有色金属海外季报：NAL项目2025Q4锂精矿产量、销量环比-15%、+154%至4.4万吨 6.6万吨，26财年锂精矿产量下调至18至19万吨

►北美锂业NAL项目生产运营情况 1）产量 2025Q4，锂精矿产量下降至44,154吨（环比下降15%），主要原因是铁含量高导致回收率降低，以及锂原料品位下降。 2025Q4，选矿厂处理矿石351,592吨（环比增长3%），平均原料品位为0.98% Li₂O，部分低品位库存矿石与开采矿石互补。 2025Q4，选矿厂利用率为89%，环比增长2%，基本符合目标水平。选矿厂利用率受到计划内棒磨机衬板更换停机的影响，但2025Q4选矿厂处理量创历史新高。 2025Q4，Li₂O回收率为62%，低于2025Q3的69%，原因是原料品位下降和铁含量上升对回收率产生了不利影响。本季度选矿厂的进料情况导致WHIMS（选矿厂设备）的使用量增加，从而降低了产量，并将平均精矿品位降至4.9%。 相关研究： 2025Q4，为了应对三期矿区高铁矿脉的开采，公司将采取以下措施：提高品位控制钻探密度、调整堆场和混合策略，并持续致力于最大限度地减少矿石稀释。所有这些措施都旨在提高矿石回收率，同时帮助顺利过渡到矿区这一高铁矿脉区域。 1.《能源金属周报|锡供给端对锡价仍有支撑，需持续跟踪佤邦政策变动》2024.10.132.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加近期沪 锡持续去库或支撑锡价》2024.09.293.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加旺季需 2）销量 求仍存向好预期或支撑锡价》2024.09.21 2025Q4，锂精矿总销量为66,016吨，共售出两批货物，环比增长154%。 3）售价2025Q4，平均实际售价（FOB）为998美元/吨。强劲的 价格表现反映了市场状况的改善，受需求增长和近期闲置产能重启预期降低的影响，锂精矿价格已升至多年来的高位。 4）单位运营成本 2025Q4，NAL的单位运营成本（FOB）略低于上一季度，为812美元/吨。 2025Q4，矿石开采和剥离废石的总成本环比增长14%，这与矿石开采量增长15%以及剥离和开采的废石量增长1%相吻合。 2025Q4矿石加工支出下降3%，主要归因于破碎机和磨机的可用性提高。 2025Q4末的矿坑内和原矿库存较上一季度有所下降，主要原因是由于历史地下采矿活动导致矿坑内矿石数量减少。为了减轻冬季潜在的天气影响，破碎矿石堆场中增加了额外的破碎矿石，作为破碎回路和磨机之间的缓冲，事实证明，这是一个有效的策略。 5）库存 与2025Q3相比，由于出货量增加和产量减少，成品库存有所下降。截至2025年12月31日，NAL仓库、运输途中或魁北克港共储存了29,913吨锂精矿成品。预计今年剩余时间的出货量将平均分配到Q1和Q2两个季度。 ►2025Q4财务情况 2025Q4，营收达6600万美元，创下季度运营纪录。营收增长主要得益于NAL公司锂精矿销量增长154%，以及平均每吨离岸价(FOB)上涨27%。 ►上游在开发项目情况 1、NAL棕地扩建项目 继2025年9月中旬发布NAL扩建项目范围界定研究报告后，项目进展持续推进，重点在于确认许可要求、推进环境和技术研究以及为可行性研究做准备。 扩建方案已提交至相关联邦和省级政府部门，以进行环境和社会影响评估（ESIA）。支持性研究也在稳步推进，包括生态实地考察、初步岩土工程、水文地质和水文调查，以及在计划扩建区域附近进行的额外水文地质测试。 2025Q4结束后，Elevra宣布了NAL的加速扩建计划，该计划体现了对项目开发路径的进一步完善。