新股精要—国内等离子体射频电源系统行业龙头厂商恒运昌

新股精要—国内等离子体射频电源系统行业龙头厂商恒运昌 ——IPO专题 本报告导读： 施怡昀(分析师)021-38032690shiyiyun@gtht.com登记编号S0880522060002 恒运昌（688785.SH）是国内等离子体射频电源系统行业龙头，打破国际垄断，全面覆盖下游国产头部客户。2024年公司实现营收/归母净利润5.41/1.42亿元。截至2026年1月9日，可比公司对应2024/2025/2026年平均PE为99.37/102.29/65.59倍。 投资要点： 王思琪(分析师)021-38038671wangsiqi3@gtht.com登记编号S0880524080007 IPO月度数据一览（2025年12月）2026.01.06市场整体上行，北证交易活跃度回落2025.12.31商业火箭企业IPO指引发布，当周上市健信超导涨幅亮眼2025.12.30新股精要—汽车冲焊件国产领先厂商至信股份2025.12.29北交所市场与中长期投资价值2025.12.22 主营业务分析：下游薄膜沉积、刻蚀等半导体设备需求增加，带动配套等离子体射频电源系统需求的增长。公司迭代推出三代等离子体射频电源系统产品，产品单价持续上升，经营业绩快速增长，2022~2024年 营 收 和 归 母 净 利 润 复 合 增 速 分 别 达84.91%和132.48%。得益于公司高毛利率的自研产品销售规模及占比快速增长，公司收入规模快速增长的同时实现毛利率逐年提升，始终保持40%以上高位。 行业发展及竞争格局：全球等离子体射频电源系统市场规模超50亿美元，中国大陆市场超百亿规模，其中半导体是最大的下游应用领域。全球半导体领域等离子体射频电源系统的市场稳定发展，2024年中国大陆相关市场规模达到65.6亿元，未来将继续快速增长。等离子体射频电源系统由国际头部厂商垄断，极少数国产厂商参与。 可比公司估值情况：公司所在行业“C35专用设备制造业”近一个月（截至2026年1月9日）静态市盈率为39.32倍。根据招股意向书披露，选择富创精密（688409.SH）、珂玛科技（301611.SZ）、先锋精科（688605.SH）、英杰电气（300820.SZ）作为同行业可比A股上市公司。截至2026年1月9日，可比公司对应2024年平均PE（LYR）为99.37倍，对应2025和2026年Wind一致预测平均PE分别为102.29倍和65.59倍。 风险提示：1）市场竞争地位变化的风险；2）客户集中的风险。 1.恒运昌：国内等离子体射频电源系统行业龙头厂商 公司是国内等离子体射频电源系统行业龙头，打破美系两大巨头垄断，相关产品已通过验证并量产，实现国产替代。公司是国内领先的半导体设备核心零部件供应商，主要从事等离子体射频电源系统、等离子体激发装置、等离子体直流电源、各种配件的研发生产，同时引进真空获得和流体控制等相关的核心零部件，围绕等离子体工艺提供核心零部件整体解决方案。等离子体射频电源系统是半导体设备零部件国产化最难关卡之一，技术壁垒高、研发投入大、研发周期长、生产的“精确复制”要求极高，因而国产化率极低。根据弗若斯特沙利文统计，2024年中国大陆半导体领域等离子体射频电源系统的国产化率不足12%，属于被“卡脖子”最严重的环节之一。公司聚焦于等离子体射频电源系统的技术攻关，历经十年，先后推出CSL、Bestda、Aspen三代产品系列，成功打破了美系两大巨头MKS和AE长达数十年在国内的垄断格局。公司半导体级等离子体射频电源产品在2020年下半年开始批量交付，其中Bestda系列和最新一代产品Aspen系列均已通过验证并量产，Bestda系列可支撑28纳米制程，最新一代产品Aspen系列可支撑7~14纳米先进制程，并已达到与MKS、AE次新一代产品同等的性能指标，实现了对美系巨头产品的国产替代。