25Q4公募基金转债持仓分析：固收加锐不可当，延续增长

固收加锐不可当，延续增长 25Q4公募基金转债持仓分析 本报告导读： Q4固收+规模延续增长态势，震荡市下小幅增配权益、明显增持金融债，在提升权益暴露的同时控制波动。 孙飞帆(研究助理)021-23185647sunfeifan@gtht.com登记编号S0880125042242 投资要点： 带“负久期”特征的基金产品平均超额收益再测算2026.01.19考虑政府债久期拉长与存款置换：大行EVE指标空间再测算的四个要点2026.01.15长债供给放量，需要担忧资金收敛吗2026.01.13债券ETF持续缩量2026.01.12“负久期”、信用套息和地方债套保2026.01.10 25Q4转债基金、固收+基金均小幅增持权益、明显增持金融债，或因四季度可配置转债资产池进一步压缩，叠加权益仓位上调后对组合净值波动更敏感，资金需要更“稳”的底仓资产来对冲与承接。金融债（尤其高等级、流动性好的品种）票息确定、交易便利、久期与杠杆管理更灵活，在震荡市中更适合作为稳净值与做carry的配置工具，因此被转债基金与固收+基金同步增配。 25Q4机构的转债持有行为依旧分化。公募基金、社保、信托均在10月、11月持续减仓转债，或是处于止盈考虑，12月再度增配，可能是顺应了12月下半月的跨年行情。险资持续撤离转债，12月减仓幅度较大，25年末持有转债面值较年初下降超50%。券商资管在11月、12月连续增配，25全年增持转债14.89%。行业分布方面，公募基金仍在积极寻求底仓替代。25Q4公募基金对 银行转债整体表现为减持，主要系浦发转债的退市，实际上仍表现出较强的增持意愿。电子、机械设备、国防军工、石油石化获明显增配，而建筑材料、通信、电力设备被减持。整体上看，增配方向与四季度行情结构相合，市场虽震荡但科技主线仍在，电子等弹性品种依旧获得资金倾斜，国防军工在地缘与政策预期的阶段性催化下获得较多增配，通信、电力设备的减持主要系部分转债退市；四季度地产链表现偏弱，但行业持有规模下滑主要因大体量转债退市。 从边际加仓规模来看，25Q4公募基金增配方向在延续主线的同时更趋扩散：电力设备相关的隆22转债、晶能转债继续获明显增持；资源与地缘逻辑下，石油石化的恒逸转2、恒逸转债增持突出，国防军工的航宇转债亦获加码；此外，顺周期与制造链条中，钢铁的大中转债、中特转债、基础化工的振华转债、机械设备的柳工转2等也进入增持靠前行列。 风险提示：数据时间截至披露日期更新可能不及时；转债转股溢价率压缩风险；转债正股表现不及预期。 目录 1.锐不可当，固收+基金份额继续增长.....................................................32.机构分歧延续，社保加仓转债..............................................................33.科技主线仍在，持续受资金偏好...........................................................44.风险提示..............................................................................................7 1.锐不可当，固收+基金份额继续增长 25Q4固收+基金规模延续增长，申购赎回净额仍在较高水平。四季度权益市场在高位震荡，阶段回调不改向上趋势。相比之下，转债市场供需矛盾依然明显，表现较权益而言更具韧性。或因市场高位震荡，Q4增长势头逊于25Q3。整体上看，25Q4固收+基金净申购1605.5亿份，虽不及25Q3但增长势头依旧明显；增长主要集中在二级债基。可转债基金净申购20.14亿份，连续两个季度保持净申购。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 转债供需压力持续凸显，25Q4转债基金增持权益、减持转债。股票仓位由8.25%增至8.64%，转债仓位由64.17%降至60.26%。受转债密集强赎退市影响，2025年末两市存续转债规模为5383.27亿元，较年初减少25.73%。25Q4固收+基金含权资产仓位也有所上升，其中权益仓位由9.87%增至10.04%，而转债持仓市值略上升、占比略下降。 转债基金和固收+基金都加强了金融债配置，或因四季度可配置转债资产池进一步压缩，叠加权益仓位上调后对组合净值波动更敏感，资金需要更“稳”的底仓资产来对冲与承接。金融债（尤其高等级、流动性好的品种）票息确定、交易便利、久期与杠杆管理更灵活，在震荡市中更适合作为稳净值与做carry的配置工具，因此被转债基金与固收+基金同步增配。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 2.机构分歧延续，社保加仓转债 25Q4机构的转债持有行为依旧分化，部分机构积极布局跨年行情，减仓机 构或与年终结算呈现相关性。公募基金、社保均在10月、11月持续减仓转债，12月再度增配布局跨年行情。险资持续撤离转债，12月减仓幅度较大，或与考核结算相关，25年末持有转债面值较年初下降超50%。券商资管在11月、12月连续增配，25全年增持转债14.89%。 25Q4震荡行情下，转债ETF申赎交替，市场在战术止盈和逢低配置之间摇摆，整体来看流通份额略有缩减。26年年初行情再启动后，转债ETF份额再迎突破性增长。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究，数据截至2025.1.22 资料来源：Wind，国泰海通证券研究，数据截至2026.1.22 3.科技主线仍在，持续受资金偏好 行业分布方面，公募基金仍在积极寻求底仓替代。25Q4公募基金对银行转债整体表现为仓位被动下行，主要系浦发转债的退市，实际上仍表现出较强的增持意愿，增持主要集中在兴业、上银、重银、常银等大体量转债；类似逻辑下，公用事业板块的转债连续两个季度被公募基金增持。 从25Q4公募基金转债持仓行业来看，军工、顺周期等行业出现增持。电子、机械设备、国防军工、石油石化获明显增配，而建筑材料、通信、电力设备被减持。整体上看，增配方向与四季度行情结构相合，市场虽震荡但科技主线仍在，电子等弹性品种依旧获得资金倾斜，国防军工在地缘与政策预期的阶段性催化下获得较多增配，通信、电力设备的减持主要系部分转债退市；四季度地产链表现偏弱，但行业持有规模下滑主要因大体量转债退市。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 从边际加仓规模上看，25Q4公募基金增配方向在延续主线的同时更趋扩散：电力设备相关的隆22转债、晶能转债继续获明显增持；资源与地缘逻辑下，石油石化的恒逸转2、恒逸转债增持突出，国防军工的航宇转债亦获加码；此外，顺周期与制造链条中，钢铁的大中转债、中特转债、基础化工的振华转债、机械设备的柳工转2等也进入增持靠前行列。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究注：排除转股起始日晚于250930的转债 资料来源：Wind，国泰海通证券研究注：排除转股起始日晚于250930的转债 4.风险提示 数据时间截至披露日期更新可能不及时；转债转股溢价率压缩风险；转债正股表现不及预期。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号