首次覆盖曲轴连杆龙头地位稳固，AIDC大机增量可期

天润工业(002283)[Table_Industry]运输设备业/可选消费品 ——天润工业首次覆盖 本报告导读： 首次覆盖给予“增持”评级。依托曲轴连杆配套优势，天润工业加快发展数据中心发电机组零部件业务，技术与产能的双重储备为公司承接增量订单提供支撑。 投资要点： 深耕商用车发动机曲轴连杆，龙头地位稳固。公司生产的曲轴、连杆是内燃机核心零部件，国内主流商用车发动机客户配套率达95%以上，公司重型发动机曲轴市场占有率60%，柴油轻型发动机曲轴市场占有率42%；部分产品直接出口美国、德国、法国、英国、日本、意大利等国家。公司曲轴、连杆产品的配套客户包括潍柴动力、一汽锡柴、东风龙擎、广西玉柴、上菲红、上海新动力、康明斯、戴姆勒卡客车、沃尔沃、卡特彼勒、道依茨等国内外主机厂。 依托曲轴连杆配套优势，公司加快发展数据中心发电机组零部件业务。大缸径发动机核心部件与天润工业现有曲轴、连杆主业高度契合，而公司深耕该领域数十年，已构建起该领域全球领先的制造能力。根据天润工业及中国证券报，目前康明斯、卡特彼勒等外资品牌订单排期已至2028年，交付周期长达12-18个月，产能饱和为国内厂商提供了全球化配套的广阔空间，价格上行态势也为产业链上中游企业带来显著盈利弹性。发电机组配套业务不仅能充分激活公司传统主业产能潜力，还将成为未来3-5年传统板块的核心增长引擎。 技术与产能的双重储备，为公司承接增量订单提供支撑。产能布局方面，天润工业目前已建成五条大型曲轴生产线，另有两条全球顶尖水平生产线正在加速建设，预计2026年底全部投产，届时，7条生产专线将具备年产大机曲轴3万支的产能，可全面覆盖国内外市场增量需求；在大机连杆方面，目前已有9条大机连杆生产专线，并另有2条专线正在建设之中，预计2026年10月可建设完成，届时大机连杆年产能可达到70万支；在大机产品锻造方面，天润目前已拥有两条大机锻造线。 风险提示：AIDC发电设备产销量不及预期，原材料价格大幅上涨。 财务预测表 1.分业务预测 我们认为，公司商用车发动机曲轴连杆龙头地位稳固，下游配套潍柴动力、康明斯、戴姆勒卡客车、卡特彼勒等国内外主机厂客户，同时，基于客户优势、技术和产能储备，公司切入数据中心发电机组零部件业务，大机曲轴、连杆成为公司未来核心增长点。我们预计公司2025/26/27年营业收入分别为38.72/43.51/48.09亿 元 ， 同 比 分 别+7%/+12%/+11%； 毛 利 分 别 为9.23/10.82/12.22亿元，同比分别+7%/+12%/+11%。以下为具体分业务预测： 曲 轴 ：我 们 预 计 公 司 曲 轴 业 务2025/26/27年 营 业 收 入 分 别 为24.56/28.05/31.30亿 元 ， 同 比 分 别+9%/+14%/+12%； 营 业 成 本 分 别 为18.42/20.76/23.01亿元，同比分别+5%/+13%/+11%；对应曲轴业务毛利分别为6.14/7.29/8.30亿元。 连杆：我们预计公司连杆业务2025/26/27年营业收入分别为9.62/11.13/12.63亿元，同比分别+11%/+16%/+13%；营业成本分别为7.40/8.46/9.53亿元，同比分别+11%/+14%/+13%；对应连杆业务毛利分别为2.21/2.67/3.09亿元。 空气悬架：我们预计公司空气悬架业务2025/26/27年营业收入分别为2.75/2.75/2.75亿元，同比分别+0%/+0%/+0%；营业成本分别为2.16/2.16/2.16亿元，同比分别+0%/+0%/+0%；对应空气悬架业务毛利分别为0.59/0.59/0.59亿元。 曲轴毛坯：我们预计公司曲轴毛坯业务2025/26/27年营业收入分别为1.39/1.33/1.27亿元，同比分别-5%/-5%/-5%；营业成本分别为1.14/1.09/1.04亿元，同比分别-5%/-5%/-5%；对应曲轴毛坯业务毛利分别为0.25/0.24/0.23亿元。 其 他 业 务 ：我 们 预 计 公 司 其 他 业 务2025/26/27年 营 业 收 入 分 别 为0.40/0.24/0.14亿 元 ， 同 比 分 别-40%/-40%/-40%； 营 业 成 本 分 别 为0.36/0.22/0.13亿元，同比分别-40%/-40%/-40%；对应其他业务业务毛利分别为0.03/0.02/0.01亿元。 资料来源：天润工业2024年年报，国泰海通证券研究 2.估值 我们预计公司2025/26/27年归母净利润分别为4.08/5.06/5.84亿元，EPS分别为0.36/0.44/0.51元，同比分别+23%/+24%/+15%。考虑到公司主营业务中曲轴、连杆占比较高，选取具有相近业务的长源东谷、福达股份、三联锻造作为可比公司。可比公司2026年平均PE为21.82倍。参考可比公司估值，我们给予公司2026年22倍PE，对应目标价9.68元，给予“增持”评级。 3.风险提示 AIDC发电设备产销量不及预期，原材料价格大幅上涨。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号