2025年12月通胀数据点评：物价：回顾2025，展望2026

宏观快评2026年01月11日 【宏观快评】2025年12月通胀数据点评 物价：回顾2025，展望2026 华创证券研究所 主要观点 ❖回顾2025物价之整体形势：低位筑底 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 1、2025年12月物价继续改善。CPI同比从0.7%升至0.8%，预期0.75%；核心CPI同比高位持平于1.2%；PPI同比从-2.2%收窄至-1.9%，预期-2%。2、季度来看，2025年CPI同比前低后高，核心CPI同比逐季上行，PPI同比V形走势。2025年4季度，CPI食品、核心CPI和PPI的同比均为年内高点，预计4季度GDP平减指数约-0.4%，1-3季度分别为-0.8%、-1.2%、-1%。3、年度来看，结合后续展望，2025年物价或是低位筑底。CPI同比0%，小幅低于2023-24年的0.2%。核心CPI同比0.8%，高于2024年的0.5%。PPI同比-2.6%，低于2024年的-2.2%。GDP平减指数约-0.9%，2024年为-0.7%。 证券分析师：付春生邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com执业编号：S0360522080002 相关研究报告 《【华创宏观】内需暂弱，开年或将回升——12月经济数据前瞻》2026-01-06《【华创宏观】五问CFETS权重调整——2026年 CFETS新权重简评》2026-01-06《【华创宏观】两新补贴落地——政策周观察第62期》2026-01-05《【华创宏观】委内瑞拉有什么、卖什么？》2026-01-05《【华创宏观】三重因素影响下的超预期——12月PMI数据点评》2025-12-31 ❖回顾2025物价之CPI：从普遍性走弱到结构性好转 1、对CPI项目进行重新分组（参见图3），分为食品（权重约19%）、竞争性领域商品（约26%）、竞争性领域服务（约19%）、房租（约15%）、政府管控类商品和服务（约21%）。为剔除基数影响，比较每类CPI的年度累计涨幅。 2、2023-24年CPI累计涨幅平均-0.1%（2020-22年平均1.1%，2016-19年平均2.6%），价格普遍性走弱，背后是一产的产能周期、海外输入性冲击和国内供需失衡的共振。以畜肉、蛋为代表的产能扩张，拖累食品转跌。财富受损和收入增长偏慢、房地产市场持续调整的影响，居民倾向于预防性存款而非消费，叠加制造业产能大幅扩张，扣除成品油和金饰品的竞争性领域商品价格下跌（23-24年平均-0.7%，20-22年平均0.5%），比如汽车、家电、手机三种耐用品价格跌幅扩大、酒类价格下跌、其他的广谱消费品价格涨幅趋弱；竞争性领域服务价格（23-24年平均1.2%，20-22年平均1.4%）涨幅趋弱。所有品类中涨得最好的是金饰品（23-24年平均22.2%，20-22年平均7.5%）和中药。 3、2025年CPI累计涨幅0.8%，较2023-24年明显回升（参见图4）。细分来看，是结构性的改善或走强，尚未全面回升。价格改善或走强的：1）在果蔬和牛羊肉价格带动下，食品（1.1%）价格由跌转涨。2）金饰品（68.5%）价格进一步走强。3）宏观和消费品更新政策加力提效叠加产能治理，扣除成品油和金饰品的竞争性领域商品（0.8%）价格转涨，比如三类耐用品价格（0%）止跌、其他的广谱消费品价格（1.5%）涨幅回升，但酒类价格跌幅仍在扩大。4）医改效应显现，医疗服务价格带动政府管控类服务（1.3%，23-24年平均为1%）涨幅回升。价格依然偏弱的，包括：成品油价（-8.2%）、房租（-0.3%，23-24年平均为-0.1%）、竞争性领域服务价格（0.8%）。 ❖回顾2025物价之PPI：加速下跌后的企稳 1、节奏上，2025年上半年PPI环比加速下行，月均-0.3%，2023、24年均为-0.2%。2025年下半年环比止跌企稳，月均0%，最近三个月则连续上涨。 2、从行业链条来看，相比2024年，2025年上半年，有色链条价格涨幅明显放缓，中游装备制造和下游消费品制造价格线性下跌，原油、煤炭、钢材和非金属建材、公用事业链条价格加速下跌。主要的影响因素包括：1）美国关税政策冲击带来的全球衰退担忧、大宗品需求预期恶化；2）国内房地产市场持续调整，中游装备制造供过于求、“内卷”竞争进一步恶化物价预期；3）供给端或输入性因素，油价下行、煤炭超产、新能源上网电价对公用事业的拖累。 3、2025年下半年，国内外宏观因素共振，所有行业链条价格均明显边际改善（参见图5），有色链条价格加速上涨，煤炭链条止跌转涨，下游消费品和公用事业链条止跌，原油、钢材和非金属建材、中游装备制造链条价格跌幅收窄。主要的影响因素包括：1）美国贸易政策不确定性的消退；2）国内重点行业产能治理，叠加两新政策和出口支撑下的需求韧性，中游供需格局加速改善；供给收缩预期也同步带动国内原材料价格边际回暖；3）宏观风偏回升，铜的关 税及AI需求叙事进一步发酵；4）黄金加速上涨。 ❖展望2026：整体形势和环比线索 1、整体形势：同比温和回升。预计今年CPI和PPI同比均将温和回升，相比于年报预测，有所上调。预计今年CPI同比约0.8%，基于翘尾因素修正，技术性上调0.1个百分点。预计今年PPI同比约-1%，上调约0.4个百分点，上调原因：1）翘尾因素修正的影响约0.2个百分点。2）有色价格年初以来进一步明显上涨，即便后续震荡持平，也将通过新涨价因素推高PPI中枢。 2、CPI价格环比改善的线索，可能包括：1）食品中，生猪和鸡蛋产能逐步去化带来的涨价预期。2）竞争性领域商品中，金饰品价格或继续上涨；鉴于以旧换新政策力度和基数影响，耐用品整体继续涨价或较难，但需关注存储芯片涨价对消费电子产品价格的影响。3）政府管控类中的医疗服务。