策略周聚焦：躁动未到结束时

策略周报2026年02月01日 【华创策略】 躁动未到结束时——策略周聚焦 躁动或未到结束时刻，指数大幅下挫主因金银价格剧烈波动，市场交投情绪未见明显恶化。 华创证券研究所 1月30日，A股大幅回调，上证指数盘中跌超2%并跌破4100点，收盘下跌0.96%。主因为特朗普拟提名偏谨慎宽松的凯文·沃什任美联储主席，市场此前已提前交易宽松预期，导致全球资产价格回调，黄金、白银、比特币等显著回落，并拖累A股有色金属板块大跌7.8%。不过当日市场涨跌接近五五开（上涨占比45.8%），涨停59家、跌停61家，显示交投情绪未明显恶化，更似单一因素引发的短期调整。参照历史春季躁动平均持续39日、最大涨幅15.8%的规律，本轮行情已持续31日，涨幅9.8%，后续或仍有一定上行空间。 证券分析师：姚佩邮箱：yaopei@hcyjs.com执业编号：S0360522120004 证券分析师：蔡雨阳邮箱：caiyuyang@hcyjs.com执业编号：S0360525080006 躁动结束归因：内外因素共振是深度调整的主因；本轮躁动后出现大幅回撤概率不高。 相关研究报告 若对2010年以来春季躁动结束的触发因素进行归类：当国内基本面回落叠加海外流动性收紧或地缘政治冲击时，市场容易出现明显回撤，如2018年、2022年后10个交易日上证指数均下跌12%；而若触发主因是单一的政策预期、估值调整或事件扰动，则多呈震荡格局，如2015年、2017年后10个交易日上证指数分别下跌3%、0%。我们认为本轮躁动后大幅回撤概率不高：一是国内经济仍在修复过程中，1月制造业PMI 49.3%受季节性及高基数影响，高技术与装备制造业PMI仍保持在扩张区间；二是政策保持宽松，中央经济工作会议明确2026年将实施更积极财政与适度宽松货币政策。 《【华创策略】主动权益基金新发规模创2022年以来新高——流动性&交易拥挤度&投资者温度计周报》2026-01-26《【华创策略】再通胀主线：五朵金花——策略周 聚焦》2026-01-25《【华创策略】两融净流入创24年10月以来新高——流动性&交易拥挤度&投资者温度计周报》2026-01-19《【华创策略】躁动下半场：量缩价涨——策略周聚焦》2026-01-18《【华创策略】杠杆&ETF资金分化——流动性&交易拥挤度&投资者温度计周报》2026-01-12 从基本面来看，25-26年业绩修复的证据愈发清晰。 上市公司业绩持续改善趋势明显。25年前三季度全A归母净利润同比增长5.3%；截至1月30日，业绩预告预喜率达36.9%，叠加24Q4低基数效应，预计25Q4业绩有望进一步回升。此外，25年工业企业利润同比实现0.6%正增长，利润率趋稳成为关键支撑。展望26年，分析师对全A业绩预期持续上调，自25/11下旬以来，26年业绩上修/下修公司比例由65%升至100%，显示市场对企业盈利修复保持乐观。而根据我们在26年度策略中测算，26年全A/全A（非金融）归母净利润同比乐观12.9%/17.4%、中性7.3%/11.1%。 从资金面来看，或从短线热钱转向居民存款搬家。 此前我们在25/12/21《储备躁动品种》中提出，26年居民长期存款到期规模达32万亿元，在存款利率经历连续下行后，居民存款搬家现象将有望延续。年初以来宽基ETF净流出约1万亿元，短线热钱有所降温；与此同时过去半年公募新发规模持续回升，私募备案规模亦显著放量。因此，我们认为当前资金面或将继续呈现从短线热钱转向居民存款搬家的过程。 关注业绩增长预期较强的顺周期/非银/有基本面支撑的科创。 我们维持春季躁动进入“量缩价涨”下半场的判断。下半场更倾向问增长要收益，成长质量因子更强。行业上，关注业绩预期持续上修的方向：①顺周期：关注紧供给的有色/化工/建材/钢铁/机械；②非银：重视保险短期保费开门红&中期投资收益增厚业绩表现；③有基本面支撑的科创：关注业绩增长趋势较为明确的卫星导航、商业航天、存储器、光模块、电路板等主题板块。 风险提示：宏观经济复苏不及预期；关税政策超预期，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。 图表目录 图表1 1/30市场涨跌分布接近五五开.................................................................................3图表2本轮春季躁动仍存空间.............................................................................................4图表3历史上春季躁动多因政策收紧触发结束.................................................................4图表4全A已披露25年年报预喜率达到37%..................................................................5图表5 26年全A业绩上修/下修公司比例升至100%........................................................5图表6 2025年工业利润实现正增长....................................................................................5图表7 2026年以来宽基ETF累计净流出10107亿元.......................................................6图表8过去两周两融余额占流通市值比例小幅回落.........................................................6图表9 26/1公募发行明显回暖.............................................................................................6图表10私募发行规模持续放量...........................................................................................6图表11非银/石化/有色/建材等行业业绩改善预期较强....................................................7 核心结论： 1、回撤归因：海外流动性预期变化导致金银大跌，带动A股有色板块迎来冲击；从市场涨跌分布和跌停比例来看，目前市场交投情绪未见明显恶化。 