贵金属周报：地缘冲突等因素持续利空美元资产提振贵金属 金银铂创新高

地 缘 冲 突 等 因 素 持 续 利 空 美 元 资产 提 振 贵 金 属金 银 铂 创 新 高 广发期货有限公司研究所投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号本报告及路演当中所有观点仅供参考，请务必阅读此报告倒数第二页的免责声明2026年1月24日叶倩宁从业资格：F03088416投资咨询资格：Z0016628 月度观点行情回顾 ◼月报观点：当前数据显示美国经济运行和就业市场持续弱化但总体上衰退风险不大，美联储未来在衡量就业的通胀目标问题上仍有分歧态度趋于谨慎，但市场对货政宽松预期在“影子主席”言论叠加美联储独立性受到威胁影响下可能升温，贸易和地缘风险的担忧资金提前配置使金价中长期上涨空间可在全球主流机构持续上调贵金属价格预测的情况下，部分投资者选择提前“抢跑”配置贵金属，反映在ETF的持仓持续增加衍生品持仓上升。随着年前资金迅速离场盘面回调到位，未来市场或将关注放到美国经济数据对美联储政策影响和南美地区地缘局势的扰动，不确定因素使1月预期贵金属维持高波运行，建议多头逢低配置。 ◼行情回顾：本周初美国总统特朗普因格陵兰岛的“争端”突发威胁对欧洲八国加征关税随后因欧洲国家抛售美债等资产而再次上演“TACO”暂缓关税很大程度冲击了美元信用，叠加日本首相为推行新的经济财政政策而解散议会举行大选导致日债亦被抛售，宏观地缘等冲突持续刺激投资者买入贵金属等资产避险而进一步推高其价格，金银铂均创出历史新高。国际金价在避险需求驱动下创出“五连阳”并距5000美元大关仅“一步之遥”，收盘报4946.25美元/盎司当周累计涨7.3%；国际白银尽管因交易所进一步限制开仓数量并提保等措施而短暂，但由于实物供应紧张加剧价格快速修复并再创新高在周五首次站上100美元关口，周五收盘报103.34美元/盎司涨幅14.65%；国际铂金跟随金银走势且在实物库存趋紧的情况下价格亦创历史新高，收盘价格为2705美元/盎司涨幅17.6%；国际钯金受到资金情绪影响相对较小但工业需求等保持强势当周累计涨12.6%收于1976美元/盎司。 黄金周度核心因素与后市展望 ◼后市展望：当前美国就业和通胀持续放缓但部分领域在美联储降息提振下有所改善但对市场影响力减弱，尽管美联储短期趋于谨慎未能改变长远宽松预期而贸易摩擦和地缘风险的担忧驱动资金提前配置使金价中长期上涨空间，在全球主流机构持续上调贵金属价格预测及“去美元化”驱动下，部分机构投资者选择提前“抢跑”配置贵金属，央行购金规模仍较高，都对价格形成支撑。未来市场或更多受到美国经济数据对美联储政策预期影响和地缘局势扰动，综合来看短期消息面影响减弱行情维持偏强震荡但波动回落，黄金在20日均线上方多单继续持有，可卖出虚值看跌期权可赚取时间价值。 ◼宏观基本面：最新公布数据反映美国经济在K型分化背景下，就业和通胀持续放缓，但短期随着美联储降息对服务消费和地产领域景气度带来改善，而关税影响减弱企业投资信心亦有回升或将带动招聘市场回暖，在数据变化较小情况下总体上对市场的影响钝化。 ◼美联储货币政策：最新褐皮书显示去年11月中后，美国大多数地区的经济活动以“轻微至温和”的速度回升总体呈现改善，大多数地区都报告经济活动几乎没有变化。12个辖区中有8个辖区的就业水平基本保持不变，劳动力市场整体已降温但仍保持稳定，而大多数地区的价格水平以“温和”速度上涨。美联储连续3次降息后，从近期官员态度看内部分歧仍较大而包括主席等受到政治压力进一步增大，目前在国内经济略有改善的情况下1月预期超过95%概率利率维持不变，2026年内预期降息2次，随着新任美联储主席人选“浮出水面”或使货币政策路径更加清晰。目前在市场预期1月不降息的情况下，最早或于今年6月才开始降息。 ◼资金情绪：金银价格走强过程中ETF持仓增长放缓表明部分投资者或暂时观望，伦敦白银同业拆借略有上升现货市场供应仍紧张。 