此外，上行风险是，若服务消费补贴明显加码、叠加政策推动优质服务消费供给的持续释放（与商品供给增多压制价格不同，优质服务场景供给对相关价格或是带动作用，比如体育经济和演唱会经济），竞争性领域服务价格或迎来涨价幅度改善。 3、PPI环比可能继续改善的，包括：1）中游装备制造业供需持续改善，有望带动价格在今年下半年止跌企稳或上涨。其需求韧性来自于机电出口、AI等产业趋势和两新政策，产能治理持续优化供给和竞争格局。2）海外财政货币宽松、关税和产业叙事或推动有色价格继续上涨。此外，对于国内定价的上游原材料，煤炭、钢材和非金属建材，供给端或难有实质性收缩，仍需要更多信息（如财政用于投资资金、准财政、地方意愿）以评估其需求是否会持续好转。 ❖2025年12月物价述评：参见正文。 ❖风险提示：潜在地缘冲突对油价的影响；海外经济和政策的不确定性。 目录 一、物价：回顾2025..............................................................................................................5 （一）整体形势：低位筑底...........................................................................................5（二）CPI：从普遍性走弱到结构性改善.....................................................................5（三）PPI：加速下滑后的企稳.....................................................................................7 二、物价：展望2026..............................................................................................................8 （一）整体形势：同比温和回升...................................................................................8（二）价格环比改善的线索...........................................................................................8 三、2025年12月份通胀数据述评........................................................................................9 （一）CPI：同比继续上行，核心通胀高位持平.........................................................9（二）PPI：环比继续上涨，同比降幅收窄................................................................11 四、2025年12月份涨价扩散情况......................................................................................12 （一）CPI环比涨价的项目比例回升..........................................................................12（二）PPI环比涨价的行业比例持平..........................................................................12（三）生产资料环比涨价的品种比例回落.................................................................13 图表目录 图表1我国CPI、核心CPI和PPI同比年度走势..............................................................5图表2我国GDP平减指数季度走势...................................................................................5图表3 2021-2024年，各大类分项对CPI同比的拉动拆分...............................................5图表4 CPI各类别的年涨幅对比..........................................................................................6图表5各行业链条PPI年度环比均值走势.........................................................................7图表6制造业中游供需持续改善—>中游PPI环比止跌临近...........................................8图表7 2025年12月CPI的同比和环比概览......................................................................9图表8 CPI同比的拉动拆分..................................................................................................9图表9核心CPI的三大分项同比........