通过利用2025Q4收到的额外许可信息，公司制定了一系列分阶段的瓶颈消除措施，预计将以严谨且资本高效的方式逐步提高产量。修订后的战略预计将在2027年中期实现锂辉石精矿年产量较目前水平初步增长15-20%，并分阶段逐步扩大产能，最终达到每年31.5万吨的既定产量目标。 为支持这一战略，Elevra计划于2026年第二季度初更新可行性研究报告，并直接进入详细工程设计阶段，以进一步降低项目执行风险，并加速NAL的价值创造。 2、Moblan Moblan项目实地考察工作已完成，生态研究也已竣工，预计未来几周内还将完成其他研究。项目推进通知书的发布也计划于2026财年下半年完成，这标志着监管和开发流程进入了下一个阶段. 3、Ewoyaa Ewoyaa矿区的开发仍取决于采矿租约的批准、当前的市场状况以及能否获得合适的项目融资。 在议会因圣诞节和新年休会之前，土地和自然资源部还提交了一份新的立法文件，其中规定了加纳采矿项目的阶梯式特许权使用费率。该立法文件将按照既定的议会程序进行审议，与采矿租约分开审议。 4、卡罗莱纳锂矿项目 在2025Q4，Elevra公司继续推进卡罗莱纳锂矿项目的许可审批和利益相关者沟通工作。公司已获得涵盖拟建矿山和转化厂运营的一般雨水排放许可证，这是环境许可审批流程中的重要一步。同时，公司继续与北卡罗来纳州环境质量部空气质量司积极合作，推进项目的空气排放许可证申请。 此外，公司与县政府官员和当地社区利益相关者保持持续对话，为卡罗莱纳锂矿项目下一阶段的开发做好准备。同时，Elevra公司继续与美国联邦政府相关机构沟通，探讨卡罗莱纳锂矿项目的战略重要性，并探索增加国内锂供应和支持更广泛的能源安全举措的潜在机会。 5、西澳大利亚 1）莫雷拉锂矿合资项目 Elevra公司持有莫雷拉锂矿合资企业49%的股权，该合资企业拥有皮尔巴拉和南默奇森地区的锂矿开采权。该合资企业由莫雷拉有限公司（ASX：1MC）管理。 在皮尔巴拉合资区，对裸露伟晶岩露头进行的岩屑取样计划证实了整个项目区存在锂铯钽（LCT）型伟晶岩。虽然取样结果显示锂浓度较低，但证实了铷矿化的存在，并表明该地区具有开发LCT体系的地质潜力。 在南默奇森的埃顿山，伊迪斯科文大学开展的湿法冶金试验工作取得了较高的铷提取率，在第二阶段试验中最高达到93.6%，为评估加工工艺和经济效益奠定了基础。 2）Tabba Tabba项目 Elevra公司拥有Tabba Tabba项目（E45/2364）的锂和伟晶岩开采权，该项目勘探目标是辉长岩型、平卧的锂辉石伟晶岩系统。该矿权位置优越，位于已知锂矿化的正南方，且沿走向一致。 在北部钻探区，对钻探数据的审查发现，走廊辉长岩西侧存在一个尚未勘探但地质条件良好的关键区域。在向南3公里的帕斯卡伟晶岩群，勘探工作仍在继续，以确定尚未勘探的伟晶岩矿点。 迄今为止，从北部区域和帕斯卡走廊收集的钻探数据为推进项目提供了关键信息，并确定了高优先级的反循环（RC）钻探目标。计划进行遗产调查，随后于2026年底进行初步的RC钻探测试。 ►2026财年指引 Elevra在回顾上半年业绩后，修订了2026财年的产量、销量和成本预期，并对未来几个季度的业绩给出了更为保守的 展望。公司认为，在提高品位控制钻探和改进矿石混合工艺的效益得以充分体现之前，下调产量预期是审慎之举。Elevra预计其2026财年锂精矿产量预期为18至19万吨，销量预期为17至19万吨，单位销售运营成本上调至860至880美元/吨。 风险提示 1）下游需求增速不及预期；2）全球在产矿山产量超预期；3）全球新建及复产项目进度超预期；4）地缘政治风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。