审批视角看城投：2025年城投债注册与审批回顾

注册情况：城投注册额度明显上升 12月，城投平台注册额度明显上升。1）分行政层级来看，省级、市级、区县城投的注册规模均有明显上升。2）分区县资质来看，弱资质区县注册规模明显上升。3）分省份来看，12月江苏、四川、河北等区域的规模环比明显上升。 审批反馈：城投债券审批有所提速 12月，城投债券的DCM和交易所审批节奏有所提速。1）分发行方式与层级来看，公募和私募城投公司债的反馈节奏在地级市和区县级均有提速。2）分省份来看，四川、陕西、广东等地的审批节奏明显加快。3）分区县资质看，弱资质区县平台债券的审批节奏有所放缓。 终止发行：终止项目规模持续下降 12月，终止项目规模持续下降。分省份来看，城投平台终止项目主要出现在河南。 研究结论与建议 综上所述，12月份城投债券审批呈现出注册额度明显上升，审批节奏有所提速且终止项目规模持续下降的特征，整体融资节奏由偏紧转为偏松。具体来看，城投注册方面，注册额度明显上升，省级、市级、区县城投的注册规模均有明显上升，弱资质区县注册规模亦有明显上升；城投审批方面，DCM和交易所审批节奏均有提速，公募城投公司债的反馈节奏在地级市和区县级均有明显的提速；终止项目方面，终止项目规模持续下降。12月注册额度明显上升、审批节奏提速，城投的融资环境有所好转，在优质城投方面体现得更加明显。例如，从省份来看，江苏、浙江、四川等经济大省在融资方面需求明显；从行政层级与资质来看，区县级城投的融资需求明显上升，但在审批节奏上有分化，强资质区县级平台在债券审批节奏上明显提速，弱资质区县依然有收紧。 回顾2025年的城投债市场情况，呈现出供给结构优化、需求向强资质集中、信用分层加剧的特征，这是“控制增量、化解存量”相关政策与风险分层平衡的体现。2025年12月的中央经济工作会议提出“积极有序化解地方政府债务风险”以及“优化债务重组和置换办法，多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险”，为后续城投化债指明了方向，特别是将“融资平台经营性债务”纳入重点化解范围，意味着政策更加聚焦债务的根源，往更深层次推进化债工作。建议投资者多关注2026年的化债政策落地情况，挖掘强资质的平台及转型成功的产投类主体的投资机会。 风险提示 数据统计遗漏，数据量影响下指标波动性较大，信用事件冲击 内容目录 1.注册情况：城投注册额度明显上升...............................................................32.审批反馈：城投债券审批有所提速...............................................................53.终止发行：终止项目规模持续下降...............................................................84.研究结论与建议..............................................................................105.风险提示....................................................................................11 图表目录 图表1：不同发行场所完成注册项目的计划发行规模................................................3图表2：不同行政级别城投完成注册债券规模......................................................3图表3：交易所及银行间分不同预算收入区县级平台完成注册债券规模................................4图表4：不同省份城投债注册情况................................................................4图表5：不同省份及行政层级城投债注册情况......................................................5图表6：不同发行场所，平均反馈次数............................................................5图表7：不同发行场所城投发债历经反馈平均天数..................................................5图表8：本月公募、私募城投债反馈情况..........................................................6图表9：不同省份城投公司债反馈情况............................................................7图表10：与去年均值相比，不同省份城投公司债审批节奏...........................................7图表11：对应不同财政收入，区县级城投公司债融资反馈情况.......................................8图表12：交易所终止发行债券规模...............................................................8图表13：交易所终止发行项目数量...............................................................9图表14：地方预算收入50亿以下项目易被终止发行................................................9图表15：对应不同区域终止发行情况............................................................10 1.