白银周度核心变化与后市展望 ◼后市展望：机构企业等多头资金通过ETF和实物交割方式大量增持白银现货使库存下降趋势难以缓解，但原材料成本上升可能加速企业用其他金属取代白银从而抑制工业领域的需求，AI等领域新增需求则有望持续为看多银价带来支持。资金情绪等因素驱动下短期银价走势偏强难以言顶但波动较大，建议关注交易所等风险控制措施，保持回调轻仓做多思路并适时锁定盈利。 ◼金银比：影响中性，近期贵金属板块整体强势，白银盘中波动较大但总体上表现仍强于黄金使金银比维持在50下方，在资金情绪驱动下金银比可能仍有下行空间； ◼供需：影响中性，12月我国未锻造白银出口量在国家宣布收紧出口后进一步下降，银粉进口量连续两个月回升，在银价走强的情况下光伏白进口银粉需求仍较稳定；12月国内珠宝零售额累计同比增幅小幅回落，贵金属价格走强对珠宝消费的意愿略有影响；11月电子信息行业工业增加值累计同比延续小幅下行，电子消费领域总体上增长保持强劲；12月光伏太阳能电池当月产量在高基数背景下负增扩大，光伏行业仍处于回落周期；展望2026年在美联储降息和AI、新能源车需求潜力下白银工业需求凸显韧性，世界白银协会对2026年需求保持乐观。国家宣布今年4月1日起取消光伏产品出口退税可能再次带来“强出口”情况，白银需求将前置； ◼库存流动性：本周本周伦敦白银同业拆借和租赁利率总体略有上升，表明市场实物库存紧张未能真正缓解，COMEX白银仓单大幅减少637万盎司，实物交割需求仍维持偏强。 铂钯周度核心变化与后市展望 ◼后市展望：铂钯在宏观金融属性及供应偏紧格局从支撑下，随着黄金上涨走势与之形成联动价格中枢持续上抬。当前在人民币升值背景下外盘价格相对国内表现更强，在去年12月高点阻力较大情况下建议铂钯期货逢高做虚值期权双卖赚取降波收益。 ◼铂钯比：相较铂金较大的工业缺口，钯金供需相对平衡，同时铂金受到投资者的关注和交投更加活跃远高于钯金，因此短期铂钯比持续处于相对高位。 ◼供需：影响偏多，国内取消铂金进口“即征即退”的优化后进口有所回升但整体仍低于季节性，国内铂金价格大涨对进口意愿提振有限；国内进口钯金同环比大幅增加，由于钯金价格上涨幅度相对较小或使部分企业更加倾向使用钯金进行工业上的生产。 ◼库存流动性：铂金伦敦同业拆借利率再出现反弹表明当前现货市场流通库存仍然偏紧对价格具有显著驱动。 铂钯期中长期有望持续上行，其中钯金在基本面相对偏弱情况下走势相对铂金偏弱。国内市场由于广期所铂钯期货处于上市初期持仓流动性整体有待提升国内相对外盘呈现溢价，随着监管加强风控措施多头在积累了较大获利时可能逢高止盈导致短期价格双向波动风险较大，建议节前暂时观望多头及时锁仓，等待年后走势趋稳在择机配置。一、本周行情回顾 金银行情回顾——地缘冲突等因素持续利空美元资产提振贵金属金银铂创新高 金银行情回顾——地缘冲突等因素持续利空美元资产提振贵金属金银铂创新高 铂钯行情回顾——地缘冲突等因素持续利空美元资产提振贵金属金银铂创新高 铂钯行情回顾——地缘冲突等因素持续利空美元资产提振贵金属金银铂创新高 贵金属期现价差——本周黄金基差小幅上行，白银现货再次升水期货表明供应趋紧，总体上价格保持偏强震荡 数据来源：Wind，广发期货研究所 贵金属比价——白银周初大幅飙升使金银比跌破50关口后随着银价回调而反弹，黄金相对原油和铜价略有走强，铂钯比维持高位 铂钯期中长期有望持续上行，其中钯金在基本面相对偏弱情况下走势相对铂金偏弱。国内市场由于广期所铂钯期货处于上市初期持仓流动性整体有待提升国内相对外盘呈现溢价，随着监管加强风控措施多头在积累了较大获利时可能逢高止盈导致短期价格双向波动风险较大，建议节前暂时观望多头及时锁仓，等待年后走势趋稳在择机配置。