煤炭行业点评报告：2025Q4煤价环比改善，重视周期弹性

煤炭 2026年01月25日 ——行业点评报告 投资评级：看好（维持） 程镱（分析师）chengyi@kysec.cn证书编号：S0790525090001 王高展（分析师）wanggaozhan@kysec.cn证书编号：S0790525070003 行业回顾：2025Q4煤价环比改善，重视周期弹性 动力煤方面，动力煤供给侧在“反内卷”等监管约束下偏弱运行，晋陕蒙产量第三季度出现小幅回落，而进入第四季度后在“迎峰度冬，能源保供”的影响下环比回升（Q4环比上升1.79%）。电厂需求侧在2025年第四季度电厂日耗同比上涨0.63%，主要是由于10月上虚拟异常偏暖导致南方气温上升引起的“反季节”负荷抬升。非电需求主要由化工、建材与冶金构成，2025年四季度呈现“化工高增，建材下滑，冶金分化”的结构性变化。炼焦煤方面，炼焦煤需求端出现“旺季不旺、先稳后弱”的情况，2025年四季度钢厂盈利率为42.9%，同比下降13PCT。价格层面，四季度动力煤与炼焦煤价格均环比大幅上涨，动力煤Q4均价824.9元/吨、环比+8%，炼焦煤Q4均价1725.7元/吨、环比+10%，主要由旺季补库与保供背景下供给修复节奏、以及市场情绪共同推动。 相关研究报告 《煤价动态波动中寻求合理点位，稳字是核心—行业周报》-2026.1.25 《煤价上行回归合理价格，坚定稳煤价逻辑—行业周报》-2026.1.18《重视煤价合理才是常态，稳煤价逻辑依旧—行业周报》-2025.12.21 业绩判断与前瞻：Q4煤企产量略有下滑，业绩环比改善明显 龙头中国神华商品煤产量同比下滑，而陕西煤业产量保持稳定，中煤能源与潞安环能则表现为波动下行。进入四季度，板块密集推进“并购重组+产能指标落地”，且与产能置换承诺大限及“查超产/反内卷”约束共振，交易方向普遍指向煤电一体化与优质产能集中，供给侧秩序加速重构。我们预计2025年四季度，煤炭企业业绩同比下滑，环比改善。 投资建议： 煤炭股双逻辑之一：周期弹性。当前动力煤和炼焦煤价格仍处于历史低位，为反弹提供了空间。随着供给端“查超产”政策推动产量收缩，以及需求端进入取暖旺季，煤炭供需基本面有望持续改善，两类煤种价格均具备向上弹性。其中，动力煤有长协机制修复和“煤和火电企业盈利均分”的逻辑支撑；而炼焦煤因市场化程度更高，对供需变化更敏感，可能展现出更大的价格弹性。煤炭股双逻辑之二：稳健红利。多数煤企依然保持了高分红的意愿，中报仍有6家上市煤企发布中期分红方案（中国神华/山西焦煤/陕西煤业/上海能源/兖矿能源/中煤能源）。资本市场在全球政经高度不确定以及国内稳经济的预期下，投资行为存在情绪上的脉冲，煤炭板块具备周期与红利的双重属性，当前煤炭持仓低位，基本面已到拐点右侧，已到布局时点。四主线精选煤炭个股将受益：主线一，周期逻辑：动力煤的【晋控煤业、兖矿能源】，冶金煤的【平煤股份、淮北矿业、潞安环能】；主线二，红利逻辑：【中国神华、中煤能源（分红潜力）、陕西煤业】；主线三，多元化铝弹性：【神火股份、电投能源】；主线四，成长逻辑：【新集能源、广汇能源】。 风险提示：经济增速下行风险、供需错配引起的风险、可再生能源加速替代风险 目录 1、2025年煤炭总体回顾...............................................................................................................................................................31.1、动力煤供给：受反内卷影响，煤炭供给偏弱..............................................................................................................31.2、动力煤需求：电厂需求走弱，非电需求增速相对平稳..............................................................................................31.3、2025年非电煤“量的变化”：化工高增、建材下滑、冶金分化.................................................................................41.4、2025年Q4炼焦煤下游需求“旺季不旺、先稳后弱”..................................................................................................61.5、煤炭价格：动力煤环比上涨8%，炼焦煤环比上涨10%...........................................................................................62、业绩前瞻：2025Q4煤炭企业业绩环比改善明显...................................................................................................................73、投资建议....................................................................................................................................................................................84、风险提示..................................................................................................................................................................................10 图表目录 图1：2025Q4晋陕蒙三省煤炭产量环比上升1.79%..................................................................................................................3图2：晋陕蒙三省矿厂开工率环比增长2.3%..............................................................................................................................3图3：2025Q4沿海八省电厂库存环比下降2.5%（万吨）........................................................................................................4图4：2025Q4沿海八省电厂季均日耗同比上涨0.63%（万吨）...............................................................................................4图5：2025Q4尿素开工率同比下降1.3%，环比下降1.3%.......................................................................................................5图6：2025Q4水泥开工率同比下降11%，环比上升2.6%........................................................................................................5图7：2025Q4甲醇开工率同比上涨4.2%，环比上涨3.3%.......................................................................................................5图8：2025Q4钢厂季度日均铁水产量环比下降2.5%（万吨）.................................................................................................6图9：2025Q4钢厂平均盈利率同比减少13个百分点................................................................................................................6 表1：2025Q4动力价格同比下降52.5元，环比上升60.9元；炼焦煤价格同比上涨20.1元，环比上升163.8元.............7表2：2025年公司生产经营情况..................................................................................................................................................8表3：2025年公司资产收购情况..................................................................................................................................................8表4：公司预测与评级...................................................................................................................................................................9 1、2025年煤炭总体回顾 1.1、动力煤供给：受反内卷影响，煤炭供给偏弱 2025年四季度，晋陕蒙煤炭产量同比下降1.7%，环比上升1.79%，三省开工率83.2%，增长2.3pct。2025三季度煤炭产量为35099万吨，为全年最低，四季度产量为35729万吨，环比增加1.79%。2025年第三季度三省开工率80.9%为全年最低，第四季度回升至83.2%。2025年四季度晋陕蒙煤炭产量环比抬升的核心原因是“保供和迎峰度冬”带来的季节性补库与政策性保供任务叠加、10月干扰因素消退（大秦线检修结束、主产地降雨影响减弱）改善出矿与外运条件、年底“赶任务”实现全年保供目标，以及煤价回升改善矿山生产积极性；在“查超产”与安监趋严的约束下，产量提升以内蒙古、陕西更为显著、山西相对温和，呈现“稳中有增、结构性抬升”的环比特征。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2、动力煤需求：电厂需求走弱，非电需求增速相对平稳 2025年四季度沿海八省库存均值为3380万吨，同比下降4%，环比下降2.5%。2025年四季度沿海八省电厂库存呈“先被动去库→11月小幅回补→12月高位震荡”的节奏，季度内总体小幅累库。10月上旬