2025年12月通胀数据点评：价格中枢抬升，反内卷成效巩固

——2025年12月通胀数据点评 宏观点评 证券分析师 程强资格编号：S0120524010005邮箱：chengqiang＠tebon.com.cn 2025年12月通胀延续温和回升、价格中枢继续抬升：12月居民消费价格指数（CPI）同比上涨0.8%，前值为+0.7%，达到2023年3月以来最高水平。CPI环比上涨至正增长区间，由11月的-0.1%转为+0.2%。核心CPI同比上涨1.2%，与前值持平，已连续第四个月保持在1%以上。物价总体延续温和回升态势。与此同时，工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下降1.9%，降幅较上月收窄0.3%，且环比连续3个月保持正增长（+0.2%），显示工业品价格在低位持续修复、通缩压力边际缓解。 研究助理 卢柯源邮箱：luky3＠tebon.com.cn 相关研究 食品价格反弹与耐用品消费回暖是CPI回升的主要驱动力。12月食品价格同比上涨1.1%，涨幅比上月扩大0.9%，对CPI同比的拉动作用由上月的0.06%上涨至0.31%。结构上看，受全国多地低温天气及元旦、春节节前备货需求影响，鲜菜价格同比上涨18.2%（环比+0.8%），鲜果价格同比上涨4.4%（环比+2.6%），是食品项上涨的核心推手；猪肉价格同比下降14.6%，虽然降幅较上月略有收窄，但仍是主要下拉项（拖累CPI约0.20%）。非食品方面，核心CPI同比上涨1.2%，连续4个月保持在1%以上，显示内需修复具有较强惯性。一是在“以旧换新”政策持续显效带动下，家用器具价格同比上涨5.9%，显示政策有效撬动了存量更新需求；二是受国际金价传导，金饰品价格同比飙升68.5%，继续领涨一般消费品。服务价格同比上涨0.6%，其中家庭服务价格上涨1.2%，反映出刚性需求支撑。相比之下，居住（-0.2%）和交通通信（-2.6%）价格仍相对偏弱，是CPI的主要拖累项。 PPI降幅收窄，结构亮点增多。2025年12月工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下降1.9%，降幅较11月的-2.2%收窄0.3%，表明工业通缩压力持续缓解。PPI环比上涨0.2%，涨幅较上月扩大0.1%，继10月、11月之后连续三个月保持正增长。这显示出工业品价格在供需关系改善和成本传导等因素作用下稳步回暖。 分门类看，12月生产资料价格同比下降2.1%，降幅有所收窄，11月为-2.4%，其中上游的采掘工业价格同比下降4.7%（前值为-6.1%），中游原材料工业下降2.6%（前值为-2.9%），加工工业下降1.6%（-1.9%）。从环比看，生产资料价格上涨0.3%（采掘+0.8%、原材料+0.6%、加工+0.2%），显示工业品价格修复的“边际动能”仍主要来自上游与中游。结构亮点上，一方面，供给侧治理与竞争秩序整治持续显效，煤炭开采和洗选业、锂离子电池制造、光伏设备及元器件制造价格同比降幅分别较上月收窄2.9%、1.2%、0.4%，且分别已连续收窄5个月、4个月和9个月；另一方面，新能源产业链边际回暖更具代表性，锂离子电池制造价格环比上涨1.0%（连续3个月上涨），新能源车整车制造价格由上月下降0.2%转为上涨0.1%，反映新能源相关领域“价格战”边际缓和、供需结构改善对出厂价的支撑正在增强。与此同时，输入性因素也带来分化：国际有色金属价格上行带动有色相关行业环比明显走强，而国际油价回落使石油开采、炼油等链条价格环比回落，对生产资料修复形成一定对冲。 生活资料价格同比下降1.3%，较前值同样有所收窄（前值为-1.5%），显示下游消费品价格总体稳定。生活资料价格拖累进一步减轻，内部呈现“日用品偏强、耐用品修复”的更广泛改善。食品类出厂价同比下降1.5%，与前值持平；衣着类下降0.1%，降幅较前值收窄0.2%；耐用消费品下降3.5%，降幅较前值收窄0.1%；而一般日用品价格同比上涨1.4%，涨幅较前值扩大0.3%。整体来看，日用品涨幅扩大反映部分终端消费品供需边际趋紧、企业议价能力有所提升；与此同时，耐用品 价格虽仍处同比下行区间，但跌幅连续收窄表明库存去化与价格竞争压力边际缓解，出厂价下行压力正在逐步减轻。 春节错位效应下的节奏预判。2026年的春节落在2月17日，较2025年（1月29日）偏晚。这种“春节错位”或将对1月CPI产生一定的扰动。由于去年春节在1月底，今年1月缺乏春节带来的食品和服务涨价效应，叠加去年同期的高基数，1月CPI同比读数可能面临一定的回落压力。但考虑到“反内卷”带来的工业消费品价格企稳，以及核心CPI的韧性，下行空间有限，我们认为不太可能重回负区间。 PPI的修复路径相对清晰，这一过程将依赖于内需的持续复苏和供给侧改革的深化。随着各地“十五五”重大项目陆续开工，基建投资预计将带动钢铁、水泥等建材需求回暖。同时，冬季供暖需求将继续支撑煤炭、燃气价格。我们预计PPI环比将在2026年第一季度继续维持在正增长区间。 风险提示：中美贸易摩擦加剧，中国经济基本面修复低于预期，反内卷政策落地不确定。 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 程强，博士，CFA，CPA，德邦证券研究所所长、首席经济学家。卢柯源，硕士。德邦证券研究所宏观组研究助理 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。