商品周度报告：垒库速度偏快

2025年1月25日 报告要点： 创元研究 相关报告： 行情回顾：周度垒库速度偏快，仓单交割体量庞大。上周双焦延续弱势，盘面价格进一步下跌，但现货端总体持稳（蒙煤跟随走弱），且双焦5-9月差总体震荡。换句话说，在我们看来，上周的下跌并没有现货端的明确配合。总的来说，我们认为主要有以下几点：1）上周双焦延续垒库格局，且环比增加幅度依旧偏大，这是超我们预期的点；2）01焦煤交割量创历史新高，这对后续的合约造成一定压制，从2-5月差再度转弱可见一斑；3）上周公布的宏观数据，以及焦煤进口数据，前者呈现了地产进一步走弱的情况，后者带来了超预期的12月焦煤进口量；4）市场空配品种欠缺背景下的配置需求。四者相结合之下（尤其是前两者），带来了上周双焦的进一步下跌。 创元研究黑色组研究员：陶锐邮箱：taor@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z0018217 宏观：国内结构性宽松政策出台，分别与欧加达成协议。 1）1月14日，财政部等三部门印发《延续实施支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》：居民出售自有住房后1年内在同城换购，可申请退还出售时已缴个税（政策延续）。有助于改善性住房需求与稳定预期。 2）1月15日，央行召开新闻发布会，推出“结构性宽松组合拳”：支农支小再贷款与再贴现额度合并使用、增量5000亿元；单设“民营企业再贷款”1万亿元；科技创新与技改再贷款增量4000亿元至1.2万亿元；合并风险分担工具2000亿元；扩面至节能改造、绿色升级、健康产业等。 3）加拿大总理卡尼于1月13日至17日访华期间，双方达成多项实质性协议：加方给予中国每年4.9万辆配额，配额内关税降至6.1%（取消100%附加税），五年内逐步增至7万辆，要求中国车企三年内在加设厂本地化生产电池；两国央行续签五年期2000亿元人民币/加元双边本币互换协议。 4）1月15日，中欧电动汽车反补贴案磋商迎来重要突破，由“价格承诺”机制替代高额反补贴征税，为这场贸易争端画上阶段性和解句号。 下周弱冷空气南下，但料多地气温同比偏高：本周动煤供稳需增，寒潮南下，日耗快速攀升，且增速持续扩大，总库存转为去库。但动煤价格总体下跌，电厂采购力度偏弱，贸易情绪一般。未来十天，仍有弱冷空气再度袭扰，但除内蒙古东部、东北地区大部、南疆盆地西部及西藏西南部等地平均气温较常年同期偏低1～3℃，局地偏低4℃以上；江南南部、华南、青藏高原东部等地偏高1～3℃，我国其余大部地区气温接近常年同期。因此预计下周日耗或再度回落，正增幅度收窄，下游补库动作将愈发关键，动力煤价格料依旧承压。 关注焦煤进口及钢材需求是否兑现预期：对于双焦来说，根据我们的测算，1月仍处于总体垒库期，但受铁水环比增加、海煤到港预计减量以及内矿即将在1月下旬逐步开始季节性减产的影响，总体垒库幅度环比减少。并且根据smm的高炉检修数据来看，预计1-2月的铁水总体环比增加，结合当下静态的煤炭发运数据来看，不排除2月双焦迎来平库或小幅去库的可能。因此，对于后市，我们建议投资者密切关注焦煤进口成本的变化，以及钢材需求变化的方向。若短期价格快速反弹至全煤种进口利润扩大的水平以上，则前述的推演将大打折扣，甚至反转。反之，若长期价格压制在进口亏损的水平内，则前述推演实现的概率将增加（当下情境更贴近于此）。操作上，仍建议区间对待，密切关注焦煤进口各煤种成本变化，以及需求的走向。 风险点：终端需求超预期、进口不及预期、宏观波动加大等 目录 一、地产销售&汽车销售指标&海煤发运................................3 二、期现价格及价差分析.............................................5 2.1煤焦期现价格.............................................................52.2价差结构分析.............................................................7 3.1产量.....................................................................83.2产业利润.................................................................8 四、煤焦库存及需求................................................9 一、地产销售&汽车销售指标&海煤发运 截至2026/1/25，30城房屋销售环比下降，同比负增扩大，土地成交环比减少，同比负增扩大；二手房销售环比增加，同比负增。终端需求环比震荡，螺纹表需环比下降，水泥出库等高频数据所表征的需求稳重偏弱；卷板类需求环比下降，同比偏弱，非五材总体稳中偏弱，汽车高频销售环比走弱、同比负增，钢材出口维持，对终端的担忧始终存在。 资料来源：创元研究院，Wind 资料来源:创元研究院，Wind 资料来源：创元研究院，Wind 资料来源:创元研究院，Wind 澳洲发中国环比减少，中国进口环比减少；美国经济指数环比减少，同比转为负增。 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源：公开数据，创元期货研究院 资料来源:NYF 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源：公开数据，创元期货研究院 资料来源:公开数据，创元期货研究院 资料来源:公开数据，创元期货研究院 二、期现价格及价差分析 2.1煤焦期现价格 焦炭第一轮提涨暂未落地。