宏观经济点评：2025年财政收官数据的成色

2025年财政收官数据的成色 宏观研究团队 ——宏观经济点评 沈美辰（分析师）shenmeichen@kysec.cn证书编号：S0790524110002 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 事件：12月，全国一般公共预算收入15529亿元，全国一般公共预算支出38857亿元。政府性基金预算收入17430亿元，政府性基金预算支出20750亿元。12月一般预算收入增速边际放缓，支出力度边际改善 1、12月财政收入走低，税收和非税收入均形成拖累。12月狭义财政收入15529 亿元，同比下降25%，增速边际回落。2025年全年公共财政收入增速下滑至-1.7%，未达到预算0.1%的目标，12月单月下滑的拖累最为严重。12月税收收入承压，企业所得税领跌四大税种。12月税收收入录得11549亿元，同比下滑11.5%（前值+2.8%）。四大主要税种仅个人所得税增速提升，其余均有所下滑，企业所得税下滑幅度最大。企业所得税同比下滑18%，一是主要受2024年12月高基数影响，另一方面，工业企业利润增速四季度走低，也与企业所得税累计增速的下滑相呼应。消费税同比下滑3.9%，增速较上月下降7个百分点。增值税增速下降5.5个百分点至-2.2%，12月投资承压、消费复苏动能减弱，叠加2024年12月较高的基数，增值税收入同比转弱。个人所得税同比增长11.4%，维持了上月底较高增速。其他税种方面，土地和房地产相关税收收入表现分化。土地增值税增速大幅改善21个百分点，由负转正（+8.5%），城镇土地使用税增速提升至7.7%，房产税增速小幅下滑至10.4%，契税下滑2.4个百分点至-12.4%。车辆购置税收入延续下滑，同比下滑32%。非税收入的下滑也对税收形成拖累。12月非税收入录得3980亿元，同比下滑 47.9%，降幅扩大。基数效应是较为主要的原因。2024年12月非税收入同比增长94%，与当年税收总体歉收、非税收入发力补缺口有关。而2025年非税收入征收的力度缩水，导致非税收入下滑。这一趋势在12月得到扩大。2、支出力度边际改善，但全年目标完成情况弱于近5年。12月一般预算支出38897 相关研究报告 亿元，同比下滑1.7%（前值-3.7%），支出力度边际回暖。2025全年累计增速下滑至-1.7%。支出结构年末呈现基建强民生弱的特征。社保和就业支出增速继续下探，同比降至-7.4%，连续3个月负增长体现2025年四季度社会保障类支出的力度趋势性减弱。民生类的另外两项支出，教育和卫生健康支出增速同样回落，分别录得-4.3%、12%（下滑20个百分点）。基建支出增速总体回升。城乡社区事务、农林水利支出增速分别同比提升至12.75%和-11%，交通运输支出同比下滑4.8%。科技类支出转为负增，增速下降30个百分点至-2.9%，年底财政支出以基建端发力为主，科技相对转弱。文旅体育支出增速继续提升14个pct至5.3%。2025年一般财政的发力节奏更集中在上半年，支出进度从8月起开始落后于2024年，最后两个月力度加速放缓，全年实际完成预算目标情况为近五年来最低，完成预算的96.8%。而一般财政收入完成预算目标的98.3%，略强于2024年。实际第一本账赤字约为7.14万亿，比预算少5800亿元，也体现出年末支出发力不足，或有为2026年开年留存一定结余的考虑。政府性基金收支平稳收官，预算完成情况强于过去三年 《美联储独立性和新主席换届是市场更关注的点—1月FOMC会议点评》-2026.1.29 《工企利润结束连降三年态势，2026开门红可期—兼评12月企业利润数据》-2026.1.28 《二手房成交量价齐升—宏观经济专题》-2026.1.27 1、全年政府性基金收入下滑7%。12月全国政府性基金收入17430亿元，同比 下降11.7%，降幅较11月缩窄4个百分点。2025年全年政府性基金收入57704亿元，同比下降7%（预算目标为+0.7%），土地出让收入同比下滑14.7%。全年政府性基金收入下滑的幅度小于2024年，意味着第二本账收入的边际改善，但幅度较为有限。2、支出增速小幅回落，全年力度前高后低。12月政府性基金支出20750亿元，同比增长1.5%，保持正增。11月政府债券的加码为年末最后一个月的广义财政支出提供稳定支撑。政府性支出预算目标增速为23.1%，最终全年录得11.3%，在收入端也难以完成目标的情况下，支出力度较为平稳。全年收入、支出分别完成预算目标的92.4%、90.4%，显著强于2022-2024年。第二本账实际赤字为5.5亿元，少于预算目标的6.2亿元。综合一、二两本账，实际广义赤字约为12.65万亿，较预算的广义赤字低1.3万亿，其主要原因是广义支出力度自三季度起开始回落。总结来看，2025年财政收支不及预期、支出力度偏弱。从季节性比较看，一般 支出乏力是主要原因，或是由于支出端项目储备不足、以及受广义支出的挤出影响。我们测算12月底广义债务融资和实际赤字的差额约为2295亿元，这一规模高于2022-2024年，略低于2021年，则根据我们此前提示，2026年开年很可能受财政资金的支撑，判断财政力度大概率前置。风险提示：经济超预期下行；政策执行力度不及预期。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼3层邮编：200120邮箱：research@kysec.cn 深圳地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层邮编：518000邮箱：research@kysec.cn 北京地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044邮箱：research@kysec.cn 西安地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065邮箱：research@kysec.cn