吨，创下历史最佳年度表现（图4），同比增长��%，较十年均值高出��%。 ��月出台的黄金增值税改革为黄金投资需求带来意外提振。通过上海黄金交易所会员渠道开展的金条销售，以及积存金业务、黄金ETF的销售均未受此次税改影响。这一举措令前几个季度的黄金投资强势得以延续。此外，正如前文所述，此次税改还推动大部分具有投资动机的金饰购买者转向投资类产品。值得注意的是，积存金业务及黄金ETF销售均在税改后有显著提振。 四季度其余的投资驱动因素与全年支撑金条销售的因素一脉相承，具体包括： 趋势跟随型买入：前所未有的金价上涨态势⸺尤其是相较于国内其他资产的表现（图�）⸺持续推高国内投资者对黄金的热情 避险需求升温：地缘政治及贸易紧张局势持续升级中国人民银行（PBoC）持续购金的公告，同样提振了零售黄金投资需求 ����年各类资产表现* 展望未来，我们预计����年黄金投资需求将保持强劲态势。全球及区域地缘政治格局日益复杂多变，或令中国投资者持续寻求避险资产。国内经济增长面临的挑战或将提振投资者的保值需求，而宽松的货币政策或将降低持有黄金的机会成本，这些因素均有望对黄金投资带来利好。若中国人民银行（PBoC）持续购金且金价保持坚挺，黄金投资还将获得进一步支撑。 ����年监管政策调整，中国保险资金获准试点进入黄金市场，这将为黄金投资提供长期结构性支撑。截至����年末，已有6家保险公司正式加入上海黄金交易所，为机构性黄金资产配置铺平了道路。 在农历新年前夕赠礼、自我犒赏等季节性因素加持下，叠加持续的地缘政治不确定性影响，一季度金条金币需求有望维持高位。 黄金ETF ����年四季度，中国黄金ETF流入达���亿元人民币（约合��亿美元），创有史以来最强季度表现。按吨量计，四季度需求达��吨，仅次于二季度的��吨，创下单季度需求历史次高位。强劲的四季度表现完美收官，推动中国黄金ETF创下历史最佳年度表现，����年全年累计流入达�,���亿元人民币（约合���亿美元）。在����年这一历史性年份，中国黄金ETF的资产管理总规模（AUM）激增���%，升至�,���亿元人民币（约合���亿美元），持仓量飙升至���吨，较����年末翻了一倍以上。 ����年四季度及全年推动中国投资者配置黄金ETF的主要因素，与支撑金条金币投资需求的因素基本一致。国内金价前所未有的飙升、全球及区域地缘政治风险，以及中国人民银行持续购金的公告，共同推动中国黄金ETF创下年度需求新记录。此外，正如前文所述，黄金增值税改革也起到了一定的推动作用。 中国黄金ETF季度需求量 央行购金 中国人民银行四季度购金公告持续发布，当季增持黄金�.�吨。全年央行购金公告不停歇，����年中国官方黄金储备累计增加��吨，年末规模达�,���吨。金价飙升与黄金储备增长共同推升黄金在中国总外汇储备中的占比，从����年末的�.�%升至当前的�.�%。黄金占比的提升，与中国外汇储备规模扩大同步推进⸺����年中国外汇储备增长�.�%，达�.�万亿美元。 我们观察到，今年中国人民银行购金存在战术性操作：随着金价飙升，中国人民银行逐步缩减公告购金规模。而我们此前已指出，各央行管理储备资产时，不仅会基于战略考量，战术性操作也颇为常见。 更重要的是，从战略层面来看，中国人民银行购金从未停歇，这或许反映出随着外汇储备持续扩容，中国对外汇储备多元化配置的需求持续上升。