二、资金面与持仓分析 资金面变化——金银价格走强过程中ETF持仓增长放缓表明部分投资者或暂时观望，伦敦白银同业拆借略有上升现货市场供应仍紧张 ⚫截至1月23日，全球最大SPRD黄金ETF基金持仓量约为1086.5吨，本周持仓略上升0.9吨，在金价持续创新高的情况下ETF的持仓增长有限表明市场或有分歧；全球最大SLV白银ETF基金持仓量约为16090吨，较上周小幅增加17吨，银价前期上涨部分机构止盈离场使ETF持仓回落但近期出现回升反映增量看多白银的资金或正流入。 ⚫本周伦敦白银同业拆借和租赁利率总体略有上升，表明市场实物库存紧张未能真正缓解。 数据来源：Wind，彭博，广发期货研究所 贵金属期货持仓与库存——周初金银价格大幅飙升黄金多头持续增仓但白银多头大量平仓离场，注册仓单库存仍下降 ⚫1月20日当周，CFTC黄金期货投机持仓净多头为137444手，环比前一周显著增加2699手，金价趋势上涨情况下投机多头显著增加；白银期货投机持仓净多头为9946手，环比下降3846手，白银大幅飙升交易所调整保证金使投机多头离场空头则有增仓。 ⚫本周末COMEX黄金注册仓单略减少1.8万盎司，白银仓单大幅减少637万盎司，实物交割需求仍维持偏强。 贵金属期货持仓与库存——铂金伦敦同业拆借利率再出现反弹表明当前现货市场流通库存仍然偏紧对价格具有显著驱动 ⚫1月20日当周，CFTC铂金期货投机持仓净多头为17594手，环比前一周减少516手，投机多头减持；钯金期货投机持仓净多头增加至1225手，价格强势多头力量不断增强。 ⚫本周铂金伦敦同业拆借利率再出现反弹表明当前现货市场流通库存仍然偏紧对价格具有显著驱动。 铂钯期中长期有望持续上行，其中钯金在基本面相对偏弱情况下走势相对铂金偏弱。国内市场由于广期所铂钯期货处于上市初期持仓流动性整体有待提升国内相对外盘呈现溢价，随着监管加强风控措施多头在积累了较大获利时可能逢高止盈导致短期价格双向波动风险较大，建议节前暂时观望多头及时锁仓，等待年后走势趋稳在择机配置。三、贵金属产业链数据 全球黄金供需——12月金价走势相对平稳但ETF资金仍有大规模流入，北美及亚洲地区流入规模较大，投资者增持ETF逐步形成惯性 ⚫据世界黄金协会统计，2025年三季度全球黄金总需求为1258吨，环比二季度回升16%，同比去年增长7%，黄金在4-8月盘整后在9月再度迎来价格突破，当季各个领域的需求均有增加，特别使ETF和央行购金需求环比二季度显著上升，首饰亦脱离2020年以来新低而回升； ⚫12月贵金属板块维持高位震荡尽管黄金表现相对平稳但ETF资金仍有较大规模流入达93.6吨，为连续7个月增加，北美地区仍为最大流入地其次是亚洲地区，投资者通过ETF增持黄金逐步形成惯性。 央行购金与现货库存——中国央行12月连续14个月购金，全年累计购买量26.7吨，伦敦金银库存持续上升但未能改变供应紧张格局 ⚫以新兴国家为首的央行大规模持续购入黄金是近年推动金价上涨的重要因素之一，其中中国、印度、土耳其和波兰央行购金规模较大，使金价获得支撑；中国外管局公布12月末黄金储备约2306.3吨，环比增加0.9吨，为连续14个月增持，2025年全年累计购买量为26.7吨。 ⚫2025年12月LBMA伦敦黄金库存小幅增加至约9107.1吨，环比增200吨，为连续4个月回升，金价快速上涨后回调使实物投资等需求有所放缓；白银库存大幅增加631吨至27819吨，此前由于伦敦现货供应紧张带来价格飙升后LBMA快速将纽约和上海等市场白银回流但大量仍为ETF持仓等被锁定的库存。 白银国内供应生产———本周国内两大交易所白银库存持续下降创1月初以来新低，12月白银出口进一步下降银粉进口保持稳定 ⚫12月我国未锻造白银出口量在国家宣布收紧出口后进一步下降至346吨，环比减少11%，同比则降17%；银粉进口量为248吨连续两个月回升，在银价走强的情况下光伏白进口银粉需求仍较稳定。 白银需求——贵金属价格走强对珠宝消费的意愿略有影响，光伏生产负增扩大，美联储降息和AI、新能源车需求潜力下需求存在韧性 ⚫12月国内珠宝零售额累计同比增幅小幅回落至12.8%，贵金属价格走强对珠宝消费的意愿略有影响；11月电子信息行业工业增加值累计同比增幅回落至10.4