深度报告玻纤全球龙头，产品持续向上攀登

玻纤全球龙头，产品持续向上攀登 glmszqdatemark2026年02月03日 推荐首次评级当前价格：20.15元 中国巨石是持续成长的全球玻璃纤维产业龙头。中国巨石是我国玻璃纤维产业的拓荒者，其成长壮大的历程是我国玻纤产业发展的缩影。巨石前身可追溯至1969年成立的石门东风布厂，经历了摸索期、扩规模期、国际化、产品高端化几个发展阶段，目前公司粗纱产能规模全球第一、电子布产能规模全球第一。公司于1999年上交所挂牌上市，上市后公司保持了持续的高强度资本开支，支撑公司产能规模持续扩大，竞争力持续提升，1999-2024年公司收入、归母净利、净资产分别增加42、87、63倍。 坚定扩产注重创新，成本优势持续巩固。玻璃纤维纱具有较强的工业品属性，成本优势是企业最关键的竞争优势之一。2001年以来巨石玻纤纱及制品平均吨成本总体呈持续下降趋势，较同行优势持续巩固。2024年公司吨生产成本较可比公司均值低1,017元，近年因高端产品占比提升等表观成本优势有所收窄。2024年巨石玻纤业务毛利率及整体净利率较可比公司均值分别高9.1、15.9pct。我们分析公司的成本优势稳固，其来源主要是四方面，产能规模优势及先进生产技术运用、生产运营效率有优势、重视研发投入、财务成本优势等。 分析师武慧东执业证书：S0590523080005邮箱：wuhd@glms.com.cn 分析师朱思敏执业证书：S0590524050002邮箱：zhusm@glms.com.cn 产品不断向上突破，巨石增长动能优于行业。玻璃纤维预计延续其新材料特征，汽车、建筑等传统领域渗透率或持续提升，行业需求预计稳健增长，同时随着海外龙头玻纤企业战略收缩等，国内企业全球份额或持续提升。中国巨石自2018年以来加快高端产品布局工作，高模风电纱产品、热塑纱、电子纱/布等是公司近年高端产品工作的代表产品，并迅速成长为相关领域龙头，如截止2025/11末，公司电子布年产能达9.6亿米，市占率全球第一。为服务AI算力等下游新需求变化，公司正积极发力高端电子布研发，重点布局低介电、低膨胀系数、超薄/极薄电子布产品。巨石产品持续高端化工作提升了公司盈利能力优势及增长动能。 投资建议：公司成长动能不宜低估，首次覆盖，给予“推荐”评级。我们认为公司全球玻纤产业龙头地位稳固，且随着产品高端化工作持续推进，公司成长动能不宜低估。我们预计公司2025-2027年收入yoy分别为+20%、11%、10%至190、209、231亿元；归母净利yoy分别为+39%、14%、13%至34、39、44亿元。现价对应公司2025、2026年PE分别为24x、21x，综合可比公司情况等，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：需求增长不及预期，新增供给超预期，地缘政治风险，高端电子布等新产品研发及量产进度不及预期。 投资聚焦 区别于市场的观点/方法 1、成本优势是玻璃纤维企业最核心的竞争力。报告详细剖析了公司的成本优势来源，结合公司盈利能力优势等，我们认为公司成本优势地位稳固，竞争对手持续追赶，但较难有效缩窄差距。 2、持续推动产品高端化是公司发展到新阶段的必然要求，也是工作重点。依托公司的规模优势，公司的研发队伍、研发投入较竞争对手均有明显优势，部分高端产品端的研发及产业应用公司引领了行业，部分高端产品如高性能电子布公司是追赶者角色，我们预计公司可较顺利的实现从追赶到引领的角色转变。产品高端化工作持续可持续提升公司产品附加值，对提升公司盈利稳定性及实现更优的增长动能有积极意义。 核心假设 假设一：预计公司代表产品产销规模延续相对稳健的增长。 假设二：玻纤粗纱领域目前处于景气底部区域，假设后续呈小幅回升态势；常规电子布景气度预计呈持续改善趋势。 假设三：预计公司产品高端化工作的效果逐步显现，驱动代表产品盈利能力提升。 近期催化 玻纤行业“反内卷”工作持续推进，效果持续显现。 全球玻纤复合材料需求超预期，推动粗纱/常规电子布价格改善。 公司高性能电子布产品的研发进展、量产进展等。 核心假设对应的风险 玻纤行业供需失衡的风险。触发因素包括需求增长动能低于预期或部分企业新增产能投放节奏过快。 公司高端产品研发及量产节奏低于预期。如高性能电子布产品研发及量产进度低于预期，将影响市场对公司竞争优势及成长前景的看法。 目录 1中国巨石：持续成长的玻纤全球龙头........................................................................................................................4 1.1我国玻纤产业拓荒者，一步步成长为全球龙头...........................................................................................................................41.2坚定扩产，粗纱和电子布产能均排全球首位................................................................................................................................7 2坚定扩产注重创新，成本优势持续巩固.................................................................................................................10 