注册情况：城投注册额度明显上升 12月，城投平台注册额度明显上升。本月交易所的注册规模明显上升，DCM的注册规模明显上升，具体表现为：交易所完成注册城投债的计划发行规模为2394亿元，前值为910亿元，DCM完成注册城投债的计划发行规模为1685亿元，前值为1296亿元。本月整体注册明显上升，且高于过去三年同期的额度。 来源：Wind，国金证券研究所 分行政层级来看，省级、市级、区县城投的注册规模均有明显上升。省级城投的注册项目拟发行规模，由上个月的130亿元上升至582亿元；地级市城投的注册项目拟发行规模，由上个月的916亿元上升至1265亿元；而区县级城投的注册项目拟发行规模，由上个月的1160亿元上升至2232亿元。区县级城投债在各行政层级中的三个月移动平均比重持续3个月上升至53%的水平。 来源：Wind，国金证券研究所 分区县资质来看，弱资质区县注册规模明显上升。预算收入在50亿以下的区县级平台债券注册规模为923亿元，前值为305亿元，三个月移动平均比重下降至35.0%。 来源：Wind，国金证券研究所 分省份来看，12月江苏、四川、河北等区域的规模环比明显上升。天津、福建、湖北等区域的规模环比小幅下降，天津、湖北的规模持续下降；江苏、四川、河北等区域的规模环比小幅上升，山东、山西的规模持续上升，江苏、山东、安徽的规模上升主要来自地级市，浙江、重庆的规模上升主要受到区县级的影响。 2.审批反馈：城投债券审批有所提速 12月，城投债券的DCM和交易所审批节奏有所提速。分发行场所来看：本月DCM注册有效样本券279只，较上月有小幅下降，而交易所样本券71只，较上月也有小幅下降。总体来看，DCM平均反馈次数为2.4次，前值为2.3次，交易所反馈为4.2次，前值为4.0次；从不同发行场所的城投债平均反馈天数来看，DCM反馈时间下降至40.6天，前值为41.5天，节奏略微提速；交易所反馈时间下降至68.9天，前值为87.0天，节奏明显提速。 来源：企业预警通，国金证券研究所 来源：企业预警通，国金证券研究所 分发行方式与层级来看，公募和私募城投公司债的反馈节奏在地级市和区县级均有提速。公募的城投公司债中，地级市和区县级的反馈时间有明显减少；私募的城投公司债中，地级市和区县级的反馈时间亦小幅减少。 分省份来看，四川、陕西、广东等地的审批节奏明显加快。从读数来看，四川、陕西、广东等地的审批节奏明显加快，湖北区域的审批速度持续小幅改善；而浙江、安徽、湖南等地的审批反馈天数明显拉长，浙江、安徽、江西区域延续审批速度放缓的趋势。分行政层级来看，浙江、河南、安徽、江西的地级市和江苏、四川的区县级平台审批节奏明显放缓；而四川的地级市以及河南的区县级平台审批节奏明显提速。 分区县资质看，弱资质区县平台债券的审批节奏有所放缓。本月，一般预算收入在50亿元以下的区县平台反馈天数为65.2天，前值为63.3天，低于去年的均值。一般预算收入在50-100亿元的区县平台，债券的审批节奏亦有明显放缓；一般预算收入在100-300亿元的区县平台，债券的审批节奏均有明显提速。强资质区县平台在债券的审批节奏方面明显提速，优势明显。 3.终止发行：终止项目规模持续下降 12月，终止项目规模持续下降。本月被终止的城投债拟发行规模由47亿元下降至5亿元，终止项目数量由3个降低为1个。区县级城投债终止规模明显下降，其三个月移动平均占比上升至51%；市级没有终止项目，省级也没有终止项目。弱资质区县（地方预算收入50亿以下）终止项目数量的三个月移动平均占比持续下降。 来源：企业预警通，国金证券研究所 来源：企业预警通，国金证券研究所 来源：企业预警通，国金证券研究所 分省份来看，城投平台终止项目主要出现在河南。河南的城投平台存在终止项目，主要在区县级平台。 4.研究结论与建议 综上所述，12月份城投债券审批呈现出注册额度明显上升，审批节奏有所提速且终止项目规模持续下降的特征，整体融资节奏由偏紧转为偏松。具体来看，城投注册方面，注册额度明显上升，省级、市级、区县城投的注册规模均有明显上升，弱资质区县注册规模亦有明显上升；城投审批方面，DCM和交易所审批节奏均有提速，公募城投公司债的反馈节奏在地级市和区县级均有明显的提速；终止项目方面，终止项目规模持续下降。 12月注册额度明显上升、审批节奏提速，城投的融资环境有所好转，在优质城投方面体现得更加明显。例如，从省份来看，江苏、浙江、四川等经济大省在融资方面需求明显；从行政层级与资质来看，区县级城投的融资需求明显上升，但在审批节奏上有分化，强资质区县级平台在债券审批节奏上明显提速，弱资质区县依然有收紧。 回顾2025年的城投债市场情况，呈现出供给结构优化、需求向强资质集中、信用分层加剧的特征，这是“控制增量、化解存量”相关政策与风险分层平衡的体现。具体可以从注册和审批两个维度观察： 从城投债的注册情况来看，4个季度的城投债注册规模分别为8793亿元、9422亿元、11839亿元、10219亿元，上半年的注册量基本与前一年度持平，下半年的城投债注册有明显提升，主要原因有两个方面：一方面是城投债本身到期集中带来注册规模的提升，另一方面是各省市在实践中给城投退平台设置了时间节点，例如2025年末要求一些城投退出平台名单，使得很多城投在2025年下半年会提前注册和发行债券以偿付存量债务。 从城投债的审批节奏来看，2025年银行间交易商协会对于城投债的审批时间呈现逐月先紧后松的趋势，下半年的审批节奏有所提速，从年度变化来说审批节奏与2024年持平；2025年交易所在年初对于城投债的审批相对严格，整体的审批时间逐月呈现震荡变化，从年度变化来看审批节奏较2024年有收紧。 2025年12月的中央经济工作会议提出“积极有序化解地方政府债务风险”以及“优化债务重组和置换办法，多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风