海外宏观周报（2026年第2期）：美国就业喜忧参半，一季度降息必要性下降

2026年1月12日 【一周焦点】 民银国际研究团队应习文电话：+852 3728 8180Email：xiwenying@cmbcint.com 上周发布的美国就业系列数据喜忧参半。从新增就业看，政府停摆后就业岗位的创造能力呈现弱恢复，且更多集中在薪资增速较低的低端服务业。从失业率看，永久性失业人数小幅增加，但更大范围的失业率在改善，包括暂时性失业、新入与再入职场者、边缘就业人士、寻求由兼职转向全职的人数都有所下降，整体就业压力改善与最核心的永久性失业增多同时存在。从劳动力市场供需看，职位空缺率回落也促使劳动力市场在由紧张过渡到松弛。在劳动力市场弱平衡下，连续三次预防式降息的美联储更可能选择观望。特别是在特朗普或很快宣布新美联储主席人选的当下，“紧握手中牌”更为理智。特朗普政府的降息需求依旧强烈，特别考虑到关税面临最高法裁决，以及“唐罗主义”需要更大的国防支出，如何干预美联储独立性将成为贯穿全年的焦点。 相关报告： 海外宏观周报（1/5）：2026年海外宏观经济大事前瞻海外宏观周报（12/29）：从美国三季度GDP超预期看K型增长海外宏观周报（12/22）：2025年最后央行周收官，各国央行表现如何海外宏观周报（12/15）：美联储降息且表态偏鸽，重新扩表意欲何为海外宏观周报（12/8）：日本央行加息临近，高市政府面临挑战海外宏观周报（12/1）：主要国家央行12月议息前瞻 【交易模式】 商品价格大幅波动，通胀与降温交易增多 【关键数据】 美国：新增非农就业与失业率分化，贸易逆差持续收窄。欧洲：通胀压力减轻，失业率小幅下行。日本：家庭消费反弹，劳动收入增速回落。 【重要事件】 美国：美国将退出66个国际组织，马杜罗听证会纽约举行。欧洲：格陵兰及欧洲多国发布联合声明。日本：高市考虑解散众议院，央行考虑继续加息。其他地区：联合国就委内瑞拉局势召开紧急会议。 【本周关注】 美国CPI、零售销售、财政收支 目录 美国就业喜忧参半，一季度降息必要性下降.....................................................1 【交易模式】............................................................................................3 商品价格大幅波动，通胀与降温交易增多.........................................................3 【关键数据】............................................................................................4 美国：新增非农就业与失业率分化，贸易逆差持续收窄.................................4欧洲：通胀压力减轻，失业率小幅下行.............................................................7日本：家庭消费反弹，劳动收入增速回落.........................................................9 【重要事件】..........................................................................................10 美国：美国将退出66个国际组织，马杜罗听证会纽约举行.........................10欧洲：格陵兰及欧洲多国发布联合声明...........................................................13日本：高市考虑解散众议院，央行考虑继续加息...........................................14其他地区：联合国就委内瑞拉局势召开紧急会议...........................................15 【本周关注】..........................................................................................17 美国CPI、零售销售、财政收支.......................................................................17 【一周焦点】 美国就业喜忧参半，一季度降息必要性下降 美国上周先后发布2025年11月JOLTS就业数据与12月非农就业数据，新增就业与失业率呈现出相反信息，短期看美国就业正从政府停摆的非常时期回归平稳，但长期就业趋势依旧向下且结构性问题突出。 美国12月新增就业略低于预期，前两月数据下修。美国劳工部1月9日发布的数据显示，2025年12月美国非农就业新增5万人，略低于市场预期的6万人，11月和10月累计下修7.6万人。从趋势看，经历10月政府停摆后，11、12月连续两个月美国新增非农就业回归低增长区间。分行业看，政府部门新增就业1.3万人，其中联邦政府新增2000人，为连续第二个月增加，州和地方政府新增1.1万人。私营部门新增3.7万人，商品生产部门依旧疲软，减少2.1万人，服务业部门新增5.8万人，其中教育、医疗保健、休闲和酒店合计贡献8.8万人，但批发、零售、运输仓储贡献的新增就业已连续数月为负，金融与信息业分别新增7000人和0人，美国新增就业依赖低端服务业的结构性矛盾未改。 11月JOLTS就业数据显示职位空缺明显减少。11月季调后非农职位空缺数为714.6万人，远低于预期的765万人，相较于10月明显减少30.3万人。