利率债报告：PMI数据回落，利率小幅下行

2026年2月2日 PMI数据回落，利率小幅下行 ——利率债报告 [table_main]投资要点： e_invest]中山证券研究所 ◎PMI数据回落，利率小幅下行。1月制造业和非制造业PMI数据均有所回落，其中，1月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.3%，比上月下降0.8个百分点，制造业景气水平有所回落；非制造业商务活动指数为49.4%，比上月下降0.8个百分点，为多月低点；新订单和新出口订单指数均有所回落。1月制造业和非制造业PMI数据均回落至荣枯分界线下方，一方面和临近春节、经济活动降温有关，另一方面也表明经济企稳势头并不稳固，仍需宏观政策呵护。受PMI数据回落影响，利率预计将短期小幅下行。 分析师：方鹏飞登记编号：S0290519010001邮箱：fangpf@zszq.com 债券市场走势 相关研究报告 风险提示：注意防范通胀压力超预期上行的风险。 目录 1.海外经济形势分析.................................................................................................................31.1美国和欧洲经济动能总体稳定......................................................................................................................31.2美国通胀压力有所回落，欧洲通胀表现稳定................................................................................................31.3美联储1月议息会议维持利率不变，符合市场预期.....................................................................................41.4海外市场形势...............................................................................................................................................42.中国经济及市场形势..............................................................................................................52.1 2025年GDP增速5%，四季度增长4.5%......................................................................................................52.2 12月房地产相关指标延续弱势......................................................................................................................72.3 12月份居民消费价格同比上涨0.8%，工业生产者出厂价格同比降幅收窄...................................................82.4 2025年全国规模以上工业企业利润增长0.6%...............................................................................................82.5 1月制造业和非制造业PMI数据均有所回落.................................................................................................92.6国内市场形势...............................................................................................................................................93.市场后续走势分析...............................................................................................................104.风险提示..............................................................................................................................10 1.海外经济形势分析 根据Wind资讯、美联储和欧央行等统计数据。 1.1美国和欧洲经济动能总体稳定 美国12月ISM制造业PMI为47.9%，较前值回落0.3个百分点，连续10个月收缩；12月ISM服务业PMI为54.4%，回升1.8个百分点，持续扩张，韧性突出。服务业PMI上行表明美国经济仍处于稳健走势，衰退风险较低。劳动力市场动能小幅回升，美国12月失业率为4.4%，较上月回落0.1个百分点，好于美联储12月SEP中的预测；平均时薪同比增速回升0.2个百分点至3.8%。12月，Zillow房租指数同比上涨2.1%，较上月回落0.1个百分点。2026年1月美国消费者信心指数为56.4%，较上月回升3.5个百分点，为近半年来的高点。