与此同时，国内主要晶圆厂被美国商务部列入实体清单后，无法向原海外设备供应商采购备件或申请维修服务，公司为此承接了进口等离子体射频电源系统的原位替换及维修的业务。 公司是国内极少数实现量产半导体级等离子体射频电源系统的企业，相关产品已全面覆盖下游头部客户，与拓荆科技等深度合作。半导体设备及零部件行业具有“精确复制”的要求，以保障晶圆厂在产能快速扩张下的芯片品质，因此等离子体射频电源系统的量产必须确保高度稳定和可重复的生产工艺，并且需经过精密的校准和严格的测试流程，以保证性能的一致性和长期稳定性。在此严苛要求下，公司已具备成熟的规模化量产能力，产品已量产交付拓荆科技、中微公司、北方华创、微导纳米、盛美上海等国内头部半导体设备商，成为薄膜沉积、刻蚀环节国内头部设备商的战略级供应商，并配套中芯国际、长江存储等国内晶圆厂。截至2025年6月30日，公司与上述客户已实现百万级收入的自研产品共38款，实现千万级收入的自研产品共24款。其中，拓荆科技持有公司公开发行前3.09%的股份，与公司深度合作。公司自2018年开始与拓荆科技开展多款PECVD设备所需等离子体射频电源系统的国产化开发及验证工作，2020年获得批量订单，供货规模逐步起量。目前，公司已稳定批量供应拓荆科技PECVD设备，是拓荆科技2024年度第一大等离子体射频电源系统供应商、前十大零部件供应商。公司等离子体射频电源和匹配器产品已经全面覆盖下游头部客户，这些稳定的合作关系将进一步巩固和提升公司在行业中的地位，形成良性循环，为公司在半导体设备领域的持续发展提供了坚实基础。 2.主营业务分析及前五大客户 下游薄膜沉积、刻蚀等半导体设备需求增加，带动配套等离子体射频电源系统需求的增长。公司迭代推出三代等离子体射频电源系统产品，产品单价持续上升，经营业绩快速增长，2022~2024年营收和归母净利润复合增速分别达84.91%和132.48%。公司主要产品为等离子体射频电源系统，主要应用于半导体设备领域。2022~2024年及2025年1~6月，公司营业收入分别为 15815.80万元、32526.85万元、54079.03万元和30405.63万元，2022~2024年营业收入复合增速为84.91%，实现高速增长；归母净利润分别为2618.79万元、7982.73万元、14154.02万元和6934.76万元，2022~2024年营业收入复合增速达132.48%。其中，公司自研产品中等离子体射频电源系统收入分别为9879.50万元、21640.56万元、42561.95万元及23272.97万元，呈快速增长趋势。半导体工艺和芯片结构日趋复杂，对等离子体射频电源系统的技术要求显著提升，进而提高了该零部件在半导体制造设备中的价值占比，带动等离子体射频电源系统的市场规模随之增长。目前，等离子体射频电源系统国产化率极低，国产替代迫在眉睫，国产化进程持续加速。公司深耕等离子体射频电源系统行业，打破国际巨头MKS和AE在国内长期的垄断格局，先后推出三代等离子体射频电源系统产品系列，并不断通过拓荆科技、中微公司、北方华创、微导纳米等国内半导体设备头部厂商的验证并实现批量交付。2022~2024年及2025年1~6月，受益于公司迭代产品结构的变化，其自研产品中等离子体射频电源系统的均价持续上升。公司先后迭代推出CSL、Bestda、Aspen/Basalt三代等离子体射频电源系统产品系列，产品性能逐代提升，更加精准地满足芯片制造工艺对等离子体射频电源系统快速、精确、稳定的要求。其最新一代产品Aspen/Basalt系列等离子体射频电源系统，已具备与MKS、AE次新一代产品同等的性能指标，可应用于7~14纳米先进制程，实现对美系巨头产品的国产替代，产品单价也相对较高。随着公司最新一代产品销售收入占比逐年提高，公司等离子体射频电源系统的均价持续上升。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 得益于公司高毛利率的自研产品销售规模及占比快速增长，公司收入规模快速增长的同时实现毛利率逐年提升。