化工行业2026年度投资策略：周期有望回暖，新兴需求成长可期

周期有望回暖，新兴需求成长可期——化工行业2026年度投资策略 分析师：于庭泽SAC编号：S0870523040001分析师：郭吟冬SAC编号：S0870525110001 主要观点 u化工行业景气回升，周期有望回暖。行业供给增速预期放缓，补库周期已经开启，国家层面持续强化政策引导，新一轮供给侧改革蓄势待发。关注制冷剂、钾肥、有机硅、磷化工等景气上行板块。 u关注新材料成长性机会。（1）锂电材料：固态电池产业化进程加速，利好相关材料；（2）光刻胶：下游半导体需求旺盛，光刻胶作为产业链关键材料，国产替代加速。 u建议关注： 1.制冷剂：金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份；2.钾肥：亚钾国际、盐湖股份；3.有机硅：东岳硅材、兴发集团、新安股份、鲁西化工；4.磷化工：云天化、兴发集团、川恒股份、芭田股份；5.工业气体：侨源股份；6.新材料：当升科技、彤程新材、晶瑞电材。 风险提示：原油价格波动、需求不达预期、宏观经济下行。 目录 SECTIONC o n t e n t 一、行业回顾：景气仍处底部，复苏可期二、关注板块：供需改善景气向好子板块，以及需求驱动下的新材料机会三、风险提示 行情回顾：2025年基础化工指数回升，化工品价格弱势运行 u2024年下半年以来，基础化工指数震荡上行，与大盘走势相近。截至2025年12月18日，基础化工指数较年初上涨26.44%。u2025年中国化工产品价格指数CCPI有所回落，截至2025年12月18日，CCPI报3842点，年内下跌10.86%，化工行业景气度仍有待修复。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：iFinD，上海证券研究所 2025年前三季度营业收入和归母净利润同比微增 u2025年前三季度，基础化工（申万）实现营业收入17478亿元，同比增长2.74%，归母净利润1051亿元，同比增长9.56%。 u2023年以来，基础化工行业营业收入和归母净利润水平趋于稳定，但归母净利润仍低于2021-2022年的阶段性高点。2025Q3，基础化工行业实现营业收入5993亿元，同比增长2.10%，环比下降0.19%，归母净利润350亿元，同比增长21.58%，环比下降2.41%。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：iFinD，上海证券研究所 原油价格中枢下降，化工成本端压力减轻 u2025年以来，OPEC+由减产转向增产，地缘因素趋于缓和，国际原油价格中枢下行，布伦特原油在59~82美元/桶区间内，较2024年下降约10美元。展望2026年，我们认为，在全球能源需求疲弱的背景下，供应端过剩压力或将持续对油价施压。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：钢联数据，iFinD，上海证券研究所 化工行业盈利能力触底，2025年前三季度净利率回升 u受原材料价格高企挤压下游企业利润等影响，自2022Q2以来，基础化工行业盈利能力出现了明显的下滑，2025以来逐渐企稳。2025年前三季度，基础化工行业销售毛利率分别为19.59%、19.81%和19.15%，相较2024年分别-0.51、-0.68、+0.13pct；2025年前三季度实现销售净利率5.50%，较2024年同期+0.07pct。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：iFinD，上海证券研究所 行业资本扩张放缓，供应端压力逐渐减轻 u截至2025Q3，基础化工行业在建工程合计3457亿元，同比减少16.8%，同比增速转负。 u从固定资产投资完成额累计同比数据来看，石油加工、炼焦和核燃料加工业由2025年2月+48.3%降至11月+23.6%，化学原料及化学制品制造业在2025年由正转负，化学纤维制造业由2025年2月+16.0%降至11月+12.1%，橡胶和塑料制品业由2025年2月+14.3%降至11月+3.4%。