职位空缺率下行至4.3%，较10月下降0.2个百分点。政府部门的职位空缺数减少8.9万人，私营部门减少21.4万人。经测算，11月美国劳动力市场缺口为-63.5万人，创2021年3月以来最大负向缺口，显示就业市场由紧张转向松弛。 失业率回归政府停摆前水平。12月U3口径失业率为4.38%，11月也由4.56%下修至4.54%（看似由4.6%下修至4.5%，但增加有效数字后实际变化仅0.02个百分点）。U2口径失业率由11月的2.08%下降至2.03%，主要是暂时失业和完成临时工作人数减少12.1万人，但永久性失业增加3.3万人。此外，退职者、新入和再入职场者合计减少22.6万人，也是U3失业率下降的主要因素。更大口径方面，U4失业率由4.6%下降至4.5%，U5由5.5%下降至5.3%，U6由8.7%下降至8.4%。可见政府停摆结束后，气馁工人、准待职者与期待转为正式工作的兼职者人数开始回落。整体看，尽管永久性失业人数增加，但更大范围的失业情况有所改善。 劳动参与率小幅下降，但并不改变失业率下降成色。12月劳动力人口减少4.6万人，远低于失业人口减少的27.8万人，劳动参与率尽管下降0.1个百分点至62.4%，但主因分母即适龄劳动人口的扩大。 薪资增速回升，也降低了降息的必要性。12月整体时薪同比增长3.76%，高于11月的3.62%，其中商品部门与服务部门分别同比增长4.10%和3.69%。新增就业较多的教育医疗、休闲酒店薪资分别同比增长2.57%和3.93%。耐用品制造业、信息业、金融业等高薪资增长行业，对应的就业数量增相对较少，同样反映了低端服务业贡献较多就业，难以支持整体薪资高速增长的结构性问题。不过整体薪资反弹，意味着工资—通胀螺旋的粘性，也降低了美联储降息的必要性。 整体看，上周发布的就业系列数据喜忧参半。从新增就业看，政府停摆后就业岗位的创造能力呈现弱恢复，且更多集中在薪资增速较低的低端服务业。从失业率看，永久性失业人数小幅增加，但更大范围的失业率在改善，包括暂时性失业、新入与再入职场者、边缘就业人士、寻求由兼职转向全职的人数都有所下降，整体就业压力改善与最核心的永久性失业增多同时存在。从劳动力市场供需看，职位空缺率回落也促使劳动力市场在由紧张过渡到松弛。在劳动力市场弱平衡下，连续三次预防式降息的美联储更可能选择观望。特别是在特朗普或很快宣布新美联储主席人选的当下，“紧握手中牌”更为理智。 特朗普政府的降息需求依旧强烈，特别考虑到关税面临最高法裁决，以及“唐罗主义”需要更大的国防支出。新年伊始，美国发动对于委内瑞拉的突袭，在第二周，特朗普继续四面出击，被其点名的国家/地区不限于加拿大、墨西哥、哥伦比亚、古巴、格陵兰岛、伊朗等。特朗普自诩“唐罗主义”并引以为豪，且表示2027年军费应大幅增加至1.5万亿美元，这将显著增加未来的财政压力。增收方面，对等关税即将面临最高法的判决，涉及约1500亿美元。减支方面，美国将退出66个国际组织，预计将减少上百亿美元的各类国际组织“会员费”，但相对军费开支“杯水车薪”。正如前财政耶伦所担忧，一种名为“财政主导”的情景正在酝酿，即庞大的债务规模可能迫使央行将利率维持在低位以降低偿债成本，而非专注于遏制通胀。今年特朗普如何干预美联储独立性将成为贯穿全年的焦点。 【交易模式】 商品价格大幅波动，通胀与降温交易增多 【关键数据】 美国：新增非农就业与失业率分化，贸易逆差持续收窄 2025年11月职位空缺数大幅低于预期。11月季调后非农职位空缺数为714.6万人（预期765万人，前值744.9万），职位空缺率为4.3%（预期4.6%，前值4.5%）。经测算，11月美国劳动力市场缺口为-63.5万人，创2021年3月以来最大负向缺口。裁员率1.1%（前值1.2%），雇佣率3.2%（前值3.4%），离职率2.0%（前值1.9%）。 数据来源：美国劳工部，Wind 数据来源：美国劳工部，Wind 非农数据低于预期且前值下修。2025年12月美国新增非农就业5.0万人（预期6万人），11月由6.4万人下修至5.6万人，10月由-10.5万人下修至-17.3万人，新增非农就业3个月移动平均-2.2万人（前值-0.3万人）。12月ADP就业新增4.1万人（预期5.0万人，前值由-3.2万上修至-2.9万）。 数据来源：美国劳工部，Wind 数据来源：ADP研究所，Wind 失业率回归政府停摆前水平。2025年12月美国季调后U3失业率4.38%（前值4.54%），U2失业率2.03%（前值2.08%），其中含永久性失业贡献1.15%（前值1.13%），暂时失业与完成临时工作贡献0.88%（前值0.95%），U4失业率4.6%（前值4.9%），U5失业率5.3%（前值5.5%），U6失业率8.4%（前值8.7%）。劳动参与率62.4%（前值62.5%），就业率59.7%（前值59.6%）。12月挑战者企业裁员人数3.56万人（前值7.13万人）。 数据来源：美国劳工部，Wind 平均时薪增速回升。2025年12月美国私人非农企业季调后平均时薪同比+3.8%（前值+3.6%），平均周薪季调同比+3.8%（前值+3.6%）。 其他数据：新屋开工连续环比下降，营建许可回升，制造业订单下滑，贸易逆差持续缩小，ISM制造业PMI回落，标普服务业PMI下修，消费者信心好于预期，长期通胀预期上行。补发的2025年9月、10月私人住宅新屋开工数量季调折年后分别为130.6万套、124.6万套（8月为129.1万套），季调环比分别-3.8%、-7.8%（8月为-7.2%）。9月、10月营建许可年化总数分别为141.5万套、141.2万套（8月为133.0万套），季调环比分别+6.4%、-0.2（8月为-2.4%）。10月除运输外耐用品订单季调环比终值+0.1%（初值+0.2%，前值+0.6%），同比终值+3.5%（初值+3.6%，前值+3.2%）；全部制造业订单季调环比-1.3%（前