2.1公司成本优势稳固，盈利能力优势持续扩大..............................................................................................................................102.2规模、精益管理、持续创新等共同铸就成本优势.....................................................................................................................12 3.1玻纤需求预计稳健增长，内需出口均可挖掘增长潜力.............................................................................................................183.2巨石持续突破高附加值产品，夯实公司成长动能.....................................................................................................................20 4.1盈利预测假设与业务拆分...............................................................................................................................................................234.2估值分析与投资建议.......................................................................................................................................................................25 表格目录..................................................................................................................................................................28 1中国巨石：持续成长的玻纤全球龙头 1.1我国玻纤产业拓荒者，一步步成长为全球龙头 央企中建材控股，中国巨石是全球玻璃纤维领域龙头，粗纱及电子布产能规模均居全球首位。中国巨石公司主要业务为玻璃纤维纱及制品的制造和销售，其产品包括各类玻纤粗纱产品及部分制品，同时近年布局的电子纱及电子布产能规模已居全球首位。截止2025/10末，中国巨石在国内玻璃纤维领域、国内电子纱/电子布领域的市场份额分别为约34%、25%，预计规模均为全球第一。央企中国建材股份为公司控股股东（截止2025Q3末直接持有公司29.2%股权），振石控股是公司第二大股东（截止2025Q3末直接持有公司16.9%股权），其董事长张毓强是中国巨石创始人且曾长期担任公司总经理。 回顾中国巨石的发展历程，公司经历了打基础、规模化发展、布局海外、高端产品攀登等几个重要发展阶段，逐步形成了今天的中国巨石。我们把巨石的发展大致划分为下面几个阶段： 1969-1998年，摸索期，和我国玻纤产业一起拓荒。巨石的前身可以追溯到1969年成立的石门东风布厂，公司自1972年涉足玻纤行业，1993年巨石玻璃纤维股份有限公司正式成立，1994年巨石投产年产8000吨中碱池窑，也是中国人自己设计建造的首座玻纤池窑。 1999-2011年，扩规模期，产能规模持续快速提升。1999年中国建材集团与振石集团等4家企业联合发起成立中国化建，并在交易所挂牌上市（股票 代码为600176.SH），成为国内首家上市玻纤企业，中国建材集团为控股股东。2002年中国化建明确聚焦玻璃纤维主业，逐步剥离非玻纤资产。2004年其控股子公司巨石集团在四川成都设立巨石成都公司，国内开始多基地布局产能。2008年年产60万吨玻纤生产基地在浙江桐乡落成，巨石玻纤产能规模提升至世界第一。2011年中国化建通过定增收购巨石集团49%少数股东权益，其由控股子公司变更为全资子公司。 2012-2017年，国际化，布局海外生产基地。2012年巨石选择毗邻欧洲、零关税、规避反倾销、劳动力资源丰富、未来本土需求旺盛的埃及建厂，经过5年的建设，巨石埃及年产20万吨玻纤生产基地全面建成。此后，巨石美国于2019年投产年产9.6万吨玻纤生产线。海外市场布局总体遵循“先建市场、后建工厂”原则，截止2024年末，公司海外生产基地年产能达45.6万吨，形成“以内供内、以外供外”并重的跨国经营模式。 2018年-至今，加快高端产品布局，产线持续提升智能化水平。随着巨石成都智能制造基地建成投产，桐乡总部智能制造基地全线落成，九江公司智能制造基地首条生产线点火，公司持续提升产线智能化水平，降本同时提升公司可持续发展能力。2018年以来公司加强高端产品布局工作，2020年巨石E9超高模量玻璃纤维发布，模量超越100GPa，公司电子纱/电子布产能亦快速扩张，电子布产能规模现已提升至全球第一。 深耕玻纤主业，盈利受行业周期影响有一定波动，1999年至2024年公司营业收入、归母净利、净资产分别增加42、87、63倍。2024年及2025Q1-3公司营业收入yoy分别+7%、+20%至158.6、139.0亿元，归母净利yoy分别-20%、+68%至24.5、25.7亿元。公司核心的收入及盈利均来自公司的玻璃纤维及制品主业。公司收入及盈利有一定的玻纤行业周期的影响（参考公司ROE波动幅度），但总体上稳步上台阶。2024年公司营业收入、归母净利、净资产分别为159、24、300亿元，分别为1999年（时年公司上交所挂牌）的43、88、64倍，1999年至2024