固收周报：十债阶段性赔率不足，关注资金面扰动情况

——固收周报（2026年1月26日-1月30日） 2026年1月31日 核心观点 分析师 本 周 债 市 回 顾 ：利 率震 荡 下 行， 收 益 率 曲 线走 平 刘雅坤：17887940037：liuyakun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523100001 本 周（1/26-1/30）债 市 收 益 率 震 荡 下 行 ，主 要 受 股 债 跷 跷 板 、利 率 走 廊 收 窄预 期 等 因 素 影 响 ， 截 至1/30，30Y、10Y、1Y国 债 收 益 率 分 别 较1/23变 化0.19BP、-1.86BP、1.8BP收 于2.29%、1.81%、1.30%，30Y-10Y、10Y-1Y期 限 利 差 分 别 较 上 周 变 化2.05BP、-3.66BP至47.78BP、51.13BP。本周10Y收 益 率 下 行 ，背 后 对 应1）股 债 跷 跷 板 演 绎 、2）市 场 预 期 央 行 推 出 新货 币 政 策 工 具 收 窄 利 率 走 廊。 周欣洋：010-80927726：zhouxinyang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524080001 下 周 债 市 展 望 ：关 注春 节 前 取 现 与 政 府 债 供 给 较 大 下 资 金 面扰 动 情 况 研究助理：张岩东：15210804363：zhangyandong_yj@chinastock.com.cn 基 本面 来 看 ，生 产 端 表 现 多 数 小 幅 回 升 、需 求 端 表 现 整 体 偏 弱 、物 价 板 块 表 现分 化 。本 周 生 产 端 表 现 多 数 小 幅 回 升 ，各 指 标 环 比 回 升0.2-0.4个 百 分 点 ；需求 端 表 现 整 体 偏 弱 ， 受 春 节 错 位 影 响 地 产 成 交 同 比 分 化 ； 物 价 板 块 表 现 分 化 ，生 活 资 料 、 生 产 资 料 价 格 一 升 一 落。 供 给 方 面 ，1/26-2/1利 率 债 发 行 规 模 回 落 ， 发 行 国 债0亿 元 、 地 方 债4392.8亿 元 ， 同 业 存 单3771.2亿 元 ， 整 体 较 上 周 回 落5185.1亿 元 。 国 债 、 地 方 债 、存 单 发 行 规 模 较 上 周 分 别 变 化-5150亿 元 、2077.1亿 元 、-2112.1亿 元 ；按2026年 新 增 专 项 债 和 新 增 一 般 债额 度 分 别 为4.8万 亿 元 和0.8万 亿 元 计 算 ，地 方 债整 体 发 行 进 度 为11.4%（ 含 已 公 布 的 下 周 将 发 规 模 ，2021-2025年 同 期 平 均 为8.4%），新 增 专 项 债 和 新 增 一 般 债 发 行 进 度 分 别 为10.5%、17%（ 含 已 公 布 的下 周 将 发 规 模 ，2021-2025年 同 期 平 均 分 别 为7.4%、13.6%）。 资 金 面 来 看 ，1/26-1/30央 行 通 过7天 逆 回 购 净 投 放3805亿 元 ，央 行 呵 护 下月 末 资 金 面 收 紧 幅 度 有 限 ，DR001、DR007分 别 较1/23变 化-7.06BP、9.91BP至1.33%、1.59%。 同 业 存 单 方 面 ， 截 至1/30，3M和1Y商 业 银 行 存 单 分 别较1/23变 化0.25BP和0BP至1.58%和1.60%，1Y-3M和6M-3M存 单 期 限利 差 分 别 变 化-0.25BP和0.5BP至1.75BP和1.5BP。 对 于 下 周 ， 央 行 在 近 三周 连 续 大 额 投 放 ，合 计 净 投 放 超2.6万 亿 元 ，流 动 性 呵 护 态 度 明 确 ，预 计 跨 月后 资 金 面 回 归 均 衡 稳 定 ， 但 需 关 注 春 节 前 资 金 面 波 动 与 下 周 政 府 债 供 给 较 大（ 净 融 资7214亿 元 ） 的 情 况。 债 市 策 略 ：十 债收 益 率 下 行 至 阶 段 性 下 延 后 赔 率 不 足，关 注 资 金 面 扰 动 情况 后 续 关 注 三 方 面 变 化 ：1）1月PMI回 落 至 荣枯 线 以 下 、2） 货 币 政 策 宽 松 及推 出 新 型 工 具 的 可 能 、3） 春 节 前 资 金 面 波 动 情 况 。1） 基 本 面 ：1月PMI环比 回 落0.8pct至49.3%，重 回 荣枯 线 以 下 ，其 中 订 单 指 数 回 落1.6pct至49.2%反 映 当 前 经 济 修 复 基 础 尚 不 稳 固 ，内 需 动 能 仍 待 巩 固 。后 续 关 注 结 构 性 货 币 政策 工 具 以 及 消 费 刺 激 政 策 的 拉 动 效 果 ；2） 政 策 面 ： 降 准 降 息 方 面 ，上 周 央 行行 长 明 确 表 态“ 今 年 降 准 降 息 还 有 一 定 空 间 ”、“ 逐 步 发 挥 国 债 买 卖 在 流 动 性管 理 中 的 作 用 ” ， 但 考 虑 到 此 前 已 结 构 性 降 息25BP， 且 海 外 美 联 储 降 息 预 期后 置 ，因 此 预 计 全 面 降 息 仍 需 等 待 。此 外 ，今 年 积 极 财 政 供 给 前 置 下 央 行 配 合 发 债 节 奏 维 护 流 动 性 充 裕 至 关 重 要 ，预 计 国 债 买 卖 工 具 后 续 将 有 进 一 步 加 力 空间 。因 此 ，一 季 度 末 前 后 可 能 是 降 准 降 息 落 地 的 重 要 观 察 窗 口 ，对 央 行 买 债 力度 保 持 关 注 。