摩根士丹利ASML控股NV欧洲财报前瞻Intothe

ASML将于本周晚些时候（1月28日周三）发布财报。 我们预计其订单量表现强劲，且我们的核心逻辑将开始兑现。 市场讨论焦点集中在2027年，但我们认为订单量将从2025年第四季度延续至2026年实现扩张。 摩根士丹利| ASML控股NV（欧洲）：财报前瞻Into the print（财报前瞻） ASML将于本周晚些时候（1月28日周三）发布财报。 我们预计其订单量表现强劲，且我们的核心逻辑将开始兑现。 市场讨论焦点集中在2027年，但我们认为订单量将从2025年第四季度延续至2026年实现扩张。 我们重申“增持”评级（首选标的），并维持1400欧元的目标价。 核心要点 2027年盈利增长有望达到峰值，预计将交付80台EUV设备。 投资者在财报前关注的关键指标包括：2025年第四季度订单量、2026年营收增长、毛利率、EUV及DUV营收增长。 风险提示：2027年EUV设备的需求可能触及峰值。 英特尔本季度的业绩，印证了我们2026财年的预测——源头信息联系微WUXL3408今年将向英特尔交付1台低数值孔径（Low NA）系统、2台高数值孔径（High NA）系统。 核心逻辑回顾：2027年是讨论焦点 我们认为2026年的市场预期已相对清晰，投资者的关注重心将转向2027年。 结合我们覆盖台积电、三星的亚洲同事（分别为Charlie Chan、Shawn Kim）的观点，我们预计2027年EUV设备交付量可达80台——这一判断逻辑充分，包括英特尔、三星的需求，以及台积电AI产能爬坡进度快于此前预期的情况（详见Charlie Chan的报告）。 在DRAM领域，我们预计2026年下半年至2027年将出现大规模产能补建——此前通用DRAM与HBM均经历了一轮显著的涨价周期（2025年第四季度至2026年第三季度），且这一趋势至少会延续到HBM 3e/4/4e世代。 我们预计DUV设备销售额约为150亿欧元（若NAND产能扩建超预期，该数值或有上行空间）；叠加99亿欧元的IBM业务收入，以及c6高数值孔径系统23亿欧元的收入确认，我们认为2027年ASML或实现486亿欧元销售额、约56%的毛利率。 投资者在财报前的关注重点 2025年第四季度订单量：正如我们上周预告（详见报告），预计该季度订单额达27亿欧元，包含19台低数值孔径EUV设备。 近期与投资者交流后发现，买方预期持续升温——2025年12月时市场预期订单额为50亿欧元、EUV设备交付量为“十几台”，而目前预期已升至约20台设备、70亿欧元+订单额。 需注意：这是ASML最后一次按季度披露订单量，此后将仅按年度更新积压订单情况。 2026年营收增长与毛利率：此前季度中，投资者将营收增长视为“底线要求”；但本季度，我们认为约10%的营收增长指引即可满足市场预期。 源头信息联系微W UXL3408毛利率方面，市场预期尚不明确，但多数投资者认为同比变化不大——这与我们预测的52.5%（仅同比下降20个基点）一致。 EUV营收增长：投资者预计EUV设备交付量将从2025年的“40台出头”增至2026年的“接近50台”，但预期中部分设备是单价较低的3600系统，这或意味着EUV销售额增长约12%-15%。 而我们的模型显示，2026年EUV设备交付量将达50台以上，对应同比增长约20%。 DUV营收增长：投资者对ASML向中国市场的DUV销售预期分化——部分乐观者认为ASML最终会上调同比指引，但我们认为多数投资者认同“2026财年不会显著下滑”（与上季度指引一致）。 在除中国外的市场，共识预期是DUV增长速度慢于EUV。 2027年EUV会缺货吗？ 此前ASML曾表示，计划在2027年底前将产能提升至90台低数值孔径EUV设备、约20台高数值孔径EUV设备——我们认为这与其现有洁净室空间匹配，且产能或可小幅提前落地。 如前所述，我们预计2027年低数值孔径EUV设备交付量约80台（台积电40台、三星20台、英特尔晶圆代工/IDM业务6台）。 若ASML不提前扩产，或存在小幅缺货风险。 ASML无法将DUV设备的机台切换为EUV（二者光源不同）；虽可实现低/高数值孔径EUV机台的互换，但这是2030年前后“通用平台”的长期规划，并非短期解决方案。 若要进一步提升产能（比如实现年产能100台以上低数值孔径EUV设备），ASML需先新建洁净室空间。