2022~2024年和2025年1~6月，公司毛利率分别为41.49%、45.86%、48.51%和49.01%，其中自研产品毛利率分别为50.30%、54.58%、54.45%和54.66%，随公司等离子体射频电源系统产品更新迭代和技术升级逐渐提升。 公司期间费用占比随着业务规模的扩大有所下降。2022~2024年和2025年1~6月，公司期间费用金额分别为4408.80万元、7074.89万元、10786.99万元和7283.99万元，期间费用占营业收入比重分别为27.88%、21.75%、19.95%和23.96%，最近三年占比持续下降。2025年1~6月，公司司重视研发创新持续加大研发投入，研发费用率随之增长。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 3.行业发展及竞争格局 3.1.全球等离子体射频电源系统市场规模加速增长 全球等离子体射频电源系统市场规模超50亿美元，中国大陆市场超百亿规模，其中半导体是最大的下游应用领域。根据弗若斯特沙利文统计，2024年全球等离子体射频电源系统市场规模达53.4亿美元，过去五年复合增速达8.5%。未来全球等离子体射频电源系统市场规模将加速增长，2025~2029年复合增长率预计为10.6%。欧美等发达国家在这一领域长期占据着主导地位，头部厂商主要包括美国的MKS和AE。虽然中国大陆等离子体射频电源系统行业的起步相对较晚，但近年来展现出了快速的发展势头。科技的持续进步和市场需求的日益增长，为中国大陆相关企业提供了广阔的发展空间。根据弗若斯特沙利文统计，2024年中国大陆等离子体射频电源系统市场规模达120.4亿元，过去五年复合增速达9.9%。未来中国大陆等离子体射频电源系统市场规模将加速增长，2025~2029年复合增长率预计为12.3%。等离子体射频电源系统行业在多个下游应用领域中发挥着重要作用，包括半导体、光伏、显示面板、光学镀膜、医疗设备和科研仪器等。其中，半导体是中国大陆等离子体射频电源系统行业最大的下游应用领域。 全球半导体领域等离子体射频电源系统的市场稳定发展，2024年中国大陆相关市场规模达到65.6亿元，未来将继续快速增长。随着全球半导体制造规模的不断扩大，等离子体射频电源系统通过提高功率转换效率、优化等离子体产生和控制技术，不断推动其在半导体领域的应用和发展。预计未来，全球半导体产业链上下游企业之间的合作不断深化，等离子体射频电源系统供应商与半导体制造企业、设备制造商等加强合作，共同开展技术研发、工 艺优化等工作推动等离子体射频电源系统技术的全球应用，全球半导体领域等离子体射频电源系统的市场将稳定发展。在中国大陆半导体行业等离子体射频电源系统市场中，中国大陆将半导体产业作为战略性新兴产业，出台《国家集成电路产业发展推进纲要》等政策，从资金、税收、人才等多方面给予支持，为等离子体射频电源系统在半导体领域的发展营造了良好政策环境。此外，本土晶圆厂积极扩产，增加对半导体设备的采购，作为薄膜沉积设备、刻蚀设备等关键零部件的等离子体射频电源系统的需求也随之增长。据弗若斯特沙利文数据统计，中国大陆半导体行业等离子体射频电源系统市场从2020年到2024年，市场规模由42.7亿元增长至65.6亿元，年均复合增长率达到11.3%。未来中国大陆半导体行业等离子体射频电源市场规模将继续快速增长，2025~2029年复合增长率预计为15.6%。 3.2.等离子体射频电源系统由国际头部厂商垄断 等离子体射频电源系统由国际头部厂商垄断，极少数国产厂商参与。全球等离子体射频电源系统市场呈现高度垄断的竞争格局，主要以美国的两大巨头MKS和AE为主。由于我国半导体制造行业起步较晚，目前国产等离子体射频电源系统相较于国际头部厂商的产品在电源波形、频率和功率，以及精准控制等离子体浓度、均匀度等方面存在差距，特别在阻抗的高速匹配、多频率电源、应用于先进刻蚀工艺的偏置裁剪波电源等产品上，国产射频电源发展