2023年12月通胀数据点评：物价边际企稳

宏观研究 2024.01.14 本报告导读： 物价边际企稳 ——2023年12月通胀数据点评 董琦(分析师) 报告作者 021-38674711 dongqi020832@gtjas.com 证书编号S0880520110001 12月物价数据的边际变化呈现内需韧性下物价边际企稳的态势，主要体现在：1）服务消费继前两个月回落以后，再次出现爬升的动能；2）“三大工程”相关的配套政策密集出台，黑色链条稳步回暖。财政端适度加力对于物价企稳已有边际推动，后续关注货币端的信号。 摘要： 12月CPI同比-0.3%，较11月增速提升0.2%，环比转正，与季节性基本持平。 食品拖累减弱，服务维持韧性。受2022年高基数影响，猪肉价格同比下跌26%，同时环比小幅下跌1%；雨雪寒潮天气叠加节前消费需 求，多数食品环比均有上涨，如鲜菜+6.9%，鲜果+1.7%，水产品+0.9%，羊肉+0.4%，各类食品环比动能与季节性基本持平。 韩朝辉(分析师) 021-38038433 hanchaohui@gtjas.com 证书编号S0880523110001 相关报告 社融全面回升仍需政策加力 2024.01.13 探索出口的结构性亮点 2024.01.13 二次通胀风险仍然较低 宏观研 究 事件点 评 证券研究报 告 交通通信内部，国际油价下行，交通工具用燃料环比-4.5%；乘用车价格跌幅扩大，环比-0.7%（前值-0.3%）；通信工具环比结束两个月的连续下跌，转为上升3.1%。 核心CPI同比0.6%（前值0.6%），环比强于季节性，体现内需有所恢复。节假日出行带动酒店价格环比上升0.3%，旅游价格环比+0.1%，同时家用器具和服务需求回升，家用器具环比+0.6%，家用服务 +0.2%；流感高发带动医疗服务环比+0.2%；其余分项小幅上升或持平。 12月PPI同比-2.7%（前值-2.6%），环比-0.3%，与11月持平，弱于季节性，油价是主要拖累，内需好于外需。 上下游来看，上游采掘业价格回落，环比-1.1%（前值-0.3%），原材料环比降幅收窄至-0.5%（前值-0.9%），加工业环比降幅扩大至-0.2% （前值-0.1%）。下游生活资料环比降幅收窄至-0.1%，可选好于必选，分项来看：耐用消费品环比回正，食品、衣着、一般日用品环比降幅持平或扩大。 细分行业来看，煤炭高位回落，环比持平，钢铁大幅提升至3.2%（前值1.8%），有色虽回正但动能较弱，环比+0.1%，石油和天然气受国际价格下行影响，环比-6.6%。 2023年物价成绩单已全部揭晓，CPI全年同比0.2%，PPI全年同比-3.0%，基本符合我们前期预期。12月物价数据的边际变化呈现内需韧性下物价边际企稳的态势，主要体现在：1）服务消费继前两个月回落以后，再次出现爬升的动能；2）“三大工程”相关的配套政策密集出台，黑色链条稳 步回暖。财政端适度加力对于物价企稳已有边际推动，但预计Q1物价依然位于低位，后续关注货币端的信号。 风险提示：地产尾部压力依然存在、企业补库动能不及预期 PSL重启的同与不同 PMI领先指数位于低位 2024.01.12 2024.01.03 2023.12.31 目录 1.CPI同比-0.3%，PPI同比-2.7%3 2.CPI——食品拖累减弱，服务维持韧性3 3.PPI——油价是主要拖累，内需好于外需5 4.物价边际企稳6 5.风险提示7 1.CPI同比-0.3%，PPI同比-2.7% 事件：12月CPI同比增速-0.3%（市场预期-0.4%），环比+0.1%，环比在9月转负后回正；PPI同比增速-2.7%（市场预期-2.6%），环比-0.3%，环比动能持平。 图1：CPI同比-0.3%（前值-0.5%），PPI同比-2.7%（前值-3.0%） (%)CPI-PPI剪刀差中国:CPI:当月同比中国:PPI:全部工业品:当月同比 -0.30 -2.70 10 5 0 -5 -10 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图2：CPI环比+0.1%，基本持平季节性图3：PPI环比-0.3%，继续回落 （%） 1.6 （%） CPI：当月环比 PPI：全部工业品：当月环比 2.0 1.1 1.5 1.0 0.6 0.5 0.1 0.0 -0.4 -0.5 -0.9 -1.0 -1.4-1.5 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2016201720182021202320162017201820192023 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.CPI——食品拖累减弱，服务维持韧性 12月CPI同比-0.3%，较11月增速提升0.2%，环比转正，与季节性基本持平。核心CPI的贡献增强，猪油因低基数对CPI的拖累减弱，具体来看：食品价格 （包括猪肉）贡献-0.70%，其中猪肉价格贡献-0.43%（前值-0.58%），其他食品贡献-0.22%（前值-0.21%），交通通信拖累略收窄至-0.23%（前值-0.25%），核心CPI贡献上升至0.71%（前值0.63%）。 图4：核心CPI的贡献增强，猪油因低基数对CPI的拖累减弱 （%） 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 猪肉交通通信食品（非猪肉）核心中国:CPI:当月同比 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 食品内部分细项来看，受2022年高基数影响，猪肉价格同比下跌26%，同时环比小幅下跌1%；雨雪寒潮天气叠加节前消费需求，多数食品环比均有上涨，如鲜菜+6.9%，鲜果+1.7%，水产品+0.9%，羊肉+0.4%，各类食品环比动能与季节性 基本持平。 