2025年12月物价数据点评：核心通胀韧性仍在

核心通胀韧性仍在 ——2025年12月物价数据点评 本报告导读： 12月通胀维持稳中有升的态势，其中食品价格的低基数、金价重拾升势、全球工业金属的狂飙是核心贡献，内需相关的分项价格（如：服务价格、黑色金属）相对稳定。往后看，核心通胀的韧性预有望延续，但物价弹性的打开仍需内需政策的积极发力。 张剑宇(研究助理)021-38674711zhangjianyu@gtht.com登记编号S0880124030031 投资要点： 梁中华(分析师)021-23219820liangzhonghua@gtht.com登记编号S0880525040019 CPI：食品拖累减轻，服务贡献抬升 PMI逆季节性回升，预期改善2025.12.31美国通胀下行：数据质量或有干扰2025.12.19广义财政仍需加力2025.12.18美国就业：延续放缓2025.12.17M1增速：能否企稳2025.12.13 分解各项支撑因素来看，食品贡献上升，服务相对稳定：食品价格（包括猪肉）贡献+0.21%（前值+0.04%），其中猪肉价格贡献-0.27%（前值-0.27%），其他食品贡献+0.47%（前值+0.31%）；交通通信贡献-0.37%（前值-0.33%），核心CPI贡献+0.97%（前值+0.99%）。食品贡献上升主要是因为2024年同期基数偏低，同比有所改善。 核心CPI环比依然位于季节性上沿（+0.2%），同比持平。内部结构来看，“其他用品和服务”大超季节性（+2.8%），主要是金价重拾涨势。其余分项总体持平季节性，说明国内需求端的内生动能相对稳定，尚未出现明显的弹性，政策仍有发力空间。 PPI：有色延续强势，黑色链条稳定12月PPI同比-1.9%，环比回升至0.2%。工业品价格在上中下 游趋于均衡，上游采掘业环比回落，中游原材料和加工品价格环比回升：煤炭开采和洗选业环比1.3%（前值4.1%），黑色金属矿采选业环比0%（前值0.6%），黑色金属冶炼及压延加工业环比-0.1%（前值-0.5%）。 行业间分化有所加剧，有色金属在全球AI叙事下依然高歌猛进，是12月PPI的核心推动力，黑色链条在内需偏稳的环境下维持韧性，能源价格有所回落。 总体来看，12月的通胀维持稳中有升的态势，其中食品价格的低基数、金价重拾升势、全球工业金属的狂飙是核心贡献，内需相关的分项价格（如：服务价格、黑色金属）相对稳定。往后看，核心通胀的韧性预有望延续，但物价弹性的打开仍需内需政策的积极发力。 风险提示：地产尾部压力依然存在、消费修复动能不及预期 目录 1.通胀保持稳步回升..........................................................................................32.CPI——食品贡献上升，服务维持韧性........................................................33.PPI——有色延续强势，黑色链条稳定.........................................................44.核心通胀韧性仍在..........................................................................................55.风险提示..........................................................................................................5 1.通胀保持稳步回升 事件：12月CPI同比增速+0.8%，环比+0.2%；PPI同比增速-1.9%，环比回升至0.2%。 12月通胀保持稳步回升。食品价格低基数是CPI的主要贡献，核心通胀环比依然处于季节性上沿，同比维持稳定（+1.2%）。12月的金价重拾涨势是核心通胀维持韧性的关键，但中长期回升依然需要居民资产负债表的持续修复。PPI环比在12月小幅回升，有色金属是主要的贡献。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.CPI——食品贡献上升，服务维持韧性 12月CPI同比0.8%，环比回升至0.2%。分解各项支撑因素来看，食品贡献上升，服务相对稳定：食品价格（包括猪肉）贡献+0.21%（前值+0.04%），其中猪肉价格贡献-0.27%（前值-0.27%），其他食品贡献+0.47%（前值+0.31%）；交通通信贡献-0.37%（前值-0.33%），核心CPI贡献+0.97%（前值+0.99%）。食品贡献上升主要是因为2024年同期基数偏低，同比有所改善。猪肉仍然是食品中的主要拖累，猪周期仍处于磨底阶段，交通通信价格受油价拖累回落。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 核心CPI环比依然位于季节性上沿（+0.2%），同比持平。内部结构来看，“其他用品和服务”大超季节性（+2.8%），主要是金价重拾涨势。其余分项总体持平季节性，说明国内需求端的内生动能相对稳定，尚未出现明显的弹性，政策仍有发力空间。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 3.PPI——有色延续强势，黑色链条稳定 12月PPI同比-1.9%，环比回升至0.2%。工业品价格在上中下游趋于均衡， 上游采掘业环比回落，中游原材料和加工品价格环比回升：煤炭开采和洗选业环比1.3%（前值4.1%），黑色金属矿采选业环比0%（前值0.6%），黑色金属冶炼及压延加工业环比-0.1%（前值-0.5%）。 行业间分化有所加剧，有色金属在全球AI叙事下依然高歌猛进，是12月PPI的核心推动力，黑色链条在内需偏稳的环境下维持韧性，能源价格有所回落。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 4.核心通胀韧性仍在 总体来看，12月的通胀维持稳中有升的态势，其中食品价格的低基数、金价重拾升势、全球工业金属的狂飙是核心贡献，内需相关的分项价格（如：服务价格、黑色金属）相对稳定。往后看，核心通胀的韧性预有望延续，但物价弹性的打开仍需内需政策的积极发力。 5.风险提示 地产尾部压力依然存在、消费修复动能不及预期 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号 电话（021）38676666