我们认为，化工行业或已度过产能投放高峰，未来供应端压力有望逐渐减轻。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：iFinD，上海证券研究所 行业补库周期已开启 u2024Q1开始，基础化工行业存货同比增速由负转正，我们认为行业现已进入主动补库周期，景气度预期向好。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 基础化工行业估值仍处于历史较低水平 u截至2025年12月19日，A股基础化工行业（申万）PB平均值为3.16倍，略低于十年内中位数水平。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 目录 SECTIONC o n t e n t 一、行业回顾：景气仍处底部，复苏可期二、关注板块：供需改善景气向好子板块，以及需求驱动下的新材料机会三、风险提示 制冷剂：供给确定性收缩叠加需求释放，三代制冷剂景气持续上行 u供给：三代制冷剂生产使用已进入配额时代。为全面履行《保护臭氧层维也纳公约》和《关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书》及其《基加利修正案》，我国将逐步削减HCFCs和HFCs受控用途的生产和使用。其中，HCFCs受控用途生产量和使用量在基线值2.91万吨和1.89万吨消耗臭氧潜能值基础上，2025年分别削减基线值的67.5%和73.2%，2030年均削减基线值的97.5%。HFCs受控用途生产量和使用量在基线值18.53亿吨和9.05亿吨二氧化碳当量（tCO2）基础上，2029年均削减基线值的10%。 制冷剂：供给确定性收缩叠加需求释放，三代制冷剂景气持续上行 u需求：有望稳定增长。目前国内制冷剂下游三大主要应用领域是空调、冰箱、汽车。据百川盈孚，家用空调是我国制冷剂行业下游应用市场占比最大的领域，占70%的市场份额。近年来，我国空调、冰箱及汽车产量总体呈现增长趋势，为制冷剂带来需求增量。此外，制冷设备庞大的保有量带来的维修市场也将贡献额外的需求增量。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：iFinD，上海证券研究所 制冷剂：供给确定性收缩叠加需求释放，三代制冷剂景气持续上行 u2025年以来，三代制冷剂主要品种价格不断突破新高。2024年下半年以来，主流制冷剂品种价格持续上涨。据钢联数据，截至2025年12月19日，R32、R125、R134a市场均价分别达到62500、47000、58000元/吨，本年涨幅分别达到43.68%、18.99%、41.46%。 u建议关注：金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份。 资料来源：钢联数据，上海证券研究所 钾肥：巨头减产背景下，行业景气回升 u全球钾肥资源高度集中，行业寡头垄断。钾肥是农业生产的刚需，其供应和价格波动紧密关系粮食安全1。据USGS 2025年1月的报告，全球钾资源主要分布于以色列和约旦、加拿大、老挝、俄罗斯、白俄罗斯等地区，这五个区域合计钾资源储量占比达84.6%。供应方面，加拿大、俄罗斯、白俄罗斯、中国等国家贡献了全球多数的钾肥产量。据农资导报援引USGS数据，2023年，加拿大Nutrien、白俄罗斯钾肥公司（BPC）、俄罗斯乌拉尔钾肥公司（Uralkali）、美国美盛公司（Mosaic）四家巨头瓜分全球产量的67%2。我国是世界上最大的钾肥消费国，占全球消费量的25%，而钾盐资源储量整体不足，仅占世界钾盐储量的5%，与消费量形成巨大反差，钾肥进口依赖度较高3。 资料来源：USGS，上海证券研究所1,2,3:来源：农资导报作者：陈馨蕊编辑：陈然审核：翟怡婷监制：吴俊生 资料来源：USGS，上海证券研究所 钾肥：巨头减产背景下，行业景气回升 u全球钾肥需求自2023年以来恢复性增长，预计未来仍将保持增长。根据国际肥料协会(IFA)，全球情况显示，2024年化肥的可负担性有所改善。2024年全球钾肥消费量达4000万吨（折K2O），同比增长5.5%。2024年至2028年间，预计K2O消费增长率为10%。