当下焦炭产地成交价在1240元/吨左右，环比持稳，销售一般；港口焦炭报价在1480元/吨左右，环比持稳；山西中硫配煤价格1260元/吨，环比+0；对于外煤，甘其毛都蒙5原煤环比-49，报1016元/吨，折盘面大体在1217元/吨左右；澳洲一线与二线主焦煤中国CFR分别+1/+1，报218/201美元/吨，折盘面1555元/吨，内外价差亏损扩大。低挥发澳煤FOB价格环比+15.3美元/吨，表现强于发中国CFR。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 根据创元期货研究院数据显示，日照港-吕梁准一价差环比-20，报220，贸易环节利润环比走弱。 资料来源：创元期货研究院 焦炭普氏价格报价238（CSR62FOB），环比+6；但中国出口fob持稳。焦炭纸面出口利润环比走低，印度对我国焦炭采购利润依旧偏弱。 资料来源：Wind 对于海煤，一线澳煤FOB环比+15.3，发中国CFR环 比+1，发印度CFR+16.65。澳煤供给依旧受前期东澳地区台风暴雨影响，目前发运依旧受限，且印度采购也有改善。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,创元期货研究院 中国焦炭普氏（FOB，CSR62%）环比+0，为204，印度焦炭普氏（CFR，CSR62%）环比+2，为238，价差环比持稳；普氏FOB-港口价差环比减少，出口纸面利润转向亏损。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 2.2价差结构分析 焦煤基差环比+13，现为85。焦炭基差环比-25，现为-92。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 骨架煤上涨、配煤持稳，海煤进口亏损扩大，远月套保窗口持续关闭： 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 三、独立焦化厂产量及利润测算 3.1产量 全样本独立焦企产量为63.31万吨，环比-0.14万吨；247家钢厂焦化厂产量为46.9万吨，环比+0.18吨。 整体焦企产量为110.21，环比+0.04万吨。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 3.2产业利润 产业利润（测算）为6，环比减少，回归偏低水平。 资料来源:Mysteel,创元期货研究院 四、煤焦库存及需求 4.1煤焦库存 螺纹产量环比增加，表需环比减少，需求依旧弱于往年，同比负增长维持；热卷产量环比减少、表需环比减少，同比负增长；中厚板与冷轧表需环比减少，非五材整体环比偏弱。 焦煤整体垒库，煤矿垒库、下游垒库（独立垒库为主、钢厂垒库）、港口小幅去库、口岸垒库。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 蒙煤通关环比减少、同比正增长收窄，考虑到当下蒙煤进口利润维持，后续继续关注。 资料来源：公开资料，创元研究院 山西煤矿焦精煤库存环比减少、河北环比增加、山东环比增加，整体环比减少，总体处同期偏低水平。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 山西煤矿表需环比减少；河北环比减少；山东环比减少；整体环比减少，煤矿整体销售环比有所转差，下游补库力度转弱。 ⚫图41：河北焦煤煤矿表需 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 对于内矿，样本内焦煤煤矿周产量环比增加。 山西煤矿周产量环比增加；河北煤矿周产量环比增加；山东煤矿周产量环比减少；整体环比增加。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 247家钢厂焦化厂垒库，全样本独立焦化厂去库，港口垒库。全环节焦炭环比垒库（大样本）。 结合监测指标与了解信息来看，焦炭仍处去库周期，现货利润支撑环比支撑维持。 资料来源：创元期货研究所 图49：247家钢厂焦化厂焦炭库存 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 4.2下游需求 根据Mysteel调研数据显示，日均铁水产量228.16，环比+0.2万吨，同比+1.18%。从检修情况来看，下周铁水预计继续复产。 资料来源：Mysteel,Wind 主流贸易商钢材7日成交均值8.15万吨，环比减少，同比小幅正增长。 资料来源：Mysteel,Wind 钢厂钢材库存388.62吨，环比+7.94，同比+2.93%；社会库存868.46万吨，环比+2.13，同比-0.83%。螺纹表需环比减少，同比负增长维持。 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 高炉（247家）-焦炉（230家）产能利用率为28.65，环比+0.08，焦炭供需格局环比略有改善。 资料来源：Mysteel,Wind 华东螺纹成本利润率4.48%，环比-1.38%；华东热卷成本利润 3.65%，环比-0.35%；山西焦企成本利润率-7.73%，环比+0.73%。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 焦炭01盘面利润-73.5，环比+25.5；05盘面利润为102.2，环比+24.6；09盘面利润为61.8，环比+19.5。 资料来源：Mysteel,Wind 废钢库存环比增加，发运维持，价格震荡。静态螺纹成本（3075）小于电炉谷电成本（3120），小于平电成本（3238），小于峰电成本（3383）。 资料来源：Mysteel,Wind 创元研究团队介绍： 许红萍，创元期货研究院院长，10年以上期货研究经验，5年以上专业的大