欧元区方面，欧元区1月制造业PMI初值49.4%，前值48.8%，处于收缩区间，但收缩速度放缓；1月服务业PMI初值51.9%，前值52.4%，增速有所回落；1月综合PMI初值为51.5%，和前值持平。在制造业领域，欧元区PMI指数继续显示疲软态势，而服务业活动的增长则略低于上个月的水平。1月欧元区消费者信心指数回升0.7个百分点至-12.4%。12月，欧元区失业率回落0.1个百分点至6.3%，处于多年来的低位，欧元区劳动力市场表现稳定。 1.2美国通胀压力有所回落，欧洲通胀表现稳定 美国2025年12月CPI同比上涨2.7%，与预期及11月持平；季调环比上涨0.3%。核心CPI（剔除食品和能源）同比上涨2.6%，低于预期的2.7%，与11月持平。其中，CPI住宅分项同比上涨3.6%，涨幅扩大0.1个百分点，是服务价格上涨的重要来源。欧元区方面，欧元区2025年12月调和CPI（HICP）同比上涨1.9%，涨幅回落0.2个百分点，核心HICP（剔除能源、食品、酒精与烟草）同比上涨2.3%，涨幅回落0.1个百分点，均维持在欧洲央行2%的中期通胀目标附近，显示通胀压力稳定。 1.3美联储1月议息会议维持利率不变，符合市场预期 1月，美联储举行了2026年的首场议息会议，维持利率在当前3.50%—3.75%的区间不变，符合市场预期。这是美联储继2025年最后三场议息会议上连续三次降息之后，由宽松周期转入新一轮的暂停降息“观望期”。美联储主席鲍威尔在会后的记者会上，也没有释出下一次可能在何时恢复降息的明确信号。鲍威尔也表示，从美联储自从上次议息会议以来获得的经济数据来看，美国经济增长前景“明确改善了”，“通胀表现符合预期，劳动力市场数据提供了一些稳定化的证据。”本次会议有2人投出了反对票，分别理事米兰（StephenMiran）和沃勒（Christopher Waller），他们均认为应降息25BP。欧央行将于2月迎来2026年的首次议息会议，市场普遍预期欧央行将继续按兵不动，观望经济形势和市场走势。 资料来源：Wind，中山证券研究所 1.4海外市场形势 2026年1月，10年期美债收益率上行8BP至4.26%；2年期美债收益率上行5BP至3.52%；10年期德债收益率持平于2.85%。美国BBB信用利差下行7BP至0.94%，处于历史较低水平。同期，美国标普500指数上涨1.4%，德国DAX指数上涨0.15%，均处于历 史高位附近。 资料来源：Wind，中山证券研究所 2.中国经济及市场形势 根据Wind资讯、国家统计局和中国人民银行等统计数据。 2.12025年GDP增速5%，四季度增长4.5% 初步核算，2025全年国内生产总值1401879亿元，按不变价格计算，比上年增长5.0%。分产业看，第一产业增加值93347亿元，比上年增长3.9%；第二产业增加值499653亿元，增长4.5%；第三产业增加值808879亿元，增长5.4%。分季度看，一季度国内生产总值同比增长5.4%，二季度增长5.2%，三季度增长4.8%，四季度增长4.5%。从环比看，四季度国内生产总值增长1.2%。 12月份，社会消费品零售总额45136亿元，同比增长0.9%，增速较11月回落0.4个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额39654亿元，增长1.7%。2025年，社会消费品零售总额501202亿元，比上年增长3.7%。其中，除汽车以外的消费品零售额451413亿元，增长4.4%。按消费类型分，12月份，商品零售额39398亿元，同比增长0.7%；餐饮收入5738亿元，增长2.2%。2025年，商品零售额443220亿元，比上年增长3.8%；餐饮收入57982亿元，增长3.2%。 12月份，规模以上工业增加值同比实际增长5.2%，增速加快0.4个百分点。从环比看，12月份，规模以上工业增加值比上月增长0.49%，增速加快0.05个百分点。2025年，规模以上工业增加值比上年增长5.9%。分三大门类看，12月份，采矿业增加值同比增长5.4%，制造业增长5.7%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长0.8%。分经济类型看，12月份，国有控股企业增加值同比增长3.9%；股份制企业增长5.8%，外商及港澳台投资企业 增长2.7%；私营企业增长4.2%。12月份，41个大类行业中有33个行业增加值保持同比增长，较11月增加3个；规模以上工业623种产品中有325种产品产量同比增长，较11月增加15种。12月份，规模以上工业企业产品销售率为98.2%，同比下降0.7个百分点；规模以上工业企业实现出口交货值14932亿元，同比名义增长3.2%。2025年四季度，全国规模以上工业产能利用率为74.9%，比三季度上升0.3个百分点，比上年同期下降1.3个百分点。 2025年，全国固定资产投资（不含农户）485186亿元，比上年下降3.8%，降幅扩大1.2个百分点。其中，民间固定资产投资比上年下降6.4%。从环比看，12月份固定资产投资（不含农户）下降1.13%。分产业看，第一产业投资9570亿元，比上年增长2.3%；第二产业投资177368亿元，增长2.5%；第三产业投资298248亿元，下降7.4%。第二产业中，工业投资比上年增长2.6%。其中，采矿业投资增长2.5%，制造业投资增长0.6%，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长9.1%。第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）比上年下降2.2%。分地区看，东部地区投资比上年下降8.4%，中部地区投资下降2.7%，西部地区投资下降1.3%，东北地区投资下降15.5%。 中国2025年12月出口（以美元计价）同比增6.6%，前值增5.9%；进口增5.7%，前值增1.9%；贸易顺差1141.4亿美元，前值1116.8亿美元。2025年我国外贸进出口达45.47万亿元，同比增长3.8％，创历史新高。其中，出口26.99万亿元，增长6