其中，东亚、拉丁美洲、南亚将成为钾肥新增消费量的主要贡献区域。 资料来源：IFA，上海证券研究所 资料来源：IFA，上海证券研究所 钾肥：巨头减产背景下，行业景气回升 u2024年底以来，两俄减产挺价，钾肥价格上行。据白俄罗斯国家通讯社2024年11月4日报道，白俄罗斯总统亚历山大·卢卡申科提议，与俄罗斯化肥生产商协调削减10%的钾肥产量，以提高市场价格1。据农化时代转译外网2025年1月22日消息，白俄罗斯钾肥巨头Belaruskali计划在其索利戈尔斯克4号矿区开展大规模设备维护作业，这将直接导致公司钾肥产量减少约90万-100万吨。钾肥行业寡头垄断，两俄作为主要生产国，其减产行为将使全球钾肥市场供应紧张。2025年以来，国际钾肥价格持续上行。据钢联数据，截至2025年12月19日，氯化钾温哥华fob现货价为315.5美元/吨，本年涨幅为27.22%。 u2026年中国钾肥大合同达成，或将为钾肥景气度带来支撑。据农资导报，2026年中国钾肥年度进口合同价（到岸价格）为348美元/吨，与2025年度价格基本持平。我们认为，2026年钾肥大合同价格维持在较高水平，表明市场对钾肥景气度保持信心。u建议关注：亚钾国际、盐湖股份。 资料来源：钢联数据，上海证券研究所1:来源：农资导报作者：陈馨蕊编辑：陈馨蕊审核：陈国兴监制：郑红艳 有机硅：产能投产高峰已过，盈利有望修复 u有机硅行业扩产周期步入尾声，我国启动行业自律行动。2022-2024年有机硅行业多个扩产项目陆续落地。目前，国内有机硅产能扩张周期已基本结束，2025年无新装置投产，2026年底前也无大规模新增产能规划。2025年，行业“反内卷”行动启动，主流单体企业计划于2025年12月初集体减产30%产能。 u海外产能持续退出。2025年7月，陶氏宣布将于2026年中期关闭其英国巴里基础硅氧烷工厂，涉及产能14.5万吨。随着海外重要产能关停进程推进，中国有机硅基础原料及下游产品出口规模存在进一步增长的空间。据慧正资讯，2025年国内有机硅行业已从产能过剩转向供需紧平衡，预计全年供需缺口约0.9万吨，2026年缺口将扩大至11.2万吨，有机硅行业景气有望持续回升。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：隆众资讯，上海证券研究所 有机硅：产能投产高峰已过，盈利有望修复 u有机硅盈利水平处于历史底部。我们认为，随着”反内卷“行动的深入，有机硅行业供需格局有望转好，盈利能力有望修复。u建议关注：东岳硅材、兴发集团、新安股份、鲁西化工。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 磷化工：矿端景气持续高位，新能源打开需求成长空间 u磷矿保持高景气。随着磷矿品位下降、环保政策、新产能投放周期较长等影响，磷矿石市场维持紧平衡状态，2025年以来，磷矿石价格维持高位。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：钢联数据，上海证券研究所 磷化工：矿端景气持续高位，新能源打开需求成长空间 u磷肥市场保持高位。2025年以来，硫酸、磷矿石等原料价格处于高位，为磷肥价格提供成本支撑，但磷肥价差有所走弱。 资料来源：钢联数据，上海证券研究所 资料来源：钢联数据，上海证券研究所 磷化工：矿端景气持续高位，新能源打开需求成长空间 u储能快速发展，磷酸铁需求有望提振。全球储能市场迅速壮大，据隆众资讯，2025年1-9月全球储能电池出货量达428GWh，同比增长90.7%；预计到2030年，我国储能市场规模可达1226GWH，2025-2030年CAGR为25.11%。作为锂电主流正极材料的磷酸铁锂及其上游磷酸铁的需求有望快速增长。 u建议关注：云天化、兴发集团、川恒股份、芭田股份。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：钢联数据，上海证券研究所 工业气体：市场规模保持增长，国产化进程持续推进 u我国工业气体市场规模增速高于全球。近年来，全球工业气体市场稳步增长。据中研普华产业研究院预测，2026年全球工业气体市场规模将达到13299亿元，2021-20