货 币 政 策 框 架 方 面 ，自2025年10月 的 金 融 街 论 坛 年 会 以 来 ，央 行 已 在 多 个 场 合 提 到“ 探 索 在 特 定 情 景 下 向 非 银 机 构 提 供 流 动 性 机 制 安 排 ”，关 注 后 续 央 行 针 对 非 银 的流 动 性 推 出 新 型 工 具 与 资 金 价 格 传 导 ；3） 资 金 面 ：通 常 春 节 前 后 受 居 民 取 现 等 季 节 性 因 素 的 影 响 ， 资 金 面 波 动 较 大 ， 比 如2025年 一 季 度 在 央 行 稳 汇 率 和 春 节 取 现 等 扰 动 下 ，资 金 面 大 幅 收 紧 。展 望 今 年 ，一方 面 信 贷 开 门 红 、政 府 债 发 行 节 奏 继 续 前 置 、春 节 取 现 等 扰 动 因 素 仍 在 ，叠 加企 业 年 底 结 汇 需 求 上 升 的 影 响（12月 银 行 结 售 汇 差 额 升 至 历 史 新 高 ，1000.67亿 美 元 ），节 前 资 金 面 或 出 现 阶 段 性 波 动 。另 一 方 面 ，当 前 央 行 呵 护 态 度 明 确 ，其 已 连 续 三 周 大 额 投 放 流 动 性 ， 合 计 净 投 放 超2.6万 亿 元 ， 关 注 资 金 面 情 况。 在 以 上 因 素 的 基 础 上 ，下 周 需 关 注1月PMI回落 至 荣 枯 线 以 下 的 基 本 面 弱 定价 、央 行 针 对 非 银 机 构 提 供 流 动 性 支 持 的 新 型 工 具 动 向 及 春 节 前 资 金 面 波 动 的平 滑 影 响 。同 时 ，近 期 受 商 品 市 场 大 幅 波 动 的 影 响 ，权 益 市 场 波 动 较 大 ，或 带动 市 场 风 险 偏 好 回 落 ，股 债 跷 跷 板 对 债 市 压 制 可 能 进 一 步 减 弱 ，但 当 前 十 债 回落 至1.81%左 右 ，接 近 新 合 意 区 间 下 沿 ，短 期 下 行 空 间 有 限 。短 端 方 面 ，受 央行 态 度 及 操 作 影 响 ，资 金 面 有 望 平 稳 跨 节 ，短 端 以 政 策 利 率（1.4%）为 下 限 ，目 前 短 端 在1.30%左 右 ，虽 然 有 所 回 升 但 短 期 收 益 博 取 赔 率 有 限 ，关 注 春 节 前资 金 面 波 动 带 来 的 交 易 性 机 会 ；长 端 方 面 ，央 行 给 定1.8%-1.9%新的 合 意 区间 ，在 十 债“ 上 有 顶 下 有 底 ”状 态 演 绎 和 给 定 区 间 上 下 限 对 于 市 场 定 价 的 边 际约 束 下 ， 当 前1.81%的 点 位 后 续 下 行 空 间 有 限。 风 险 提 示 ：经 济 基 本 面 超 预 期 回 升 影 响 债 市 主 线 风 险 、政 府 债 供 给 节 奏 超 预 期的 风 险 、 债 市 利 率 超 预 期 大 幅 回 调 风 险。 目录Catalog 一、本周债市回顾：利率震荡下行，收益率曲线走平.....................................................................................4二、下周展望与策略...............................................................................................................................6（一）债市展望：关注春节前取现与政府债供给较大下资金面扰动情况.............................................................6（二）债市策略：十债收益率下行至阶段性下沿后赔率不足，关注资金面扰动情况............................................13三、下周公开市场操作及财经日历...........................................................................................................14四、风险提示......................................................................................................................................14 一、本周债市回顾：利率震荡下行，收益率曲线走平 本 周（1/26-1/30）债 市收 益 率震 荡 下行，主要 受股 债 跷 跷 板、利 率 走 廊 收 窄 预 期 等 因 素影 响 ，截 至1/30，30Y、10Y、1Y国 债 收 益 率 分 别 较1/23变 化0.19BP、-1.86BP、1.8BP收 于2.29%、1.81%、1.30%，30Y-10Y、10Y-1Y期 限 利 差 分 别 较 上 周变 化2.05BP、-3.66BP至47.78BP、51.13BP。本周10Y收 益 率下 行， 背 后 对 应1）股 债 跷 跷 板 演 绎、2）市 场 预 期 央 行 推 出 新 货 币 政策 工 具 收 窄 利 率 走 廊。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 具 体 来 看 ：1/26（ 周 一 ），受 上 周 央 行 表 态“ 降 准 降 息 仍 有 空 间 ”影 响 ，市 场 继 续 交 易 宽 货 币预 期 ， 叠 加 权 益 市