2、复盘历史经验，触发春季躁动结束的因素包括宏微观流动性收紧、基本面下行、地缘政治/突发事件、产业政策收紧，其中国内基本面回落叠加海外流动性收紧或地缘政治对指数冲击较大；目前来看本轮躁动后出现大幅回撤概率不高。 3、本轮躁动行情或延续：（1）从基本面来看，25-26年业绩修复的证据愈发清晰；（2）从资金面来看，或从短线热钱转向居民存款搬家。 4、春季躁动进入下半场量缩价涨，转向问增长要收益，成长质量因子更强。关注业绩增长预期较强的顺周期/非银/有基本面支撑的科创。 一、对比历史经验，躁动可能仍未结束 躁动或未到结束时刻，指数大幅下挫主因金银价格剧烈波动，市场交投情绪未见明显恶化。1/30市场出现大幅回调，盘中上证指数一度下跌超2%并跌破4100点，全天下跌0.96%。当地时间1月29日，特朗普表示将公布美联储下一任主席的提名人选，此前他曾表示凯文·沃什为头号候选人，其政治立场偏向谨慎宽松。由于市场已提前计入宽松预期并推高资产价格，因此全球资产普遍出现回调，黄金、白银及比特币等资产价格显著回落，并传导至A股市场，引发有色金属板块大幅下跌。1/30有色金属大跌7.8%成市场主要拖累，贵金属、工业金属集体回调。不过，从涨跌分布来看，1/30市场涨跌接近五五开，其中上涨占比45.8%（下跌占比54.2%），涨停59家（跌停61家），上涨/下跌数量对比过去半年交易日来看处于44%分位，反映当前市场交投情绪并未明显恶化，更符合于贵金属价格下跌这一单一因素导致的短期下挫。此外，从历史上来看过去16轮春季躁动平均持续39个交易日，上证指数平均最大涨幅达到15.8%；本轮持续时间达到31日，上证指数最大涨幅9.8%，参考历史，从价格上来看本轮春季躁动或仍存在上行空间。 资料来源：Wind，华创证券 躁动结束归因：内外因素共振是深度调整的主因；本轮躁动后出现大幅回撤概率不高。若对2010年以来春季躁动结束的触发因素进行归类：整体来看，当国内基本面回落叠加海外流动性收紧或地缘政治冲击（如2018年中美贸易摩擦、2022年俄乌冲突），引发市场对增长的逻辑产生质疑，从而导致躁动基础被打破后引发明显回撤，如2018年、2022年春季躁动后10个交易日上证指数均回撤12%；若触发主因是单一的政策预期、估值调整或事件扰动，则多呈震荡格局，市场韧性相对较强，如2015年、2017年春季躁动后10个交易日上证指数回撤3%、2024年回撤0%。我们认为本轮躁动后出现大幅回撤的概率不高：一是当前国内经济仍处于持续修复的过程中，1月制造业PMI为49.3%，主因受季节性、基数偏高等因素影响，部分制造业进入传统淡季；而高技术制造业PMI 52%、装备制造业50.1%仍保持在扩张区间。二是当前货币财政政策总体保持宽松，25/12中央经济工作会议指出，26年要继续实施更加积极的财政政策与适度宽松的货币政策。 二、躁动行情或延续 从基本面来看，25-26年业绩修复的证据愈发清晰。我们认为上市公司25年业绩将呈现持续改善，从已披露的前三季度来看，全A归母净利润增速5.3%（非金融1.7%）；截至1/30，全A共2953家上市公司披露业绩预告，其中预喜率达到36.9%，超过24年的33.5%，叠加24Q4上市公司计提大量资产减值形成的低基数，我们认为25Q4上市公司业绩将持续改善。此外，25全年工业企业利润同比增速0.6%实现正增，为2022年以来首次处于正增区间，其中利润率趋稳是全年盈利维持正增的关键因素，反映了在“反内卷”的持续推进之下，量价协同发力驱动企业利润迎来边际改善。26年随着PPI降幅持续收窄的预期，我们认为企业在利润端有望迎来持续修复。展望26年，从分析师业绩预测变动来看，25/11中下旬以来26年全A业绩上修/下修公司比例持续提升，从25/11/21的65%持续升至26/1/30的100%，显示26年全A上市公司业绩预期仍在持续好转。此外，我们在此前26年度策略《牛市下半场，实物再通胀》中分别按照乐观/中性/悲观假设，测算26年全A/全A（非金融）归母净利润同比乐观12.9%/17.4%、中性7.3%/11.1%、悲观1.5%/4.5%。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 从资金面来看，或从短线热钱转向居民存款搬家。此前我们在25/12/21《储备躁动品种》中提出，26年居民2年期以上定存到期32万亿元，在存款利率经历连续下行后，居民存款搬家现象将有望延续。26年初以来，宽基ETF持续大幅流出，截至1/30累计净流出达到10107亿元，其中沪深300（-5818亿）、中证1000（-1303亿）、科创50（-459亿）、上证50（-984亿）、创业板指（-449亿），整体来看近期短线热钱出现降温。另一方面，公募发行呈现持续回暖，公募权益产品新成立份额从25/5的221亿份持续升至26/1的696亿份；而从私募备案规模上看过去半年同样明显放量，从25/6的501亿元放大至25/12的989亿元。因此，我们认为当前资金面或将继续呈现从短线热钱转向居民存款搬家的过程。