销售增长进一步加速，定价首饰占比提升利好毛利率

核心观点与关键数据

• 销售增长加速：公司2025年10-12月整体零售值同比增长17.8%，环比加速13.7个百分点；中国内地市场增长16.9%，香港及澳门市场增长22.9%。
• 同店销售表现：中国内地直营店同店增长21.4%，加盟店同店增长26.3%，香港及澳门市场同店增长14.3%。
• 产品结构优化：高毛利定价首饰零售值同比增长59.6%，零售值贡献达40.1%，同比提升10.7个百分点。
• 门店调整：净关店228家，期末门店总数5813家，预计2027财年关店幅度收窄，海外市场拓展带来增量。

研究结论

• 公司通过产品创新和渠道优化，把握定价黄金首饰增长红利，推动同店增长；克重计价产品受益需求释放和旺季，表现良好。
• 未来将持续投入研发设计，加强高毛利产品布局；优化门店结构和形象，提振单店销售。
• 上调2026-2028财年归母净利润至86.37/96.46/105.59亿港元（前值77.85/87.11/95.43亿港元），对应PE分别为15.7/14/12.8倍，维持“优于大市”评级。

风险提示

• 终端消费复苏不及预期、门店拓展不及预期、加盟商经营管理不善、金价大幅波动、新品推广不及预期。