交通通信内部，国际油价下行，交通工具用燃料环比-4.5%；乘用车价格跌幅扩大，环比-0.7%（前值-0.3%）；通信工具环比结束两个月的连续下跌，转为上升3.1%。 核心CPI内部，节假日出行带动酒店价格环比上升0.3%，旅游价格环比+0.1%，同时家用器具和服务需求回升，家用器具环比+0.6%，家用服务+0.2%；流感高发 带动医疗服务环比+0.2%；其余分项小幅上升或持平。12月核心CPI维持0.6%，强于季节性，体现内需有所恢复。 季节性均值:2015~20192023/112023/12 其他用品和服务 医疗保健 教育文化&娱乐 交通和通信 CPI:环比 食品烟酒 衣着 居住生活用品&服务 环比季节性:2015~20192023/112023/12酒类 卷烟鲜果 奶类 蛋类 粮食 食用油 鲜菜 畜肉类:猪肉畜肉类:牛肉 畜肉类:羊肉 2 8 1 4 0 0 -4 -1 -8 -2 -12 -3 -16 水产品 图5：CPI结构：食品烟酒、交通通信、核心CPI图6：食品烟酒CPI内部结构 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图7：核心CPI同比维持+0.6%图8：核心CPI环比+0.1%，强于季节性 (%)CPI:当月同比 核心CPI:当月同比 （%） 0.6 核心CPI:当月环比 5 4 0.4 3 0.2 2 0.0 1 0.60 0-0.2 -1 -0.4 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2018 2019 2020 2021 2023 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.PPI——油价是主要拖累，内需好于外需 12月PPI同比-2.7%（市场预期-2.6%），环比-0.3%，与11月持平，弱于季节性。外需主导的能源回踩1.1%，而内需主导的钢铁则维持韧性，环比+1.7%，体现内 需好于外需的格局。一方面，国际油价下行给上游原料价格带来一定压力；另一方面，前期补库动能较强的原材料有所放缓，价格在一定程度上受到去库的压力。 上下游来看，上游采掘业价格回落，环比-1.1%（前值-0.3%），原材料环比降幅收窄至-0.5%（前值-0.9%），加工业环比降幅扩大至-0.2%（前值-0.1%）。下游生活资料环比降幅收窄至-0.1%，可选好于必选，分项来看：耐用消费品环比回正，食 品、衣着、一般日用品环比降幅持平或扩大。 细分行业来看，煤炭高位回落，环比持平，钢铁大幅提升至3.2%（前值1.8%），有色虽回正但动能较弱，环比+0.1%，石油和天然气受国际价格下行影响，环比-6.6%。 图9：外需主导的能源回落，内需主导的钢铁回升 (2011年1月=100) PPI:定基指数 能源类 有色类 钢铁类 125 120 115 110 105 100 95 90 180 160 140 120 100 80 60 8540 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 （%） PPI：采掘工业：当月环比 6.0 季节性均值:2016~2019 2023/11 2023/12 4.0耐用消费品类 PPI:环比 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 采掘工业 2.0 0.0 一般日用品类 原材料工业 -2.0 -4.0 -6.0衣着类加工工业 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2016 2017 2018 2019 2023 食品类 图10：采掘价格回落图11：PPI各分项弱于季节性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 12月加工品和原材料价格同比剪刀差转负为-0.4%，下游需求动能仍在积蓄，短期内对中游加工的成本形成挤压，后期随着“三大工程”的落地，需求侧动能的回升将使供需逐步恢复平衡。 图12：加工品和原材料价格同比剪刀差转负为-0.4% （%）（%） 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 15 10 5 0 -5 -10 -15 PPI：加工品-原材料(右轴)PPI:生产资料:原材料工业:当月同比PPI:生产资料:加工工业:当月同比 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.物价边际企稳 2023年物价成绩单已全部揭晓，CPI全年同比0.2%，PPI全年同比-3.0%，基本符合我们前期预期。12月物价数据的边际变化呈现内需韧性下物价边际企稳的态势，主要体现在：1）服务消费继前两个月回落以后，再次出现爬升的动能；2）“三大工程”相关的配套政策密集出台，黑色链条稳步回暖。财政端适度加力对于物价企稳已有边际推动。后续关注货币端的信号。 5.风险提示 地产尾部压力依然存在、企业补库动能不及预期 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析 逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