跨月周，政府债缴款升至5000亿

评级及分析师信息 1月19-23日，面对1月大税期的扰动，资金面再起波澜。周一（19日）资金面已初现上行态势，R001小幅上行1bp，支持完整跨税期的R007上行2bp。其后税期三日（20-22日），资金面压力明显加大，隔夜利率上行速度显著加快，R001累计上行11bp至1.48%，而7天资金R007则保持相对稳定，仅微升2bp至1.55%。不过同比来看，本轮税期资金升幅相对温和，以1月资金同样宽松的2022、2024年为例，税期三日隔夜利率升幅分别为16、20bp。 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 税期结束后，流动性自发式转松，叠加央行9000亿MLF续作落地，资金价格随之走低，R001与R007均小幅回落，分别收于1.47%与1.54%。 ►展望：跨月将至，资金面或存小幅波动 展望下周（1月26-30日），跨月将至，叠加5000亿+政府债净缴款，资金面或存小幅波动。下周一（26日）起，拆借7天资金便可跨月。同时，下周政府债净缴款规模为5150亿元，高于前一周的2465亿元，创25年下半年以来周度最高点。 不过季初月跨月压力通常不大，参考25年季初月（剔除1月）R007变动，资金最大升幅基本在20bp以内。同时，在央行净买债规模尚未披露的背景下，1月央行已通过MLF（净投放7000亿）、买断式逆回购（净投放3000亿）合计释放1万亿元中长期资金，体量相当于降准0.5pct。在此背景下，下周资金大概率借助逆回购续滚，便可实现平稳跨月。 ►公开市场：1月26-30日，逆回购到期11810亿元 下周（1月26-30日），公开市场合计到期13810亿元，其中逆回购到期11810亿元，到期压力略低于历史中枢（2025年以来逆回购单周到期中位数为12420亿元）；MLF到期2000亿元。不过，央行已公告将于28日投放1500亿元国库定存，或在一定程度上缓解到期压力。 ►票据市场：利率上行，大行转为净卖出 截止1月23日，1M票据较前一周上行8bp至1.70%，3M上行2bp至1.45%，6M持平于1.13%。在此期间（1月19-22日），大行净卖出217亿元，（前一周净买入76亿元），1月累计净卖出283亿元（2025年1月同期累计净卖出394亿元）。 ►政府债：1月26-30日，净缴款5150亿元 1月26-30日，政府债缴款额预计为5150亿元，显著高于前一周的2465亿元，2025年以来周缴款中位数仅在2600亿元附近。拆解结构来看，国债前一周周五有3150亿元递延至周一（26日）缴款，导致单周净缴款规模由前一周的293亿元升至2017亿元；地方债受发行量升高的影响，环比增加962亿元至3134亿元。 ►同业存单：到期压力回落 下周（1月26-30日）存单到期4317亿元，较前一周的6799亿元有所回落。再往后看，2月首周存单到期量将进一步降至1500亿元以下。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 正文目录 1.税期，资金面再起波澜.......................................................................................................................................32. 1月第三周，超储下降约0.4万亿元...................................................................................................................63.公开市场：1月26-30日，逆回购到期11810亿元.............................................................................................64.票据市场：利率上行，大行转为净卖出...............................................................................................................85.政府债：1月26-30日，净缴款5150亿元..........................................................................................................96.同业存单：到期规模回落...................................................................................................................................107.风险提示...........................................................................................................................................................14 图表目录 图1：资金利率走势与央行净投放情况（bp）.......................................................................................................3图2：银行融出先降后升（亿元）.........................................................................................................................4图3：税期资金面边际收敛，存单发行成本逆势下行.............................................................................................4图4：银行存单续发动力持续不足（亿元）...........................................................................................................4图5：2022-25年1月跨月周R007变动（bp）.....................................................................................................5图6：2025年季初月跨月周R007变动（bp）......................................................................................................5图7：截至1月23日，逆回购余额11810亿元，高于1月16日的9515亿元.......................................................7图8：1月19-23日，1M票据利率上行8bp至1.70%，3M上行2bp至1.45%，6M持平于1.13%.......................8图9：1月19-22日，大行净卖出217亿元，1月累计净卖出283亿元（去年同期累计净卖出394亿元）.............8图10：1月26-30日，政府债计划净缴款5150亿元（前一周为2465亿元）......................................................10图11：同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比降至29%（-23pct）............................................................11图12：1月19-23日，同业存单加权发行期限5.9个月（前一周为7.7个月）.....................................................12图13：分银行类型同业存单周度期限变化：所有类型银行均压缩........................................................................12图14：存单二级市场收益率曲线全线下行...........................................................................................................13图15：1月26-30日，同业存单到期4317亿元，到期压力回落..........................................................................13 表1：流动性日历（1月26-30日，亿元）............................................................................................................5表2：1月26-30日，政府债净缴款约5150亿元（单位：亿元）..........................................................................6表3：1月26-30日，央行公开市场到期13810亿元.............................................................................................7表4：国债、地方债发行及净融资（缴款）：1月26-30日政府债净缴款为5150亿元.............................................9表5：1月19-23日，同业存单发行5883亿元，净融资-916亿元.......................................................................10 1.税期，资金面再起波澜 1月19-23日，面对1月大税期的扰动，资金面再起波澜。全周来看，由于上周资金面出现超预期波动，资金利率提前上行，税期扰动在周度数据上表现不明显，R001周均值与前一周持平，为1.43%，DR001上行1bp至1.37%；7天资金方面，R007、DR007周均值分别较前一周下行1、2bp至1.54%、1.49%。 聚焦周内走势，周一（19日）资金面已初现上行态势，R001小幅上行1bp，支持完整跨税期的R007上行2bp。其后税期三日（20-22日），资金面压力明显加大，隔夜利率上行速度显著加快，R001累计上行11bp至1.48%，而7天资金R007则保持相对稳定，仅微升2bp至1.55%。不过同比来看，本轮税期资金升幅相对温和，以1月资金同样宽松的2022、2024年为例，税期三日隔夜利率升幅分别为16、20bp。 税期结束后，流动性自发式转松，叠加央行9000亿MLF续作落地，资金价格随之走低，R001与R007均小幅回落，分别收于1.47%与1.54%。 资料来源：WIND，华西证券研究所 银行净融出水平小幅回落。1月19-23日，银行体系日均净融出小幅降至4.85万亿元，前一周为4.86万亿元。不过，尽管融出规模边际下降，但绝对水平仍处较高位置，位于2025年以来88%分位数